華創(chuàng)證券：美聯(lián)儲(chǔ)為何不干預(yù)美債市場(chǎng)？

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“一瑜中的”，作者：張瑜、殷雯卿。

主要觀點(diǎn)

報(bào)告目錄

3月議息會(huì)議仍未作出任何政策調(diào)整，延續(xù)鴿派立場(chǎng)符合預(yù)期。會(huì)議前市場(chǎng)普遍關(guān)注1）美聯(lián)儲(chǔ)是否會(huì)對(duì)近期美債利率的持續(xù)上行、收益率曲線的陡峭化表露出干預(yù)的意愿；2）美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)如何修正經(jīng)濟(jì)預(yù)期與點(diǎn)陣圖；3）美聯(lián)儲(chǔ)如何看待當(dāng)下經(jīng)濟(jì)的快速修復(fù)，是否會(huì)提前taper或加息，因此議息會(huì)議前資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)較大。而從實(shí)際結(jié)果看：1）美聯(lián)儲(chǔ)短期為呵護(hù)資產(chǎn)價(jià)格而調(diào)控美債利率的可能性不大；2）美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)今年經(jīng)濟(jì)較為樂(lè)觀，對(duì)明后年依舊謹(jǐn)慎；3）及時(shí)對(duì)經(jīng)濟(jì)樂(lè)觀，仍向市場(chǎng)傳遞延續(xù)寬松的預(yù)期，未來(lái)的緊縮之路將回歸數(shù)據(jù)依賴(lài)?？梢钥吹矫缆?lián)儲(chǔ)雖無(wú)意援助持續(xù)上行的美債利率，但政策立場(chǎng)仍偏鴿，淡化市場(chǎng)對(duì)政策轉(zhuǎn)向的擔(dān)憂，議息會(huì)議后美元、美債下跌，美股、黃金上漲。

（一）政策決議：延續(xù)鴿派，符合預(yù)期

此次議息會(huì)議未作出任何政策調(diào)整：美聯(lián)儲(chǔ)維持聯(lián)邦基金利率0%-0.25%不變，維持超額存款準(zhǔn)備金利率0.1%不變，維持隔夜逆回購(gòu)利率0%不變，維持當(dāng)前資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)速度，每月購(gòu)買(mǎi)800億美元國(guó)債、400億美元ABS，符合市場(chǎng)預(yù)期。另外，此次會(huì)議將單個(gè)交易對(duì)手的單日ONRRP交易額度由300億提升至800億。此次會(huì)議獲得委員會(huì)成員一致通過(guò)。

（二）會(huì)議聲明：對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的描述更為樂(lè)觀

會(huì)議聲明對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的描述更為樂(lè)觀。聲明中僅一處對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的表態(tài)略有調(diào)整，表示“在復(fù)蘇步伐放緩之后，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和就業(yè)指標(biāo)最近有所上升”（1月措辭為“最近幾個(gè)月，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和就業(yè)的復(fù)蘇步伐有所緩和”），反映美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)2021年經(jīng)濟(jì)前景更為樂(lè)觀，這與經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)所反映的數(shù)據(jù)相一致；此次會(huì)議獲得10位委員會(huì)成員一致通過(guò)。

（三）經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)與點(diǎn)陣圖：上調(diào)經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，通脹容忍度提升

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面，美聯(lián)儲(chǔ)在經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)中大幅上調(diào)了2021、2022年GDP預(yù)測(cè)至6.5%、3.3%（去年12月預(yù)測(cè)值4.2%、3.2%），但下調(diào)了2023年GDP預(yù)測(cè)值；失業(yè)率方面，美聯(lián)儲(chǔ)下調(diào)了2021-2023年的失業(yè)率預(yù)測(cè)；通脹率方面，美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)了2021-2023年的通脹率預(yù)測(cè)，且預(yù)測(cè)值調(diào)整至2%以上。

此次發(fā)布的點(diǎn)陣圖公布了2021-2023年的利率預(yù)測(cè)，點(diǎn)陣圖顯示所有委員均認(rèn)為在2021年前不應(yīng)加息；2022年有4位官員認(rèn)為應(yīng)加息；2023年有7位官員認(rèn)為應(yīng)加息。

