遭遇小摩下調(diào)目標(biāo)價 濰柴動力（02338）依然值得持有？

在2月中旬聯(lián)袂創(chuàng)出股價的新高之后，過去兩個月里濰柴動力A+H股便一齊陷入了調(diào)整?！拔萋┢赀B夜雨”，智通財經(jīng)APP注意到，近日小摩發(fā)布研究報告下調(diào)公司2021年盈利預(yù)測2.3%，并將濰柴動力（02338）目標(biāo)價由20港元降至19.6港元。

行情來源：智通財經(jīng)

根據(jù)小摩的研究報告，該行對內(nèi)地重型卡車今年行業(yè)銷量預(yù)測調(diào)整至140萬輛，同比下降13%。雖然今年首季重型卡車行業(yè)銷量同比大幅增長94%，但主要是低基數(shù)因素影響，其相信銷售增長已在首季見頂，隨著國六排放標(biāo)準(zhǔn)政策帶來的置換需求逐漸減少，預(yù)計第二季銷售開始緩和，并在下半年出現(xiàn)下跌。

值得注意的是，當(dāng)前濰柴動力的動態(tài)市盈率在15倍上下，相比較于港股汽車零配件板塊里的同行顯然難言高估，而對比北美成熟市場龍頭企業(yè)超過20倍的估值亦仍有上升空間。

股價未見高估，國際知名投行的態(tài)度卻偏于謹(jǐn)慎。那么，濰柴動力的真實投資價值又該如何界定呢？

業(yè)務(wù)多元化增添抵御重卡周期波動底氣

從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來看，濰柴動力構(gòu)筑了動力總成（發(fā)動機(jī)、變速箱、車橋、液壓）、整車整機(jī)、智能物流等協(xié)同發(fā)展的格局。其中，動力總成、整車整機(jī)及關(guān)鍵零部件主要為重卡相關(guān)產(chǎn)業(yè)，該板塊公司擁有“濰柴動力發(fā)動機(jī)”、“法士特變速器”、“漢德車橋”、“陜汽重卡”、“林德液壓”等細(xì)分領(lǐng)域知名品牌。2020年，該板塊實現(xiàn)營收1157.32億元，占比高達(dá)58.60%。

眾所周知，重卡行業(yè)與經(jīng)濟(jì)周期具有較強(qiáng)關(guān)聯(lián)性?；厮?008-2015年，國內(nèi)重卡需求經(jīng)歷了一輪非常顯著的周期波動，年銷量從2008年的54萬輛，增長到2010年的101萬輛，而2015年又回落至55萬輛。

對應(yīng)到濰柴動力的業(yè)績表現(xiàn)上，2008年公司營收和凈利潤分別為331.28億元、19.31億元，到了2010年這一組數(shù)據(jù)竄升至632.80億元、67.82億元。然而次年公司業(yè)績便拐頭向下，直到2013年才開始重新“爬坡”，并于2014年斬獲了796.37億元的營收、50.02億元的凈利潤。但2015年由于行業(yè)不景氣，公司在實現(xiàn)了741.68億元營收的同時，凈利潤驟降至14.12億元。

自2016年開始，伴隨行業(yè)景氣度回升，濰柴動力業(yè)績連續(xù)3年高速增長，但2019年、2020年增速顯著放緩。進(jìn)入2021年后，市場上開始有投資者擔(dān)心重卡景氣度下降進(jìn)而影響濰柴動力的業(yè)績表現(xiàn)。正如前文所述，持謹(jǐn)慎態(tài)度的陣營中還包括了國際知名投行小摩，小摩預(yù)判國內(nèi)重卡銷量已在首季度見頂。

不過，智通財經(jīng)APP認(rèn)為對待濰柴動力后市遠(yuǎn)未到悲觀的時候。一方面，從行業(yè)而言，考慮到國內(nèi)重卡市場的強(qiáng)勁需求，行業(yè)波動幅度已經(jīng)出現(xiàn)收窄跡象。結(jié)合市場上主流券商的研報來看，各方觀點普遍認(rèn)為未來國內(nèi)三年重卡的底部維持在100萬輛以上，重卡行業(yè)并不會重現(xiàn)2015年的“至暗時刻”。

另一方面，濰柴動力在重卡以外領(lǐng)域的持續(xù)布局，正幫助公司提升抵御重卡周期波動的能力。現(xiàn)成的例證便是濰柴動力的智能物流業(yè)務(wù)。

