大熱物業(yè)股與空頭首場(chǎng)交鋒 永升生活服務(wù)(01995)回?fù)鬐MT沽空指控

本文來自公眾號(hào)“觀點(diǎn)”

這幾乎是物業(yè)股自上市熱潮、股價(jià)飄紅的資本盛宴以來，第一次出現(xiàn)物業(yè)公司遭沽空。

觀點(diǎn)地產(chǎn)網(wǎng) 從不起眼的服務(wù)管理行業(yè)，到如今在資本市場(chǎng)大熱，物管行業(yè)的興起并不平靜。

正處上市企業(yè)業(yè)績(jī)發(fā)布潮之際，物業(yè)股業(yè)績(jī)一片飄紅，一份沽空?qǐng)?bào)告的出現(xiàn)稍顯意外。

3月18日，專門從事沽空的投資機(jī)構(gòu)GMT Research發(fā)布了一份關(guān)于永升生活服務(wù)(01995)的沽空?qǐng)?bào)告。

永升生活服務(wù)的反應(yīng)快速，當(dāng)日晚間即就沽空?qǐng)?bào)告作出澄清，指報(bào)告內(nèi)容載有有關(guān)集團(tuán)財(cái)務(wù)表現(xiàn)的若干猜測(cè)，并稱“董事會(huì)強(qiáng)烈否認(rèn)報(bào)告中包含的猜測(cè)，認(rèn)為其并不準(zhǔn)確且存在誤導(dǎo)”。

該份沽空?qǐng)?bào)告主要針對(duì)永升生活服務(wù)利潤(rùn)增長(zhǎng)的可疑性，提出其估值過高，并建議做空。其中主要對(duì)永升生活服務(wù)與旭輝之間的利潤(rùn)輸送、收并購背后存在關(guān)聯(lián)交易、關(guān)聯(lián)實(shí)體的意外收入增長(zhǎng)、股價(jià)明顯高估這四個(gè)大方面作出猜測(cè)和論述。

等不及到3月23日公布2020財(cái)年業(yè)績(jī)，在澄清公告發(fā)出的十個(gè)小時(shí)后，永升生活服務(wù)便召集了投資者在線上召開了澄清說明會(huì)。

據(jù)知情的投資者透露，本次說明會(huì)用時(shí)近1個(gè)小時(shí)，有三四百位投資者在線關(guān)注，執(zhí)行董事兼首席財(cái)務(wù)官周迪等一眾管理層就報(bào)告內(nèi)容逐點(diǎn)回應(yīng)，并回答投資者的疑問。

沽空與回?fù)?/strong>

觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體了解，在沽空?qǐng)?bào)告開篇，GMT直指，“永升生活服務(wù)似乎正在從事金融操作以滿足利潤(rùn)預(yù)期，考慮到其高估值，這是一個(gè)令人擔(dān)憂的信號(hào)。”

主要支撐該結(jié)論的論點(diǎn)是：如果沒有近期收購帶來的利潤(rùn)突然增加，永升生活服務(wù)2019財(cái)年的收益預(yù)期就無法實(shí)現(xiàn)。與此同時(shí)，在2020財(cái)年，來自關(guān)聯(lián)實(shí)體的意外收入增長(zhǎng)可能貢獻(xiàn)了50%或更多的利潤(rùn)增長(zhǎng)。

“而永升生活服務(wù)的股價(jià)在2020財(cái)年的市盈率為63倍，這是不合理的，相對(duì)于大多數(shù)同行有很大的溢價(jià)。如果以每股20倍的價(jià)格計(jì)算，該公司的估值將達(dá)到5.80港元，比目前的股價(jià)低70%。

”因此，GMT提出建議投資者出售或賣空股票。報(bào)告中，GMT首先提出“永升生活服務(wù)與旭輝集團(tuán)之間存在利潤(rùn)輸送”的質(zhì)疑。該機(jī)構(gòu)指，“永升生活服務(wù)由林氏兄弟控股，林氏兄弟還控制著其最大的客戶——旭輝集團(tuán)。旭輝在2016年將70%的業(yè)務(wù)賣給了林氏。兩年后永升生活服務(wù)在香港上市。自2016年以來，他們所持股份的價(jià)值增長(zhǎng)了100多倍，可以說是以犧牲旭輝少數(shù)股東的利益為代價(jià)的?！?/p>

GMT還指出，“在最近的投票權(quán)轉(zhuǎn)讓之后，永升生活服務(wù)目前被合并到旭輝的財(cái)務(wù)報(bào)表中。該公司的市盈率為63倍，相比之下旭輝的市盈率僅為6倍，創(chuàng)造了將利潤(rùn)源源不斷地注入永升生活服務(wù)的動(dòng)力?！?/p>

