疫情后首個體育大年，啤酒業(yè)風(fēng)云再起

本文轉(zhuǎn)自微信公眾號“海豚投研”。

2021年是新冠疫情爆發(fā)后的首個超級體育大年，當前全球兩大頂級足球賽事歐洲杯與美洲杯已經(jīng)進入倒計時，同時另一全球賽事即東京奧運會也迎來百天倒計時。經(jīng)典賽事激情時刻，肯定少不了啤酒的陪伴，海豚君認為接下來啤酒股有望隨著三大賽事的逐漸到來而提前“開戰(zhàn)”。

當然除了主題催化下帶來的啤酒行業(yè)整體估值溢價，海豚君還想為大家梳理下當前啤酒板塊的基本面情況。

3月末以來，華潤啤酒(00291)、青島啤酒(00168)、燕京啤酒等啤酒頭部企業(yè)相繼發(fā)布2020年年報，海豚君發(fā)現(xiàn)“量跌價升利漲”成行業(yè)共性。

同時在21年一季度啤酒銷量基本恢復(fù)的基礎(chǔ)上，二、三季度的啤酒銷售空間更加可觀，有望在體育大年之際迎來行業(yè)高基數(shù)。

我國是啤酒消費大國，作為一種生活快消品，啤酒擁有豐富的消費場景與人群，消費頻率較高。

同時，隨著千禧一代的迅速崛起以及新品的迭代推出，啤酒板塊的長期投資價值也在被逐步放大。

本篇海豚君主要圍繞三個核心議題，探究未來啤酒行業(yè)的發(fā)展趨勢：

啤酒頭部企業(yè)高端化布局情況如何?

國內(nèi)啤酒行業(yè)罐裝化率提升空間幾何?

以波士頓啤酒為例，高端化的終局是多品類嗎?

一、啤酒市場格局穩(wěn)定，減量博弈下的價格提升是行業(yè)共識

由于啤酒同質(zhì)化較強、利潤率低，過去企業(yè)多依賴渠道開拓擴大銷售形成規(guī)模利潤，因此渠道之前一直被視為企業(yè)的核心競爭力。2014 年中國啤酒行業(yè)進入存量期，啤酒廠商經(jīng)過多年價格戰(zhàn)后，跑馬圈地接近尾聲。

當前行業(yè)CR3格局(華潤、青啤、百威(01876))穩(wěn)定，短期內(nèi)不會出現(xiàn)大規(guī)模的行業(yè)整合，海豚君預(yù)計未來3-5年內(nèi)將實現(xiàn)“結(jié)構(gòu)全面提升，行業(yè)盈利全面改善”。

目前行業(yè)前三大巨頭已基本實現(xiàn)區(qū)域的割據(jù)局面，區(qū)域壁壘是啤酒企業(yè)在競爭中的重要護城河之一。

數(shù)據(jù)來源：Euromonitor，海豚投研

就國內(nèi)啤酒產(chǎn)業(yè)而言，未來最大的看點仍然是啤酒減量消費下高端產(chǎn)品消費的崛起。當前，國內(nèi)高端啤酒 CR5 市占率高達 78%，整體競爭格局穩(wěn)固，其中百威市占率高居第一。

百威旗下以科羅娜、時代啤酒為代表的中高端/超高端產(chǎn)品，在國內(nèi)市場擁有很大的競爭優(yōu)勢。

青島啤酒國內(nèi)本地啤酒企業(yè)高端轉(zhuǎn)型的領(lǐng)軍者，其高端產(chǎn)品系列主要包括奧古特、鴻運當頭、經(jīng)典1903等，未來有望持續(xù)發(fā)力。

雪花一直是華潤主要的品牌和營收來源，但產(chǎn)品偏向低端，對盈利能力貢獻有限，近年通過勇闖天涯super X和喜力這兩支產(chǎn)品布局高端產(chǎn)品，嘉士伯、喜力兩個高端進口啤酒則保持相對穩(wěn)定的發(fā)展態(tài)勢。