結(jié)合通脹預(yù)測(cè)與點(diǎn)陣圖來(lái)看，似乎反映美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)通脹突破2%的容忍度提升，但對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的表態(tài)依然謹(jǐn)慎，此次經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)上調(diào)未來(lái)3年通脹預(yù)期至2%以上，而點(diǎn)陣圖顯示直到2023年均不會(huì)加息；同時(shí)鮑威爾在發(fā)布會(huì)中表示美聯(lián)儲(chǔ)有意愿看到通脹在未來(lái)一段時(shí)間溫和提升至2%以上，使得平均通脹水平達(dá)到2%。不過(guò)對(duì)2021年的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)上修幅度顯著大于對(duì)2022-2023年的預(yù)測(cè)值，也反映了美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景的看法仍謹(jǐn)慎。

（四）發(fā)布會(huì)要點(diǎn)：多次強(qiáng)調(diào)“雙重使命”

1、在對(duì)經(jīng)濟(jì)樂(lè)觀預(yù)測(cè)的同時(shí)，鮑威爾強(qiáng)化對(duì)市場(chǎng)傳遞鴿派信號(hào)。針對(duì)經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)值與點(diǎn)陣圖上修的擔(dān)憂，鮑威爾多次強(qiáng)調(diào)預(yù)測(cè)值與點(diǎn)陣圖僅為預(yù)測(cè)值，無(wú)法反映美聯(lián)儲(chǔ)的完整看法，美聯(lián)儲(chǔ)仍將延續(xù)寬松的貨幣政策以支持美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。因此緩和了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)過(guò)快修復(fù)帶來(lái)政策轉(zhuǎn)鷹預(yù)期的擔(dān)憂

同時(shí)值得關(guān)注的是，此次發(fā)布會(huì)中鮑威爾多次強(qiáng)調(diào)美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)依據(jù)“雙重使命”的達(dá)成情況來(lái)調(diào)整貨幣政策，且將在滿足美聯(lián)儲(chǔ)的雙重使命后才會(huì)考慮加息，或也反映在疫后緊急狀態(tài)緩解后，未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)將更注重經(jīng)濟(jì)基本面本身對(duì)貨幣政策的影響。

2、針對(duì)taper、OT等市場(chǎng)關(guān)注的問(wèn)題，鮑威爾延續(xù)一貫的模糊表態(tài)。針對(duì)taper的可能性，鮑威爾重申在縮減資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)規(guī)模前會(huì)與市場(chǎng)進(jìn)行充分的溝通。針對(duì)是否會(huì)使用OT等類(lèi)似工具，鮑威爾表示目前的貨幣政策立場(chǎng)是合適的，但如果有必要也會(huì)使用。我們認(rèn)為，盡管美聯(lián)儲(chǔ)仍在向市場(chǎng)傳遞鴿派預(yù)期，但目前美國(guó)經(jīng)濟(jì)確實(shí)處于修復(fù)階段，未來(lái)不排除美聯(lián)儲(chǔ)在Q4經(jīng)濟(jì)前景進(jìn)一步明朗的情況下開(kāi)始考慮taper。但在當(dāng)下經(jīng)濟(jì)與金融環(huán)境仍存不確定性的環(huán)境下，美聯(lián)儲(chǔ)需要為后續(xù)與市場(chǎng)的溝通留下余地，因此既不能向市場(chǎng)傳遞OT、YCC等政策進(jìn)一步寬松的預(yù)期，也不能過(guò)早向市場(chǎng)傳遞taper的緊縮預(yù)期，因此預(yù)計(jì)短期針對(duì)未來(lái)進(jìn)一步的貨幣政策方向問(wèn)題，美聯(lián)儲(chǔ)將始終維持較為模糊的表態(tài)。