對(duì)于GMT所指的“旭輝低估值出售永升生活服務(wù)70%股權(quán)予林氏”，有參會(huì)的投資者向觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體透露，管理層回應(yīng)戲稱自己并不是“神”，2016年交易時(shí)并無法預(yù)見當(dāng)前整個(gè)物業(yè)行業(yè)在資本市場(chǎng)中波瀾壯闊的發(fā)展，而當(dāng)時(shí)的估值只是基于當(dāng)時(shí)的供應(yīng)價(jià)決定。

不過，對(duì)于為何2020年旭輝又把永升的并表權(quán)拿回，管理層指，其中考慮更多的是為提升旭輝未來的持續(xù)經(jīng)營(yíng)性收入，對(duì)其未來的海外評(píng)級(jí)也大有利。

“利潤(rùn)輸送”質(zhì)疑方面，GMT還提出股票質(zhì)押的猜測(cè)——永升生活服務(wù)99.99%股份目前都在港交所的中央結(jié)算系統(tǒng)(CCASS)中，在其IPO后不久就存入該系統(tǒng)。雖然不是決定性的，但這往往是一個(gè)跡象，表明這些股票被用作債務(wù)抵押，這可能會(huì)激勵(lì)公司將股價(jià)維持在較高水平。旭輝在其2019財(cái)年年報(bào)中沒有提及承諾持股一事，這表明該公司并未得到承諾。然而，有可能林氏兄弟已經(jīng)抵押了他們的股份。

據(jù)透露，對(duì)此管理層于會(huì)上多次申明，從上市第一天開始，旭輝大股東從來不會(huì)做股票質(zhì)押，永升生活服務(wù)的股票同樣不會(huì)被質(zhì)押。

此外關(guān)于更換審計(jì)員，GMT報(bào)告中表示“2020年永升生活服務(wù)任命德勤為其審計(jì)師，取代BDO，而德勤也是旭輝的審計(jì)師”，并因此猜測(cè)這會(huì)導(dǎo)致永升生活服務(wù)的財(cái)務(wù)披露發(fā)生變化。

對(duì)此管理層的回應(yīng)是，任何關(guān)聯(lián)交易的通過都需要審定審批和會(huì)計(jì)收入的確認(rèn)，公司過去由合作較久的國(guó)內(nèi)BDO會(huì)計(jì)事務(wù)所做審計(jì)，但2020年因受到更多國(guó)際投資者的關(guān)注，因此請(qǐng)德勤做審計(jì)。

至于最主要的，GMT針對(duì)永升生活服務(wù)利潤(rùn)增長(zhǎng)提出的種種質(zhì)疑，管理層亦于會(huì)上做點(diǎn)對(duì)點(diǎn)分析，期間多次抨擊GMT存在事實(shí)性錯(cuò)誤、數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)錯(cuò)誤以及基本會(huì)計(jì)能力欠缺等。

永升生活服務(wù)2016-2019年基礎(chǔ)物業(yè)費(fèi)的增長(zhǎng)突破90%，增值服務(wù)增長(zhǎng)超過100%，非業(yè)主服務(wù)是34%。強(qiáng)調(diào)數(shù)據(jù)真實(shí)可靠性以外，該公司管理層于會(huì)上解釋其跨越式增長(zhǎng)背后的邏輯稱，這得益于旭輝過去50%多的增長(zhǎng)提供的強(qiáng)大動(dòng)力;2017年朱宏斌加入永升帶來新的戰(zhàn)略;在管面積快速增加帶來的收入支撐。

而從絕對(duì)數(shù)字層面分析，管理層認(rèn)為，永升生活服務(wù)無論是凈利潤(rùn)率和綜合毛利都處在行業(yè)較中游平均水平。據(jù)了解，截至2020年上半年，永升生活服務(wù)毛利約4.13億元，毛利率為30.7%，擁有人應(yīng)占溢利約1.71億元，同比增長(zhǎng)約89.1%。

至于“收并購帶來利潤(rùn)突增”的質(zhì)疑，GMT提出，如果沒有收購青島雅園的貢獻(xiàn)，永升將錯(cuò)過2019財(cái)年的盈利預(yù)測(cè)，并提出該標(biāo)的在收購前后凈利潤(rùn)率從16%大增到38%的可疑性。

對(duì)此管理層作出解釋，主要針對(duì)會(huì)計(jì)確認(rèn)及成本投入的劃分變化;雅園新交付寫字樓帶來收入增加;組織融合、科技運(yùn)用帶來效益提升等。

