中信證券：首予建滔積層板(01888)“買入”評級 漲價周期盈利彈性凸顯

智通財經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報告，首予建滔積層板(01888)“買入”評級，目標(biāo)價22.6港元。

報告中稱，長周期來看，公司收入規(guī)模從2003年的29.73億港元增長至2020年的173.01億港元，CAGR為10.93%，凈利潤從2003年的3.88億港元增長至2020年的28.03億港元，CAGR為12.34%。公司已發(fā)布盈利預(yù)喜，預(yù)計21Q1凈利潤較20H1增長超過130%，對應(yīng)21Q1凈利潤超過16.9億元。收入占比來看，2020年覆銅板業(yè)務(wù)占75.48%，其中玻纖覆銅板64.72%、紙覆銅板10.75%，上游物料14.22%，物業(yè)銷售和投資分別占比3.96%、1.18%，其他業(yè)務(wù)占比5.16%。

據(jù)Prismark統(tǒng)計，2018年全球覆銅板市場規(guī)模124億美元，2009-18年CAGR約7%，據(jù)MarketandResearch預(yù)測，2020-25年市場規(guī)模CAGR約2%。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，F(xiàn)R4仍為主流，2019年占比為58%，高頻高速覆銅板占比提升，2016-18年從11%提升到16%。從地域結(jié)構(gòu)來看，PCB和CCL行業(yè)產(chǎn)能均向中國大陸遷移，2017年中國大陸CCL產(chǎn)值占到全球66%，產(chǎn)量占比更高達(dá)到71%。建滔積層板產(chǎn)品以FR4為主，得益于自身長期資本、研發(fā)投入，以及中國大陸的客戶、資源優(yōu)勢，市場份額長年維持全球第一。

報告提到，本輪覆銅板漲價周期受到供需雙側(cè)驅(qū)動，需求端主要為汽車、家電等快速復(fù)蘇對FR4覆銅板的需求快速拉升，疊加新能源汽車動力電池對銅箔產(chǎn)能的爭奪，供給端主要由于銅箔壓輥設(shè)備、玻纖布織布機等產(chǎn)能不足，導(dǎo)致銅箔和玻纖布兩大覆銅板主材產(chǎn)能受限，預(yù)計供給短缺將持續(xù)至2022年中。雙重因素下，覆銅板價格已從2020年初約110元/張上漲至2021年4月約220元/張。

該行認(rèn)為，覆銅板企業(yè)將普遍迎來盈利上行，其中建滔彈性最強，主要由于公司自制上游三大主材，上游采購銅(而非銅箔)、石英砂等礦石(而非玻纖布)、雙酚A等化工原材料(而非環(huán)氧樹脂)，公司采購成本上升幅度與一般覆銅板企業(yè)相比顯著較低。在上輪(2016-17)漲價周期中，公司毛利率從16H1的19%增長至17H1的32%，漲幅遠(yuǎn)超同行，在本輪(20H2開始)漲價周期初期，公司毛利率已從20H1的24%增長至20H2的30%，該行認(rèn)為2021年毛利率將繼續(xù)上行。

中信證券稱，中長期來看，公司維持穩(wěn)健的擴產(chǎn)策略，龍頭地位有望穩(wěn)固，在FR4之外，公司也積極拓展高頻高速板，在通信、服務(wù)器、汽車領(lǐng)域的客戶認(rèn)證穩(wěn)步推進(jìn)，后續(xù)有望迎快速放量，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級有望帶動公司收入水平再上臺階。

該行表示，公司是全球覆銅板龍頭，歷史長周期內(nèi)維持穩(wěn)健增長，在此輪行業(yè)漲價周期中，公司受益于上游三大主材自制，盈利彈性凸顯。該行預(yù)測，公司2021-23年凈利潤分別為70.4/68.1/63.7億港元，對應(yīng)EPS預(yù)測分別為2.26/2.18/2.04港元，2021年凈利潤同比高增，主要由于覆銅板價格大幅上漲、公司毛利率上行，2022/23年凈利潤同比略有下滑，主要由于預(yù)期覆銅板價格自22H2開始或?qū)⒅鸩交貧w正常水平。