數(shù)據(jù)來源：GlobalData，百威亞太招股書，海豚投研

從財務(wù)角度來看，從普通產(chǎn)品向高端產(chǎn)品的過程，經(jīng)營杠桿推動利潤增速高于收入增速。啤酒行業(yè)由于固定成本(包材成本、重資產(chǎn)折舊攤銷)、渠道費用相對較高，高端啤酒與低端啤酒在成本端差距不大，因而高端化過程中利潤彈性較高。根據(jù)海豚君測算，一噸高檔及超高檔啤酒的毛利率是普通啤酒的6-8倍。

從噸價上看百威亞太、重慶啤酒、青島啤酒是高端化的三先鋒，燕京啤酒、華潤啤酒、珠江啤酒向高端化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的效率較低。

數(shù)據(jù)來源：公司公告，海豚投研

二、啤酒罐裝化好處：時尚、環(huán)保、利潤更高

與任何其他消費品一樣，包裝也已經(jīng)成為啤酒產(chǎn)品在市場競爭中取勝的關(guān)鍵，攜帶方便且外觀時尚的易拉罐裝啤酒取代瓶裝啤酒是啤酒行業(yè)的發(fā)展趨勢。

根據(jù)海豚君渠道調(diào)研測算，對于中低檔次產(chǎn)品的聽裝酒噸價(元/ml)約是瓶裝酒的1.6-2倍，對于高檔次產(chǎn)品的聽裝酒噸價(元/ml)約是瓶裝酒的1.4倍。

鋁罐成本比玻璃瓶成本低，而啤酒成本構(gòu)成中包材占比約50%，因此，提高聽裝產(chǎn)品占比可以有效節(jié)約成本，為利潤提升創(chuàng)造更多空間。

數(shù)據(jù)來源：渠道調(diào)研，海豚投研

從全球啤酒市場上看，美國啤酒市場罐裝啤酒產(chǎn)品占到67%，日本啤酒市場的罐裝啤酒占到90%左右的份額，中國的罐裝啤酒產(chǎn)品份額僅23%。

盡管未來啤酒產(chǎn)量增長將趨于放緩，但啤酒罐化率還有很大提升空間。

數(shù)據(jù)來源：Euromonitor，海豚投研

目前中國啤酒消費場景對餐飲、夜店等現(xiàn)飲消費渠道的依賴度更高，其中整體現(xiàn)飲消費占比約49%，美國現(xiàn)飲消費占比僅為25%，家庭消費等占比高達75%。

值得關(guān)注的是新冠疫情前，國內(nèi)啤酒多以餐飲、夜場等即飲市場為主要銷售渠道，這些渠道瓶裝啤酒占比較大，新冠疫情發(fā)生后迫使各啤酒企業(yè)加速罐裝產(chǎn)品非現(xiàn)飲渠道(商超、電商)的發(fā)展。

同時從長期來看，家庭自飲消費更為注重產(chǎn)品自身的品質(zhì)，口感比瓶裝啤酒更具差異化的罐裝啤酒逐步成為主流消費方式。

數(shù)據(jù)來源：GlobalData，海豚投研

以麒麟啤酒為例，與朝日啤酒和札幌啤酒聚焦于傳統(tǒng)的商用渠道(賓館、飯店和娛樂場所等)不同，麒麟非?？粗丶彝プ燥嬒M市場。

麒麟零售渠道與餐飲渠道占比約為3：1，啤酒在家庭消費市場的增速遠快于商用渠道的增速。

同時根據(jù)啤酒罐裝化率較高的日本過往經(jīng)驗，零售渠道販賣多以罐裝化啤酒銷售為主。

隨著戰(zhàn)后日本便利店的逐步滲透，日本居民 “非即食”的消費增加，轉(zhuǎn)向便利店采購或經(jīng)外賣配送回家，罐裝啤酒持續(xù)迎合這一需求。

我國便利店門店數(shù)正處于快速推廣發(fā)展階段，海豚君認為也將推動罐裝啤酒新需求。

數(shù)據(jù)來源：麒麟啤酒，海豚投研

三、未來的未來：繼續(xù)高端化?精釀化?還是多品類?