3、但鮑威爾相對(duì)明確的表示了資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)并不會(huì)是影響美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的因素。在記者提到如何看待金融穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)是否會(huì)因資產(chǎn)價(jià)格而產(chǎn)生擔(dān)憂時(shí)，鮑威爾明確表示金融市場(chǎng)穩(wěn)定性是一個(gè)完整的框架，包括資產(chǎn)估值水平，家庭企業(yè)部門(mén)杠桿率與融資能力，融資市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)等，目前來(lái)看金融市場(chǎng)穩(wěn)定性并無(wú)風(fēng)險(xiǎn)，融資環(huán)境依然寬松。

（五）市場(chǎng)即期影響：美元、美債下跌，美股、黃金上漲

由于美聯(lián)儲(chǔ)再度向市場(chǎng)傳遞鴿派立場(chǎng)，美元、美債下跌，美股、黃金上漲：降息決議公布之后四個(gè)小時(shí)窗口看，美元指數(shù)由91.97下跌0.64%至91.39，道瓊斯指數(shù)/納斯達(dá)克指數(shù)/標(biāo)普500指數(shù)分別+0.12%/+1.0%/+0.38%，美國(guó)10年期基準(zhǔn)國(guó)債收益率沖高后回落，最終由1.641%小幅上行2.1bps至1.662%，COMEX黃金大幅上漲由1734.9美元/盎司上漲0.56%至1744.7美元/盎司。

3月美聯(lián)儲(chǔ)FOMC會(huì)議引發(fā)市場(chǎng)較大關(guān)注的原因主要在于投資者關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)是否會(huì)對(duì)近期美債利率的持續(xù)上行、收益率曲線的陡峭化表露出干預(yù)的意愿。近期美債利率上行突破1.6%，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)行干預(yù)的預(yù)期顯著提升，而背后的邏輯主要有以下幾點(diǎn)：1、新一輪1.9萬(wàn)億刺激計(jì)劃落地，在目前財(cái)政部融資及債務(wù)滾續(xù)壓力較大的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)維持較低短債利率有利于減輕財(cái)政部債務(wù)負(fù)擔(dān)。2、美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景還有不確定性，利率過(guò)快上行影響地產(chǎn)、企業(yè)信貸及投資。3、美債利率持續(xù)上行或影響金融市場(chǎng)穩(wěn)定性。

但預(yù)期之外，我們更關(guān)注客觀層面美聯(lián)儲(chǔ)是否有能力、有必要、有意愿調(diào)整收益率曲線形態(tài)，控制長(zhǎng)債利率上行。目前來(lái)看，能力上，美聯(lián)儲(chǔ)的工具箱中，扭曲操作、延長(zhǎng)SLR都是潛在可用的工具，政策空間尚存。必要性上，一來(lái)美債利率上行并不必然帶來(lái)財(cái)政負(fù)擔(dān)加重，近期耶倫的表態(tài)也體現(xiàn)了這一看法，二來(lái)近期除資產(chǎn)價(jià)格下跌外，美國(guó)金融環(huán)境依舊寬松，市場(chǎng)流動(dòng)性依舊穩(wěn)定，因此美聯(lián)儲(chǔ)不論從匹配財(cái)政部融資角度，還是從政策目標(biāo)角度，當(dāng)下均不存在必須壓低長(zhǎng)端利率的必要性。意愿上，近期美聯(lián)儲(chǔ)官員表態(tài)強(qiáng)調(diào)美債利率上行反映經(jīng)濟(jì)前景樂(lè)觀，并未表露對(duì)利率上行的擔(dān)憂和調(diào)控意愿。

往后看，我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)過(guò)度被金融市場(chǎng)所“綁架”，未來(lái)的貨幣政策方向仍將依賴(lài)美聯(lián)儲(chǔ)“雙重使命”的達(dá)成情況。短期在SLR到期、TGA賬戶余額釋放帶來(lái)長(zhǎng)債拋售壓力提升、短債市場(chǎng)流動(dòng)性過(guò)剩的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)可能采取延長(zhǎng)SLR、OT等操作進(jìn)行調(diào)整。但對(duì)貨幣政策的大方向而言，在疫苗加速接種帶來(lái)經(jīng)濟(jì)前景愈發(fā)明朗的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)將更重視其“雙重使命”的達(dá)成情況，在此次議息會(huì)議發(fā)布會(huì)中鮑威爾也多次強(qiáng)調(diào)這一點(diǎn)，未來(lái)若經(jīng)濟(jì)延續(xù)當(dāng)下趨勢(shì)持續(xù)改善，則仍有可能年末美聯(lián)儲(chǔ)就開(kāi)始討論縮減資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)規(guī)模。