據(jù)透露，永升生活服務(wù)2020年簽約面積達(dá)到1.8億平方米，在管面積突破1億平方米。截止到2020年，整體并購項(xiàng)目不到1200萬平方米，占總在管面積里面不到10%。

“矛頭”轉(zhuǎn)向物業(yè)股

沽空?qǐng)?bào)告中，GMT指出，永升生活服務(wù)是自2018年12月IPO以來“業(yè)績(jī)最好的中國(guó)物業(yè)管理公司”。“在此期間，它的股價(jià)上漲了10倍，相比之下，它的兩個(gè)較大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手碧桂園服務(wù)上漲了5倍，綠城服務(wù)只上漲了30%?！?/p>

值得注意的是，報(bào)告認(rèn)為永升生活服務(wù)疑以來自關(guān)聯(lián)實(shí)體的額外收入提高利潤(rùn)，以彌補(bǔ)其核心物業(yè)管理業(yè)務(wù)的低基本盈利能力。結(jié)論處，特定標(biāo)紅的一句話是：“關(guān)鍵是，永升的利潤(rùn)增長(zhǎng)很大一部分是依賴中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)活動(dòng)的低質(zhì)量收益。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，這樣的利潤(rùn)可能無法持續(xù)?！?/p>

GMT認(rèn)為，未來幾年，永升生活服務(wù)將更難依靠來自關(guān)聯(lián)實(shí)體的不斷增長(zhǎng)的收入來實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)增長(zhǎng)，此外年度上限為未來收入增長(zhǎng)提供了有限的空間，增加對(duì)并購的依賴也可能會(huì)破壞評(píng)級(jí);并由此建議投資者，該股是潛在的賣空候選人。

這幾乎是物業(yè)股自上市熱潮、股價(jià)飄紅的資本盛宴以來，第一次出現(xiàn)物業(yè)公司遭沽空。

資料顯示，這家專門從事沽空的投資機(jī)構(gòu)——GMT Research，是一家總部位于香港上環(huán)的會(huì)計(jì)研究公司。最開始是由一位小小分析師而成立的會(huì)計(jì)研究機(jī)構(gòu)，公司創(chuàng)始人為前野村及里昂分析員Gillem Tulloch。

該機(jī)構(gòu)因?yàn)槌３；钴S在港股、美股大力做空一些中概股而多戰(zhàn)成名，其曾狙擊長(zhǎng)和、京東、阿里巴巴、58同城、中國(guó)交建、蒙牛乳業(yè)、中國(guó)中藥、國(guó)藥控股、安踏等中資企業(yè)，皆為相關(guān)行業(yè)龍頭公司。值得一提的是，作為對(duì)指控的回應(yīng)，上述公司大多紛紛發(fā)布澄清公告，表示全部否認(rèn)。否認(rèn)的關(guān)鍵點(diǎn)集中在其“論點(diǎn)站不住腳”“質(zhì)量很低，沒有實(shí)質(zhì)性證據(jù)支撐”“采訪內(nèi)容的可信度與結(jié)果的關(guān)聯(lián)度存疑”等。長(zhǎng)期來看，上述公司并未受做空?qǐng)?bào)告影響，長(zhǎng)期股價(jià)表現(xiàn)強(qiáng)勁。

從目前股價(jià)變動(dòng)看，3月19日，永升生活服務(wù)開報(bào)18.8港元/股，午后跌超6%，截至收盤，跌3.66%，報(bào)18.42港元，成交額2.71億港元，動(dòng)態(tài)市盈率81.96倍，高于碧桂園服務(wù)的69.4倍，綠城服務(wù)的33.67倍;融創(chuàng)服務(wù)則為106.63倍。

當(dāng)日，永升生活服務(wù)報(bào)沽空金額1492萬港元，沽空平均價(jià)18.513港元，沽空成交比例5.48%。

值得注意的是，在這之前，市場(chǎng)上便已有關(guān)于沽空永升生活服務(wù)的。觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體查閱獲悉，永升生活服務(wù)曾多次出現(xiàn)在港股前十大沽空預(yù)警榜上。

其中于2020年9月22日的數(shù)據(jù)顯示，永升生活服務(wù)沽空金額為2329.56萬港元，沽空比率15.81%，偏離倍數(shù)4.12;另外，旭輝控股集團(tuán)同在榜上，顯示沽空金額1162.21萬港元，沽空比率25.90%，偏離倍數(shù)5.52。

此外，曾出現(xiàn)于港股前十大沽空偏離值的，還包括有恒大物業(yè)、中海物業(yè)、綠城服務(wù)、新城悅服務(wù)、藍(lán)光嘉寶服務(wù)等，但偏離值均未超過7%。

智通財(cái)經(jīng)編輯：(莊東騏)