光大證券：李寧(02331)20年業(yè)績超預(yù)期，21年需求回暖下期待銷售增速和凈利率雙提升

20年?duì)I業(yè)收入同比增4%，控費(fèi)促凈利率提升、歸母凈利潤同比增13%

李寧(02331)發(fā)布2020年年度業(yè)績，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入144.57億元人民幣、同比增長4.2%，歸母凈利潤16.98億元、同比增長13.3%超我們預(yù)期（若扣除19年一次性非主營收益、同比增長34.2%），EPS0.69元，擬每股派現(xiàn)金紅利0.2046元人民幣。

凈利率自19年的10.8%（扣除非主營因素后為9.1%）提升至11.7%，經(jīng)營利潤率同比提升4.1PCT至15.2%，主要為毛利率持平背景下期間費(fèi)用率同比下降2.9PCT。

線上渠道增速較高、貢獻(xiàn)主要增長，零售流水下半年轉(zhuǎn)好

分品類來看，20年收入中鞋類、服裝、器材及配件各占43.8%、51%、5.2%，收入分別同比+4.2%、+3.6%、+11.7%。

分渠道來看，線上表現(xiàn)突出，線下中直營下半年略有好轉(zhuǎn)，經(jīng)銷下半年因訂單調(diào)整、部分減單略下滑。20年收入中經(jīng)銷、直營店、電商各占47.9%、22.6%、28%（其余1.5%為國際市場銷售），收入分別同比+0.9%、-9.7%、+29.7%；分上下半年來看，經(jīng)銷20H1/H2收入分別+2.3%、-0.3%，直營店分別-24.0%、+3.7%，電商分別+23.0%、+34.9%。

線下渠道分外延內(nèi)生來看，20年末總銷售網(wǎng)點(diǎn)數(shù)為6933家、較20年初減少8.2%；其中李寧品牌、李寧YOUNG品牌分別為5912家（-8.3%）、1021家（-7.3%）；李寧品牌再細(xì)分來看，零售、經(jīng)銷門店分別為1149家（-11.1%）、4763家（-7.6%）。內(nèi)生方面，20Q2~Q4總同店（含電商）下滑中單位數(shù)，其中直營店、經(jīng)銷店均下滑中單位數(shù)。

零售流水端，20年整體零售流水錄得低單位數(shù)增長；新品線下零售流水下滑低單位數(shù)（主要來自銷售量下降），但ASP錄得中單位數(shù)增長，售罄率方面6個(gè)月售罄率同比下跌超過4PCT、3個(gè)月同比下跌約1PCT。分季度，總零售20Q3增長轉(zhuǎn)正、Q4增速提升至中雙位數(shù)；其中線下20Q4轉(zhuǎn)正至10~15%增長。細(xì)分來看，直營門店20Q4轉(zhuǎn)正至中單位數(shù)，經(jīng)銷門店20Q4轉(zhuǎn)正至10~15%增長，電商零售增速20Q1~Q4分別為10~15%、25~30%、40~45%、30~40%中段。

毛利率穩(wěn)定，費(fèi)用率下降，存貨和應(yīng)收賬款向好

毛利率：20年公司毛利率為49.1%、同比持平，20H1/H2毛利率分別同比-0.2、+0.2PCT。考慮到20年有去庫存、折扣促銷以及渠道結(jié)構(gòu)變化影響侵蝕毛利率，實(shí)際上產(chǎn)品加價(jià)率有所提升。

費(fèi)用率：20年公司期間費(fèi)用率為36.4%、同比下降2.9%，其中銷售、管理、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為30.6%（同比-1.4PCT）、5.6%（-1.4PCT）、0.2%（+0PCT）。

其他財(cái)務(wù)指標(biāo)：1）20年末存貨賬面價(jià)值13.46億元、較20年初減少4.4%（撥備前金額同比減少5%），存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)68天、同比持平。20年末累計(jì)計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備1.13億元、較19年末的1.33億元有所下降，反映公司庫存端轉(zhuǎn)好。公司庫存中單位數(shù)下降，渠道庫存為中單位數(shù)增長，線上線下全渠道存貨周轉(zhuǎn)4.2個(gè)月、較19年末持平。2）20年末應(yīng)收賬款總額6.60億元、較20年初減少4.1%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)17天、同比減少4天。3）20年經(jīng)營凈現(xiàn)金流27.63億元、同比下降21.1%。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情影響超預(yù)期致終端零售持續(xù)疲軟或者恢復(fù)不及預(yù)期；渠道庫存惡化；行業(yè)競爭加??；電商渠道增速放緩；費(fèi)用管控不當(dāng)。