（一）有能力？美聯(lián)儲(chǔ)政策工具箱仍充足

所謂扭曲操作是以收益率曲線形態(tài)為目標(biāo)，通過(guò)拋售短債，購(gòu)進(jìn)長(zhǎng)債，在不改變央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的同時(shí)使收益率曲線平坦化。美聯(lián)儲(chǔ)于上一輪QE后的2011年9月-2012年12月曾實(shí)施過(guò)該項(xiàng)操作，有效實(shí)現(xiàn)對(duì)收益率曲線形態(tài)的控制。

由于OT操作為賣(mài)短買(mǎi)長(zhǎng)，因此美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施OT操作，一方面可對(duì)沖TGA賬戶余額釋放帶來(lái)的約1.1萬(wàn)億美元短期流動(dòng)性釋放（美國(guó)財(cái)政部在美聯(lián)儲(chǔ)TGA賬戶的余額年初為1.6萬(wàn)億美元，2月財(cái)政部計(jì)劃開(kāi)始縮減TGA賬戶余額，于6月末縮減至5000億美元），避免短期流動(dòng)性過(guò)剩帶來(lái)的短端利率過(guò)度下行。另一方面又可對(duì)沖補(bǔ)充杠桿率SLR豁免政策到期帶來(lái)的國(guó)債拋售壓力（SLR=銀行一級(jí)資本/風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)規(guī)定2020年4月1日-2021年3月31日期間，SLR風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)中暫時(shí)將國(guó)債與準(zhǔn)備金資產(chǎn)剔除，而豁免政策到期后，由于危機(jī)期間銀行大量持有國(guó)債與準(zhǔn)備金，為滿足監(jiān)管要求，則可能出現(xiàn)銀行大量拋售國(guó)債資產(chǎn)的情況），因此為應(yīng)對(duì)財(cái)政與監(jiān)管政策過(guò)渡期對(duì)市場(chǎng)的短期沖擊，實(shí)施OT操作的可能性較高。

2、針對(duì)TGA賬戶釋放與SLR豁免到期的問(wèn)題，若美聯(lián)儲(chǔ)不采用OT操作，則可能分別實(shí)施延長(zhǎng)SLR與提升短期利率的方式應(yīng)對(duì)。

延期SLR豁免政策，針對(duì)SLR到期帶來(lái)的國(guó)債拋售壓力，最直接的手段就是延期SLR豁免政策，但此舉可能帶來(lái)監(jiān)管政策穩(wěn)健性受到挑戰(zhàn)。但若美聯(lián)儲(chǔ)希望保留更多政策空間，不計(jì)劃實(shí)施OT、YCC等直接調(diào)控長(zhǎng)端利率的工具，則延期SLR的概率極大。

提升短期利率以應(yīng)對(duì)TGA賬戶釋放帶來(lái)的短期利率下行突破負(fù)利率的風(fēng)險(xiǎn)。為應(yīng)對(duì)短期利率的過(guò)度下行，美聯(lián)儲(chǔ)可直接調(diào)整政策利率，即通過(guò)提高IOER與ONRRP利率，提高利率走廊中樞，從而提升短端利率水平。但上調(diào)利率走廊傳遞較強(qiáng)的政策緊縮預(yù)期，或被解讀為加息，對(duì)市場(chǎng)沖擊較大，因此美聯(lián)儲(chǔ)采取此舉的概率不大。

