從美國制造業(yè)供求錯配 看哪些行業(yè)漲價空間大

本文源自 微信公眾號“雪濤宏觀筆記”。

2021年1月美國制造業(yè)產(chǎn)能利用率已從上年4月的歷史最低點60.5%恢復至75.2%，同比下滑0.5%，基本回到了正常水平;但供需錯配的結構性問題仍然明顯，工業(yè)品價格出現(xiàn)了二輪上漲。

為了厘清哪些行業(yè)內生性漲價動力更強，我們從產(chǎn)能利用率和存貨出貨比兩個角度, 計量美國制造業(yè)的供需錯配程度。得到的結論是石油煉焦、紡織、塑料橡膠、非金屬礦物和電氣設備等行業(yè)供需錯配比較嚴重，有更大的漲價空間。

一、供求錯配推動工業(yè)品價格快速上漲

2020年新冠疫情對全球工業(yè)生產(chǎn)造成了較大擾動，供需缺口推動商品“漲”聲一片。以美國為例，美國制造業(yè)的生產(chǎn)能力受疫情影響恢復較慢，而居民購買力受益于政府財政轉移表現(xiàn)較強。供求錯配一方面使得產(chǎn)成品庫存快速去化，9月庫存增速回落至-4.6%，創(chuàng)出次貸危機以來歷史新低;另一方面也帶動美國PPI快速走高，去年底重回正增長。

2021年1月美國制造業(yè)產(chǎn)能利用率已從上年4月的歷史最低點60.5%恢復至75.2%，同比下滑0.5%，基本回到了正常水平;但供需錯配的結構性問題仍然明顯，工業(yè)品價格出現(xiàn)了二輪上漲。這一輪漲價的背后主要有兩個原因：其一，四季度海外疫情二度反彈，美國制造業(yè)產(chǎn)能利用率修復斜率放緩，供需缺口再度走闊;其二，原油等上游原材料海外供給收縮但需求在疫苗接種、服務業(yè)重啟的推動下回升較快，價格快速上漲，成本壓力推升了終端價格。

為了厘清哪些行業(yè)內生性漲價動力更強，我們從產(chǎn)能利用率和存貨出貨比兩個角度, 計量美國制造業(yè)的供需錯配程度。從歷史數(shù)據(jù)看，產(chǎn)能利用率低位回升、存貨出貨比高位回落往往對應著工業(yè)品價格的走強。具有上述特征的行業(yè)供需錯配明顯，有更大的漲價空間。

二、哪些行業(yè)供給恢復偏慢?

2021年1月美國制造業(yè)產(chǎn)量同比下滑0.8%，其中非耐用品產(chǎn)量同比下滑0.2%，耐用品產(chǎn)量同比下滑1.4%，兩者的差異主要來源于較強的居民消費需求。

非耐用品方面，食品、飲料、煙酒、皮革、紡織品、塑料橡膠和受益于醫(yī)藥需求的化學品生產(chǎn)狀況已基本恢復至疫情前水平，石油加工和煉焦生產(chǎn)狀況受異常天氣影響表現(xiàn)不佳，印刷、紡織、服裝和造紙等行業(yè)生產(chǎn)狀況仍然較差。

耐用品方面，計算機及電子產(chǎn)品、運輸設備兩個行業(yè)的生產(chǎn)恢復較快，家具產(chǎn)量下滑幅度仍然較大，初級金屬、非金屬礦物制品、金屬制品、機械制造、電氣設備等中上游行業(yè)產(chǎn)量仍有修復空間。

結合產(chǎn)能利用率和產(chǎn)量來看，目前生產(chǎn)狀況較差且未來有較大改善空間的行業(yè)主要有非耐用品類的石油加工、印刷、塑料橡膠、造紙、紡織，耐用品類的家具、非金屬礦物、金屬制品、電氣設備。另外服裝、初級金屬和機械等行業(yè)產(chǎn)量尚未恢復至疫情前水平，但產(chǎn)能利用率已經(jīng)不低，說明行業(yè)份額出現(xiàn)下降，未來部分需求可能依賴外部供給。

三、哪些行業(yè)需求恢復較強?

從最新一期數(shù)據(jù)看，美國制造業(yè)大多數(shù)行業(yè)已經(jīng)進入補庫階段。

其中主動補庫的行業(yè)包括消費產(chǎn)業(yè)鏈的木制品、食品、紡織、紡織品、皮革、造紙以及工業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的初級金屬、金屬制品、計算機與外圍設備、汽車、石油加工煉焦、化學品和橡膠塑料。仍在被動去庫的行業(yè)包括非金屬礦物制品、電氣設備和飲料煙草。這些行業(yè)當下需求較為旺盛，供需缺口已經(jīng)帶動價格出現(xiàn)了明顯上漲。

目前需求還有改善空間(存貨出貨比正在下行且分位數(shù)較高)的行業(yè)包括航天和其他運輸設備、石油加工、電氣設備和紡織。另外初級金屬、非金屬礦物、紡織品和塑料橡膠等行業(yè)需求也有一定提升空間。

四、總結：漲價內生性動力最高的五個行業(yè)

綜合以上供給和需求兩個維度，我們判斷以下行業(yè)供需錯配比較嚴重，當前漲價的內生性動力更強。未來隨著產(chǎn)能利用率的回升和存貨出貨比的下降，行業(yè)出貨價格將進一步走高，但漲價動力或逐步減弱。

(1)石油煉焦。行業(yè)供給受極寒天氣影響恢復緩慢，而需求在服務業(yè)開放和美國財政刺激的推動下回升確定性較強，OPEC預計2021年全球石油需求將增加580萬桶/日。后續(xù)行業(yè)價格上漲空間很大程度上取決于美國頁巖油產(chǎn)量的恢復情況和OPEC減產(chǎn)的持續(xù)性。

(2)紡織。1月行業(yè)產(chǎn)能利用率71.3%，與去年同期的76.8%相比還有較大差距，供給偏緊。而2021年全球服裝市場將進一步復蘇，行業(yè)需求預計有增量。供需因素之外，油價的相對高位也將支撐化纖價格上漲。

(3)塑料橡膠。1月行業(yè)產(chǎn)能利用率已超過疫情前水平，但供給相比汽車輪胎的旺盛需求仍然偏低，存貨出貨比有進一步下探空間，價格仍有上漲動力。

(4)非金屬礦物。供給面上看，行業(yè)1月產(chǎn)能利用率65.7%，對應分位數(shù)0.31;需求面上看，中短期美國房地產(chǎn)市場將在低利率、高需求、低庫存和財政刺激的推動下繼續(xù)補庫，房地產(chǎn)投資延續(xù)火熱狀態(tài)。供需錯配之下，行業(yè)有進一步漲價空間。

(5)電氣設備、電器及元件。行業(yè)主要包含照明設備、家用電器和電氣設備組件(比如發(fā)電機)等，需求一方面受益于房地產(chǎn)后周期的景氣，另一方面也受益于全球生產(chǎn)加速重啟對制造業(yè)投資的推動。目前行業(yè)存貨出貨比下行斜率陡峭，庫存增速維持低位，供需缺口尚未緩和，價格有望進一步走高。

（編輯：趙錦彬）