濰柴動力的智能物流業(yè)務(wù)主要由其海外控股子公司凱傲來進(jìn)行，后者是內(nèi)部物流領(lǐng)域的全球領(lǐng)先供應(yīng)商，2020年其總訂單金額為94.4億歐元，同比增加3.6%，其中供應(yīng)鏈解決方案訂單36.5億歐元，同比增加31.9%。從業(yè)務(wù)規(guī)模來看，2020年智能物流實現(xiàn)營收649.79億元，占營收的32.90%。雖然比重尚不及重卡相關(guān)業(yè)務(wù)，但營業(yè)規(guī)模正穩(wěn)步提升。

除了智能物流，濰柴動力在新能源、液壓、智能駕駛等新產(chǎn)業(yè)等方面的布局也有目共睹。2020年，濰柴動力戰(zhàn)略重組德國歐德思公司，補(bǔ)齊電機(jī)控制系統(tǒng)短板，成功構(gòu)筑起“電池+電機(jī)+電控”為一體的新能源動力系統(tǒng)集成優(yōu)勢；戰(zhàn)略重組奧地利威迪斯公司，填補(bǔ)了大型農(nóng)業(yè)裝備CVT動力系統(tǒng)的技術(shù)空白。

此外，公司建成了2萬臺產(chǎn)能的氫燃料電池發(fā)動機(jī)工廠，成為目前全球最大的氫燃料電池發(fā)動機(jī)制造基地。而在智能網(wǎng)聯(lián)領(lǐng)域，公司已經(jīng)完成輔助駕駛主要功能的開發(fā)和測試驗證，開發(fā)自動駕駛技術(shù)系統(tǒng)，具備了向多車型、多工況的技術(shù)轉(zhuǎn)移條件。

加速布局新能源業(yè)務(wù)培育新增長極

4月12日，濰柴動力自愿公告披露稱，公司獲中國證監(jiān)會審核及批準(zhǔn)建議非公開發(fā)行A股。根據(jù)濰柴動力A股于2020年末發(fā)布的非公開發(fā)行A股股票預(yù)案顯示，公司擬向不超過35名特定投資者非公開發(fā)行股份，募資不超過130億元進(jìn)行產(chǎn)業(yè)布局。

具體來看資金用途，濰柴動力計劃將20億元用于燃料電池產(chǎn)業(yè)鏈建設(shè)項目，40億元用于建設(shè)全系列國六及以上排放標(biāo)準(zhǔn)H平臺道路用高端發(fā)動機(jī)項目，30億元用于建設(shè)大缸徑高端發(fā)動機(jī)產(chǎn)業(yè)化項目，30億元用于全系列液壓動力總成和大型CVT動力總成產(chǎn)業(yè)化項目，10億元用于補(bǔ)充流動資金。

濰柴動力表示，此次非公開發(fā)行主要是為了全面培育新增長極，加快新業(yè)態(tài)戰(zhàn)略落地，發(fā)揮主業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢，推動產(chǎn)品結(jié)構(gòu)性調(diào)整，并建設(shè)基于全生命周期的后市場智能服務(wù)體系。

智通財經(jīng)APP認(rèn)為，濰柴動力非公開發(fā)行A股若順利發(fā)行，將幫助公司搶占行業(yè)發(fā)展先機(jī)。根據(jù)公司此前公布的2020-2030戰(zhàn)略，“到2030年濰柴新能源業(yè)務(wù)要引領(lǐng)全球行業(yè)發(fā)展”，成為全球領(lǐng)先、擁有核心技術(shù)的新能源動力系統(tǒng)解決方案提供商，必須加快新能源產(chǎn)品的研發(fā)投入和生產(chǎn)建設(shè)，新能源產(chǎn)業(yè)化是推動新能源產(chǎn)品開發(fā)和產(chǎn)業(yè)化落地的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)。

目前，濰柴動力是全球氫燃料電池領(lǐng)軍企業(yè)加拿大巴拉德動力系統(tǒng)公司第一大股東，同時是全球固態(tài)氧化物燃料電池技術(shù)領(lǐng)導(dǎo)者英國錫里斯動力控股有限公司第一大股東，研發(fā)資源豐富，并逐步掌握新能源關(guān)鍵核心技術(shù)。募資項目的實施更有利于新能源產(chǎn)業(yè)化落地，建立國際一流的新能源技術(shù)鏈與產(chǎn)業(yè)鏈，推動公司新能源業(yè)務(wù)發(fā)展。

