中金研究：耐世特(01316)2H20經(jīng)營(yíng)如期改善 短中期邏輯逐步兌現(xiàn)

本文來(lái)自“中金研究”。

業(yè)績(jī)回顧

2020年業(yè)績(jī)小幅高于我們預(yù)期：耐世特(01316)2020年?duì)I收30.32億美元，同比-15.2%，歸母凈利潤(rùn)1.17億美元，同比-49.9%;對(duì)應(yīng)2H20營(yíng)收18.22億美元，同比+4.5%，歸母凈利潤(rùn)1.16億美元，同比+14.0%。2H20全球車市需求回暖，帶動(dòng)收入如期增長(zhǎng)，利潤(rùn)率恢復(fù)更好，超過(guò)我們此前預(yù)期。

發(fā)展趨勢(shì)

北美奠定復(fù)蘇基盤，歐洲、亞太強(qiáng)勁增長(zhǎng)開(kāi)始兌現(xiàn)。分市場(chǎng)看，北美收入達(dá)11.1億美元，同比-5.4%，基本趨同美國(guó)輕型車銷量表現(xiàn)，亞太區(qū)、歐洲及其他地區(qū)收入分別達(dá)到4.1億美元、3.0億美元，同比增長(zhǎng)均超過(guò)20%。半年度收入來(lái)看，亞太區(qū)達(dá)2018年水平，歐洲地區(qū)達(dá)到歷史新高，新項(xiàng)目投產(chǎn)是驅(qū)動(dòng)公司收入增長(zhǎng)顯著跑贏行業(yè)復(fù)蘇的核心原因。2020年公司成功推出47個(gè)新客戶項(xiàng)目，其中亞太地區(qū)達(dá)到32項(xiàng)，包括長(zhǎng)安UNI-T、哈弗H6等明星車型配套;歐洲區(qū)摩洛哥新工廠收入達(dá)到6840萬(wàn)美元，迅速增長(zhǎng)。

利潤(rùn)率回升，費(fèi)用率趨穩(wěn)，現(xiàn)金流表現(xiàn)尤佳。2H20毛利率達(dá)到15.9%、同比+1.4ppt，即使剔除固定資產(chǎn)減值沖回的影響(約為340萬(wàn)美元)，仍然超過(guò)1H19的水平，體現(xiàn)經(jīng)營(yíng)回到業(yè)績(jī)回落前的較好狀態(tài)。期間費(fèi)用率趨穩(wěn)，凈利潤(rùn)率達(dá)到6.3%，同比+0.5ppt。下半年其他虧損凈額達(dá)到840萬(wàn)美元，主要系匯兌損失和資產(chǎn)出售虧損。同時(shí)，收入?yún)^(qū)域組合變動(dòng)等因素帶動(dòng)所得稅率提升至18.1%，壓低凈利率1.0ppt。整體看下半年凈利潤(rùn)表現(xiàn)比較扎實(shí)。疫情影響下，公司對(duì)產(chǎn)品開(kāi)發(fā)支出和資本開(kāi)支管控更加嚴(yán)格，現(xiàn)金流表現(xiàn)強(qiáng)于凈利潤(rùn)。2H20公司自由現(xiàn)金流入3.22億美元，帶動(dòng)2020年自由現(xiàn)金流入1.32億美元，同比+11.9%。

短中期邏輯兌現(xiàn)中，長(zhǎng)期看產(chǎn)品升級(jí)。截至2020年底公司在手訂單金額達(dá)到246億美元，疫情后4季度訂單獲取開(kāi)始明顯提速，對(duì)收入增長(zhǎng)形成支撐。從2H20業(yè)績(jī)看，短期復(fù)蘇邏輯已經(jīng)兌現(xiàn)，中期新項(xiàng)目貢獻(xiàn)增量也有所體現(xiàn)?？紤]到長(zhǎng)期線控轉(zhuǎn)向帶動(dòng)產(chǎn)品升級(jí)，我們認(rèn)為股價(jià)回調(diào)后當(dāng)前估值仍具吸引力。

盈利預(yù)測(cè)與估值

當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2021年14.9倍P/E。基于公司利潤(rùn)率改善，我們上調(diào)2021/2022年凈利潤(rùn)8.4%/7.0%至2.6/3.0億美元。維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)和18.00港元目標(biāo)價(jià)，對(duì)應(yīng)22.3倍2021年市盈率。

風(fēng)險(xiǎn)

新訂單釋放不及預(yù)期，疫情反復(fù)影響汽車產(chǎn)銷量。

相關(guān)圖表

（智通財(cái)經(jīng)編輯：莊禮佳）