中信證券：商業(yè)管理行業(yè)受益于后疫情復(fù)蘇，品牌與差異化運(yùn)營使龍頭受益

本文選自“中信證券”

商業(yè)管理和運(yùn)營逐漸成為廣義空間服務(wù)中特殊的子行業(yè)。

和傳統(tǒng)物業(yè)管理公司相比，商管公司收入穩(wěn)定性弱，彈性強(qiáng)。商管公司一般對(duì)項(xiàng)目前期介入更深，品牌開始大規(guī)模第三方拓展的歷史節(jié)點(diǎn)卻晚于物業(yè)管理。

整體供求基本穩(wěn)定，結(jié)構(gòu)分化對(duì)商管運(yùn)營提出更高要求。

2020年，受疫情影響全國新開業(yè)購物中心數(shù)量明顯下降，但到年底開業(yè)速度已經(jīng)恢復(fù)正常。2020年下半年，一二線購物中心的空置率已達(dá)11%以上，疫情對(duì)整個(gè)行業(yè)的影響客觀存在。中期而言，電商滲透率持續(xù)大幅提升的階段已經(jīng)過去，各類線下消費(fèi)和體驗(yàn)需求基本穩(wěn)定。但購物中心存在結(jié)構(gòu)性供給問題，包括低線城市供給過多，小型設(shè)施供給過多，部分城市階段性供給高潮等。這種供求形勢(shì)意味著商業(yè)運(yùn)營管理的重要性較高，好運(yùn)營才能發(fā)掘土地的價(jià)值。

主流商管公司克服困難，經(jīng)營穩(wěn)步增長。

根據(jù)粗略統(tǒng)計(jì)，六家頭部商管公司(包括上市公司中的商管部分)2020年GMV同比增長約10%，客流同比增長約7%。推動(dòng)GMV和客流增長的主要因素是新店開業(yè)，但一些公司的運(yùn)營效率也保持良好。即便在疫情沖擊下，且考慮新開店，我們測(cè)算華潤萬象的單店GMV都沒有明顯下降跡象，租金收入則同比增長7.9%，如剔除期內(nèi)免租影響，較去年同期增長16.2%。

商管品牌持續(xù)分化，預(yù)計(jì)強(qiáng)者恒強(qiáng)，規(guī)模和定位成為主要護(hù)城河。

2020年，不同區(qū)域的商管公司運(yùn)營成績不同，北方區(qū)域受疫情管控影響較明顯，高檔業(yè)態(tài)表現(xiàn)明顯好于時(shí)尚業(yè)態(tài)。展望未來，規(guī)?；筒町惢饾u成為企業(yè)護(hù)城河，商管公司可能走向強(qiáng)者恒強(qiáng)。規(guī)模除了在中后臺(tái)費(fèi)用分?jǐn)偤投喾N經(jīng)營優(yōu)勢(shì)，更意味著品牌更受零售租戶青睞。差異化定位，尤其是在奢侈品領(lǐng)域的差異化定位，則可能推動(dòng)其管理項(xiàng)目租金和NOI持續(xù)增長。更進(jìn)一步，包括商管和住宅物業(yè)管理行業(yè)的用戶乃至底層數(shù)據(jù)可能打通，混業(yè)化可能是大空間服務(wù)行業(yè)的最終出路。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

部分商場(chǎng)運(yùn)營效率較低，部分商管品牌逐漸空心化的風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)注商管行業(yè)，推薦華潤萬象(01209)：

華潤萬象是為數(shù)不多商管及住宅物業(yè)管理混業(yè)經(jīng)營的上市公司，具備全國領(lǐng)先的物業(yè)管理及商業(yè)運(yùn)營品牌，業(yè)績持續(xù)性及穩(wěn)定增長確定性較一般物業(yè)公司更強(qiáng)，極具稀缺性。公司正處于明確的高速增長期，業(yè)務(wù)享受規(guī)模擴(kuò)張和消費(fèi)升級(jí)的雙重紅利，我們繼續(xù)看好華潤萬象，維持“買入”投資評(píng)級(jí)。

（智通財(cái)經(jīng)編輯：秦志洲）