除了發(fā)力新能源方向以外，全系列液壓動力總成和大型CVT動力總成產(chǎn)業(yè)化亦是濰柴動力培育的新業(yè)態(tài)。先來看液壓，目前全球液壓市場規(guī)模約300億歐元，中國市場約600億元。從全球范圍來看，中國液壓市場需求增長最快，市場地位越來越高，目前是僅次于美國的全球第二大液壓市場。雖然目前中國工程機(jī)械行業(yè)國產(chǎn)品牌份額已經(jīng)較高，但中國液壓市場仍被三大外國品牌占據(jù)大比例份額，液壓產(chǎn)品的國產(chǎn)化替代空間大。

反觀CVT動力總成，目前，歐美國家市場的CVT拖拉機(jī)滲透率較高，中國市場仍以傳統(tǒng)拖拉機(jī)為主，CVT拖拉機(jī)滲透率偏低。近年來，在農(nóng)業(yè)生產(chǎn)集約化、農(nóng)業(yè)裝備高端化發(fā)展的大背景下，中國CVT拖拉機(jī)行業(yè)需求有所提升，有較好的增長前景。隨著濰柴動力戰(zhàn)略收購?qiáng)W地利威迪斯51%股權(quán)，成為其控股股東，有效填補(bǔ)了農(nóng)業(yè)裝備 CVT 動力系統(tǒng)的關(guān)鍵技術(shù)空白，掌握了相關(guān)核心技術(shù)，通過發(fā)揮協(xié)同優(yōu)勢，打造“濰柴發(fā)動機(jī)+液壓CVT”高端農(nóng)業(yè)裝備動力總成。

分拆非核心業(yè)務(wù)上市提升資產(chǎn)管理效率

值得一提的是，此前濰柴動力還發(fā)布公告，擬將控股子公司火炬科技分拆至創(chuàng)業(yè)板上市。據(jù)了解，此次分拆完成后，濰柴動力股權(quán)結(jié)構(gòu)不會發(fā)生變化，仍將維持對火炬科技的控股權(quán)。

從主營業(yè)務(wù)來看，火炬科技主要從事火花塞及其部件、點火線圈及其部件和汽車水封及水泵等產(chǎn)品的設(shè)計、研發(fā)、制造和銷售。火炬科技已擁有銥/鉑金火花塞、多側(cè)電極火花塞、V型槽中心電極火花塞、沿面跳火型火花塞、燃?xì)饣鸹ㄈ?、工業(yè)火花塞、點火棒等多種產(chǎn)品的自主研發(fā)和生產(chǎn)能力。目前，火炬科技已是我國規(guī)模最大、技術(shù)水平最高、極具競爭力、影響力的汽車火花塞生產(chǎn)企業(yè)之一。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，濰柴動力通過直接和間接方式，持有火炬科技100%股權(quán)。因此，若火炬科技分拆上市，會一定程度稀釋濰柴動力股東股權(quán)，但是不會影響其控股關(guān)系。

從資產(chǎn)規(guī)模和經(jīng)營業(yè)績來看，截至2020年9月末，火炬科技的總資產(chǎn)為9.98億元，凈資產(chǎn)為6.7億元。2020年前9個月，公司實現(xiàn)營收6.55億元，凈利潤6792.75萬元。就數(shù)據(jù)而言，作為濰柴動力的全資子公司，火炬科技不論是從資產(chǎn)規(guī)模還是經(jīng)營業(yè)績，均只占前者很小一部分。

智通財經(jīng)APP認(rèn)為，分拆火炬科技獨立上市對于濰柴動力業(yè)績影響不大，分拆或許主要體現(xiàn)濰柴動力對旗下資產(chǎn)管理效率提升的追求。分拆上市完成后，一方面有利于提升火炬科技的融資效率、抗風(fēng)險能力及核心競爭力；另一方面，也有利于作為母公司的濰柴動力業(yè)務(wù)聚焦，強(qiáng)化公司在專業(yè)領(lǐng)域的競爭地位和優(yōu)勢，進(jìn)一步拓寬融資渠道，提高公司資管效率。

綜上種種，雖然小摩預(yù)計國內(nèi)重卡銷售已經(jīng)在一季度見頂，并下調(diào)了公司2021年盈利預(yù)測和目標(biāo)價。但考慮到濰柴動力業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)更趨于多元化，而加速布局新能源等領(lǐng)域有望培育新的增長點，結(jié)合公司目前15倍上下的動態(tài)市盈率，濰柴動力短期業(yè)績有保障，長期業(yè)績有想象空間，公司依然不失為一個好的投資標(biāo)的。