天風(fēng)證券：李寧(02331)破圈重塑 多元設(shè)計(jì)賦能 渠道&內(nèi)容拓展空間廣闊

本文來自微信公眾號(hào)“天風(fēng)研究”，作者：孫海洋 范張翔。

國潮成功背景復(fù)盤：人均教育提升，消費(fèi)需求升級(jí)，傳統(tǒng)文化熱度上升

1)教育水平穩(wěn)步提升：全國高中階段教育毛入學(xué)率截至2019年底，全國高中階段教育毛入學(xué)率達(dá)到89.5%，2020年全國高中階段毛入學(xué)率進(jìn)一步升至91.2%;全國高等教育普及率呈現(xiàn)逐年提升態(tài)勢，高等院校毛入學(xué)率自2015年的40%穩(wěn)步提升至2019年51.60%，高等教育在學(xué)總?cè)藬?shù)同步增長，至2019年已突破4000萬人規(guī)模。

2)消費(fèi)需求升級(jí)：人均可支配收入及人均衣著支出水平長期來看均處于穩(wěn)步提升狀態(tài)，2020年人均GDP、可支配收入及衣著支出水平三項(xiàng)分別達(dá)到72240.5元、32189元、1238元，整體呈現(xiàn)穩(wěn)步提升。我們依據(jù)馬斯洛“人類五大需求層次”理論分析，在消費(fèi)水平逐步充實(shí)的基礎(chǔ)上，人類消費(fèi)需求會(huì)由基本“生理需求-安全需求”逐步提升至“社交-自尊-自我價(jià)值實(shí)現(xiàn)需求”較高層級(jí)，衣著裝扮時(shí)尚度功能性要求穩(wěn)步提升，為國內(nèi)運(yùn)動(dòng)時(shí)尚市場穩(wěn)步擴(kuò)容奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

3)傳統(tǒng)文化熱度提升：受益于人均教育水平及消費(fèi)需求提升，國內(nèi)傳統(tǒng)文化關(guān)聯(lián)活動(dòng)熱度近年來有上升趨勢，“漢服熱”、“國風(fēng)熱”，關(guān)聯(lián)熱詞相繼出現(xiàn)，傳統(tǒng)服飾、文化設(shè)計(jì)風(fēng)格客觀上以細(xì)分核心群體逐步構(gòu)建形成亞文化圈，亞文化圈通過關(guān)聯(lián)邊緣人群逐步產(chǎn)生輻射，影響力逐步增大。

厚積薄發(fā)探索創(chuàng)新，塑造“傳統(tǒng)文化精髓X運(yùn)動(dòng)員精神”雙核心品牌文化

李寧品牌具有持之以恒的創(chuàng)新探索基因，自2010年“90后李寧”品牌年輕化戰(zhàn)略以來，相繼推出“LiningXJessica”、LNG、李寧彈簧標(biāo)，最終于2018年借由紐約時(shí)裝周平臺(tái)推出中國李寧系列獲得成功，內(nèi)源性品牌創(chuàng)新是中國李寧成功的基礎(chǔ)。

布局國風(fēng)潮流，完成傳統(tǒng)大眾運(yùn)動(dòng)品牌形象重塑，李寧品牌完成“傳統(tǒng)文化精髓X運(yùn)動(dòng)員精神”品牌文化拓展，品牌力實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步提升。

中國李寧與FILA品牌成長對(duì)比

1)中國李寧受眾以Z世代年輕客群為主(18~25歲)，F(xiàn)ILA品牌憑借高雅簡約設(shè)計(jì)受眾更為廣泛(12~55歲)。

2)李寧采用單品牌策略，國潮關(guān)聯(lián)系列以中國李寧作為樞紐串聯(lián)梳理，F(xiàn)ILA三大子品牌覆蓋對(duì)應(yīng)細(xì)分客群。

3)國潮多元化包容性定義賦能中國李寧廣闊內(nèi)容創(chuàng)新空間。

中國李寧未來的拓展空間估算

我們根據(jù)公司歷史渠道拓展進(jìn)度，對(duì)照FILA品牌渠道拓展歷史趨勢，估算中國李寧門店上限在500~650家之間，按照FILA品牌歷史及預(yù)測店效增長速度，我們預(yù)計(jì)中國李寧系列2025年將會(huì)接近渠道數(shù)量上限，屆時(shí)該系列流水規(guī)模有望突破50億元。

維持“買入”評(píng)級(jí)，考慮到未來公司線下渠道規(guī)模及質(zhì)量提升為公司整體帶來的業(yè)績?cè)隽?，及國產(chǎn)運(yùn)動(dòng)品牌力逐步提升帶來的終端客群品牌認(rèn)可度及黏性增加等有利因素影響，上調(diào)原有盈利預(yù)測：2021~2023年歸母凈利潤分別為23.14、27.92、32.94億元(2021~2023原值分別為22.46、27.45、32.45億元)，增速分別為36.26%、20.65%、17.96%，對(duì)應(yīng)21~23年EPS分別為0.94、1.14、1.34元，對(duì)應(yīng)P/E分別為46.26、38.34、32.50X。

我們采用DCF絕對(duì)估值法得到公司2021年內(nèi)在價(jià)值為1429.36億元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)格為57.42元人民幣/68.01港元，對(duì)應(yīng)2021年目標(biāo)P/E為61.09X。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情局部反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)，線下渠道客流受到負(fù)面影響;新品研發(fā)銷量不及預(yù)期，渠道端費(fèi)用率壓力提升;客群受審美偏好、競品折扣等因素影響，對(duì)李寧品牌黏性不及預(yù)期;渠道測算可能與實(shí)際有差異，僅作參考

(智通財(cái)經(jīng)編輯：王岳川)