3、收益率曲線控制YCC：有效控制長(zhǎng)端利率，但政策靈活性偏弱。

收益率曲線控制本質(zhì)是一種利率工具，通過(guò)設(shè)置各期限收益率的目標(biāo)水平，將收益率曲線保持在理想水平。通過(guò)對(duì)歷史上收益率曲線操作經(jīng)驗(yàn)的梳理，可以看到在危機(jī)時(shí)期為配合國(guó)債發(fā)行需要，以及在央行購(gòu)債空間已接近上限情況下，通過(guò)收益率曲線控制的操作，能夠?qū)?guó)債利率穩(wěn)定在合適的水平以降低發(fā)債成本，并通過(guò)“前瞻指引”的效果減少維持利率水平所需的購(gòu)債規(guī)模。

但YCC在當(dāng)下時(shí)期適用性不高，落地概率不大。經(jīng)驗(yàn)上看YCC操作通常需要延續(xù)幾年以上的時(shí)長(zhǎng)，且明確向市場(chǎng)承諾維持長(zhǎng)端利率在某一水平不變，這期間若提前退出，一方面會(huì)帶來(lái)央行公信力的下降，另一方面會(huì)帶來(lái)利率大幅上行，因此推出YCC就需要央行明確通脹、失業(yè)率等政策目標(biāo)在未來(lái)數(shù)年間均維持偏弱，政策短期內(nèi)不會(huì)退出。而目前美國(guó)疫苗接種順利背景下經(jīng)濟(jì)修復(fù)速度較快，若現(xiàn)在實(shí)施YCC，無(wú)異于向市場(chǎng)傳遞出政策進(jìn)一步寬松的預(yù)期，并導(dǎo)致未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)在通脹及失業(yè)率改善后較難及時(shí)退出YCC。不過(guò)考慮到此次FOMC會(huì)議中美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的表態(tài)依然存在不確定性，因此YCC落地仍存在可能性，但概率不大。

4、量化寬松：立竿見(jiàn)影，但政策成本高、寬松預(yù)期過(guò)強(qiáng)。

量化寬松通過(guò)擴(kuò)大資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)量以調(diào)整利率水平，政策效果立竿見(jiàn)影。但一則QE的政策寬松力度較強(qiáng)，會(huì)向市場(chǎng)傳遞政策過(guò)度寬松的預(yù)期。二則QE要求央行加大資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)規(guī)模，為后續(xù)政策退出形成壓力；且會(huì)形成金融市場(chǎng)對(duì)充裕流動(dòng)性的依賴(lài)。因此與YCC類(lèi)似，在經(jīng)濟(jì)前景已較為樂(lè)觀的背景下，實(shí)施的概率極小。

綜合來(lái)看，對(duì)比美聯(lián)儲(chǔ)政策工具箱，SLR延期與扭曲操作的實(shí)施概率較大。其中量化寬松政策會(huì)向市場(chǎng)傳遞過(guò)度寬松的貨幣政策立場(chǎng)；YCC在當(dāng)下經(jīng)濟(jì)修復(fù)前景較為樂(lè)觀，通脹有望走高的背景下，短期退出的靈活性較差；提高利率走廊又容易向市場(chǎng)傳遞加息預(yù)期，政策力度過(guò)強(qiáng)，因此上述三項(xiàng)目前來(lái)看推出的概率均不大。OT操作若配合TGA賬戶釋放帶來(lái)短端流動(dòng)性過(guò)剩與SLR到期帶來(lái)的長(zhǎng)期國(guó)債拋售壓力，則可起到調(diào)整收益率曲線形態(tài)的作用，并且政策成本相對(duì)較低，因此實(shí)施OT的可能性較大。SLR若到期后不延期對(duì)國(guó)債市場(chǎng)短期拋售壓力過(guò)大，若美聯(lián)儲(chǔ)不計(jì)劃實(shí)施YCC等直接調(diào)控長(zhǎng)端利率的工具，則延期SLR的概率極大。

