中泰證券：蒙娜麗莎（002918.SZ）高端陶瓷龍頭，維持“增持”評級

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中泰證券發(fā)布研究報(bào)告稱，預(yù)計(jì)蒙娜麗莎（002918.SZ）業(yè)績將于2021年集中釋放，21年歸母凈利預(yù)計(jì)將達(dá)到7.80億（前次預(yù)測為7.70億），同比+37.62%（前次預(yù)測為+36.00%），對應(yīng)PE為19.6倍。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，維持“增持”評級。

中泰證券指出，公司是高端陶瓷龍頭企業(yè)，品牌優(yōu)勢顯著，產(chǎn)能擴(kuò)張、產(chǎn)品升級以及與地產(chǎn)商的深化合作，助力公司在工程業(yè)務(wù)領(lǐng)域快速發(fā)展，盈利有望實(shí)現(xiàn)快速增長。

中泰證券主要觀點(diǎn)如下：

事件：蒙娜麗莎發(fā)布2021年一季報(bào)。報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營收9.96億元，同比+105.62%；歸母凈利0.47億元，同比+18.93%；扣非歸母凈利0.35億元，同比+37.12%；經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額-2.30億元，去年同期為-6.35億元。

1.雙輪驅(qū)動(dòng)帶動(dòng)業(yè)績高增，產(chǎn)能擴(kuò)張+市占率提升打開未來收入想象空間。

公司21Q1營收同比翻番，一方面源于竣工持續(xù)修復(fù)，也源于公司“地產(chǎn)戰(zhàn)略+經(jīng)銷渠道”雙重布局的穩(wěn)步推進(jìn)。據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，1-3月房屋竣工面積達(dá)1.91億平方米，同比20Q1和19Q1增長22.91%和3.5%。從收入結(jié)構(gòu)來看，過去三年公司工程業(yè)務(wù)營收占比分別為37.59%、40.62%、43.40%，B和C均衡發(fā)展。同時(shí)，公司重視C端經(jīng)銷渠道的維護(hù)和拓展，Q1繼續(xù)加大經(jīng)銷商簽約和專賣店布局，在行業(yè)整體增速有限的情況下，通過提升市占率實(shí)現(xiàn)業(yè)績快速增長。產(chǎn)能方面，報(bào)告期內(nèi)廣西藤縣基地生產(chǎn)線建設(shè)有序進(jìn)行，所并購的江西高安公司也開始投產(chǎn)，為后續(xù)業(yè)績增長打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

2.會(huì)計(jì)變更+工程業(yè)務(wù)占比提升拉低毛利率，剔除并購影響利潤維持高增長。

公司21Q1實(shí)現(xiàn)毛利率29.95%，同比-8.16pct，主要系新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中運(yùn)輸和加工費(fèi)用調(diào)整到營運(yùn)成本所致，另外毛利率較低的工程業(yè)務(wù)占比提升，對毛利率也有一定負(fù)面影響。從費(fèi)率來看，由于營收大幅增長帶來的規(guī)模效益，各項(xiàng)費(fèi)率均有所下降，其中銷售費(fèi)率10.19%，同比-2.85pct；管理費(fèi)率8.99%，同比-2.24pct；研發(fā)費(fèi)率3.82%，同比-0.53pct。從費(fèi)用絕對值來看，銷售費(fèi)用同增60.69%，主要系生產(chǎn)恢復(fù)后，市場推廣和展廳裝修費(fèi)用增加所致；管理費(fèi)用同增64.70%，主要系收購子公司所致；研發(fā)費(fèi)用同增80.51%，主要系新產(chǎn)品研發(fā)支出增加所致。利潤方面，若剔除并購江西高安公司影響，扣非歸母凈利達(dá)0.43億，同增73%，盈利能力依然強(qiáng)勁。

3.下游房企資金壓力有所緩解，公司現(xiàn)金流有望改善。

21Q1經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈流出2.30億，同比大幅減少，現(xiàn)金流改善明顯。主要系由于20Q1公司受到新冠疫情沖擊、房地產(chǎn)的進(jìn)一步調(diào)控促使工程業(yè)務(wù)貨款回流期限延長，同時(shí)工程業(yè)務(wù)以非現(xiàn)金結(jié)算使現(xiàn)金流減少。今年隨著疫情的有效控制，房企現(xiàn)金流壓力得到緩解，公司回款情況大為改善，同時(shí)C端消費(fèi)也恢復(fù)良好，帶來經(jīng)營性現(xiàn)金流的超預(yù)期恢復(fù)。

未來看點(diǎn)：

1）行業(yè)集中度持續(xù)提高，工程業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)凸顯：2020年陶瓷企業(yè)銷售前十企業(yè)集中度為18%，五年內(nèi)+3pct，產(chǎn)能排名前20企業(yè)擁有生產(chǎn)線數(shù)量占全國17.5%，產(chǎn)能占比17.5%，公司作為行業(yè)龍頭企業(yè)受益行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展變化。同時(shí)，碳達(dá)峰和碳中和目標(biāo)將促使行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，環(huán)保政策促使成本提升等因素將使行業(yè)進(jìn)一步集中。此外，行業(yè)銷售渠道方面，工程、精裝渠道占比持續(xù)增長，零售渠道占比持續(xù)下降，工程業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)逐步顯露。公司工程業(yè)務(wù)營收占比43.4%，近三年持續(xù)提高，發(fā)展勢頭較好。

2）經(jīng)銷渠道下沉，雙輪驅(qū)動(dòng)帶動(dòng)業(yè)務(wù)增長：公司在經(jīng)銷渠道方面持續(xù)推進(jìn)下沉策略，不斷優(yōu)化現(xiàn)有銷售網(wǎng)絡(luò)，加大全國縣鎮(zhèn)級市場的布局，推動(dòng)銷售增長。通過線上線下渠道結(jié)合，不斷開拓新渠道業(yè)務(wù)，采取“經(jīng)銷渠道+地產(chǎn)戰(zhàn)略”雙輪驅(qū)動(dòng)，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)規(guī)?？焖僭鲩L。

3）產(chǎn)能持續(xù)投放，品類優(yōu)化升級：2020年公司在藤縣所建的4條生產(chǎn)線全面投產(chǎn)，日新增產(chǎn)能超9萬平方米；藤縣第一期二階段3條智能化生產(chǎn)線即將投產(chǎn)；西樵基地3條先進(jìn)陶瓷板生產(chǎn)線投入建設(shè)，持續(xù)擴(kuò)大公司巖板產(chǎn)品的競爭優(yōu)勢。同時(shí)，公司持續(xù)升級熱銷品類，加大產(chǎn)品研發(fā)推廣力度，鞏固大規(guī)格產(chǎn)品在終端市場的優(yōu)勢。

風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加劇導(dǎo)致行業(yè)平均利潤率大幅下滑；下游房地產(chǎn)市場不景氣帶來的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)；公司新建產(chǎn)能進(jìn)度不達(dá)預(yù)期；地產(chǎn)大客戶存在經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)等。