不可否認的是國內(nèi)啤酒企業(yè)的高端化有一定成果，包括青島啤酒在內(nèi)的眾多酒企不斷拓展高端產(chǎn)品品類，而全球啤酒市場，百威英博、喜力兩大啤酒一直是高端市場的主要玩家。

除了高端化結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型之外，國內(nèi)啤酒廠商也正在追趕精釀啤酒風(fēng)潮，海豚君認為無論高端化還是精釀化在發(fā)展到一定程度也是會觸碰到天花板的。

美國是全球精釀啤酒人均消費量最高的國家，其中波士頓啤酒一直精釀啤酒運動的重要參與者，公司業(yè)績和股價均曾享受到美國精釀文化大發(fā)展的紅利。

但2015年后隨著美國精釀啤酒消費額的下滑，波士頓啤酒股價一路下跌，但是近年來由于推出更符合健康趨勢的新產(chǎn)品策略，其股價走勢遠遠好于仍只做高端啤酒的百威英博及喜力。

自2015年高點下滑以來，目前股價已經(jīng)成功反轉(zhuǎn)，距離2020年一季度末的最低點已經(jīng)接近翻了4倍。

數(shù)據(jù)來源：長橋App，海豚投研整理

波士頓啤酒公司旗下?lián)碛卸鄠€著名啤酒品，Samuel Adams被稱為是美式精釀啤酒的開創(chuàng)者，在美國可能即使不是啤酒愛好者也都會知道這個品牌，幾乎成了美國精釀的一個代言人。

2016年，波士頓啤酒因Samuel Adams銷售增長乏力，也同時洞察到消費者對更健康的酒品的需求。

繼而快速對市場上現(xiàn)有的含酒精氣泡水進行改良，推出Truly系列產(chǎn)品(硬蘇打水)、Twisted Tea系列(硬冰茶)、ANGRY ORCHARD系列(硬蘋果酒)，開啟了公司的第二增長曲線。

2015年后公司的Samuel Adams啤酒銷量一直在萎縮，所有的收入份額增長都來自于在硬蘇打水方面的成功，以及最近在硬冰茶和硬蘋果酒方面的成功。

數(shù)據(jù)來源：尼爾森，海豚投研

當波士頓啤酒從其Truly hard seltzer等品牌重獲獲得高速增長的時候，沒有投資者還會在乎它的旗艦Samuel Adams精釀啤酒似乎仍然在流失。

數(shù)據(jù)來源：公司公告，海豚投研

四、估值淺談及投資建議

啤酒行業(yè)估值處于高位有諸多原因，其中由于業(yè)績穩(wěn)定，資本市場愿意給予更高的估值是主要原因。

從下表可以看出，從PS的角度，百威英博相對低估;PE的角度，港股啤酒股當前與美股市場啤酒股市盈率不分伯仲。

相比國外市場，國內(nèi)啤酒市場華潤啤酒估值提升空間已經(jīng)不大，青島啤酒投資的風(fēng)險收益比最高。

數(shù)據(jù)來源：Wind截止2021年4月21日，海豚投研

從短期角度看，啤酒行業(yè)是投資經(jīng)濟復(fù)蘇的較好選擇之一，今年一季度啤酒企業(yè)業(yè)績改善只開了一個頭，疊加體育賽事大年預(yù)期，啤酒估值行情有望引發(fā)反彈。

從中長期角度看，我國啤酒行業(yè)當前仍處于低檔酒向中高檔酒快速升級的紅利期，疊加國內(nèi)啤酒企業(yè)加快產(chǎn)能優(yōu)化進程，運營效率改善促進盈利能力回升，步入利潤加速提升的階段。

(智通財經(jīng)編輯：李均柃)