（二）有必要？財(cái)政負(fù)擔(dān)及金融穩(wěn)定并不是問(wèn)題

1、長(zhǎng)債利率上行財(cái)政負(fù)擔(dān)并未加重

以國(guó)債利息支出占GDP，2021年有望進(jìn)一步下降。財(cái)政部長(zhǎng)耶倫表示，利息支出規(guī)模才是衡量政府支出空間的指引，而根據(jù)彭博的預(yù)測(cè)，2020年美國(guó)國(guó)債利息支出占GDP的比重降至1.6%，而2021年這一比重將更低，這意味著即使利率上行，對(duì)財(cái)政的負(fù)擔(dān)短期也不會(huì)大幅提升。另外，利率上行期財(cái)政收支同時(shí)提升，反而帶來(lái)赤字率下降。尤其是本輪利率上行的背景是經(jīng)濟(jì)基本面的改善，這一背景下盡管利率上行會(huì)提高債務(wù)發(fā)行成本，但同時(shí)提高納稅稅基，財(cái)政負(fù)擔(dān)并未加重。

2、長(zhǎng)債利率上行并未帶來(lái)金融環(huán)境惡化

從金融穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)出發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)也沒(méi)有進(jìn)一步放松政策的必要。在此次議息會(huì)議發(fā)布會(huì)中，鮑威爾也表示金融穩(wěn)定性對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)而言是一個(gè)整體的框架，而非某一類(lèi)資產(chǎn)的價(jià)格，而2月以來(lái)美國(guó)金融條件有所收緊，但仍為歷史極低；家庭部門(mén)杠桿率仍健康；企業(yè)部門(mén)融資能力仍較強(qiáng)；短期融資市場(chǎng)流動(dòng)性依舊充裕，利差均維持低位，或均能反映長(zhǎng)債利率的上行并未帶來(lái)金融環(huán)境的惡化。

（三）有意愿？美聯(lián)儲(chǔ)官員表態(tài)的意愿不強(qiáng)

從近期美聯(lián)儲(chǔ)官員表態(tài)來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)或無(wú)意在當(dāng)前對(duì)長(zhǎng)端利率或收益率曲線形態(tài)進(jìn)行控制。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在表態(tài)中反復(fù)強(qiáng)調(diào)收益率的抬升反映經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期改善，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策仍將延續(xù)寬松；但對(duì)于控制長(zhǎng)端利率上行、縮減資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃等具體操作并未做出明確表態(tài)。而在此次議息會(huì)議發(fā)布會(huì)中也否定了記者對(duì)實(shí)施OT等操作的提問(wèn)，并表示目前的貨幣政策立場(chǎng)是合適的。同樣近期官員表態(tài)多數(shù)也表示利率上行反映了經(jīng)濟(jì)前景更為樂(lè)觀，而并未提及對(duì)利率快速上行的擔(dān)憂。

從美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)際的資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)行為來(lái)看，2月末以來(lái)伴隨10Y國(guó)債收益率大幅走高突破1.4%，美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)債規(guī)模由每周200億美元左右提升至400億美元左右，確實(shí)存在購(gòu)債量提升以平抑利率上行的行為。不過(guò)考慮到2月下旬以來(lái)國(guó)債發(fā)行規(guī)模本身就偏高，美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)債規(guī)模也未突破其每月800億美元的額度，同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)也未刻意將利率維持在某一區(qū)間中震蕩，因此從美聯(lián)儲(chǔ)行為來(lái)看確實(shí)對(duì)市場(chǎng)稍微呵護(hù)，但也還沒(méi)有達(dá)到大規(guī)模增加資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)以壓制長(zhǎng)端利率的程度。

從經(jīng)濟(jì)基本面本身的定價(jià)來(lái)看，美債利率反彈至2%有基本面支撐。美債收益率由實(shí)際GDP增速、CPI增速與風(fēng)險(xiǎn)偏好三因子定價(jià)。考慮到今年美國(guó)經(jīng)濟(jì)在補(bǔ)庫(kù)存+地產(chǎn)周期+財(cái)政刺激帶來(lái)消費(fèi)偏強(qiáng)的帶動(dòng)下，GDP有望于2季度即可回升并超出疫情前水平，CPI中樞也大概率將提升至2%以上，帶來(lái)美債收益率全年中樞或?qū)⑦_(dá)到2%，反彈至超出疫情前的水平。

（智通財(cái)經(jīng)編輯：張金亮）