天風(fēng)證券：印花稅調(diào)整實(shí)際影響有限，不改港交所(00388)成長邏輯

本文轉(zhuǎn)自微信公眾號“新銳視角看金融”。

摘要

投資要點(diǎn)：香港交易所(00388)2020年的稅后溢利同比+23%至115億港元，業(yè)績表現(xiàn)超預(yù)期，歸因于現(xiàn)貨及滬深港通交易創(chuàng)新高。我們認(rèn)為提高印花稅短期對于港交所的影響有限，維持“買入”評級。

核心數(shù)據(jù)：

1)港交所2020年收入及其他收益總額192億港元，同比+18%;稅后溢利115億港元，同比+23%，略超預(yù)期;EBITDA利潤率較19年同期增加2個(gè)百分點(diǎn)至77%;EPS為9.11港元，同比+22%，每股股息8.17港元，同比+22%，創(chuàng)歷史新高。

2)Q420實(shí)現(xiàn)收入及其他收益51億港元，同比+36%，環(huán)比-4%;稅后溢利29億港元，同比+48%，環(huán)比-13%，單季度環(huán)比下滑主要是由于交易日較少及出現(xiàn)季節(jié)性支出。

現(xiàn)貨分部：ADT大增是業(yè)績高增長核心驅(qū)動(dòng)因素?，F(xiàn)貨市場日均交易額上升49%至1295億港元。收入總額49.9億港元，同比+37%，收入占比26%;其中交易費(fèi)及交易系統(tǒng)使用費(fèi)34.1億港元，同比+62%。

其中，滬深股通交易的費(fèi)用創(chuàng)新高是交易費(fèi)大增的核心驅(qū)動(dòng)因素，滬深港通的收入及其他收益連續(xù)四年創(chuàng)新高，達(dá)19.3億港元，占集團(tuán)收入及其他收益總額的10%，未來互聯(lián)互通機(jī)制進(jìn)一步完善的背景下，該收入占比有望繼續(xù)提升。

股本證券及金融衍生品分部：新發(fā)行的衍生權(quán)證及牛熊證數(shù)目均創(chuàng)新高。該分部的收入總額32.4億港元，同比+8%，收入占比17%。

期貨及期權(quán)合約總成交量較19年上升7%，更為重要的是港交所成功新推出38只MSCI指數(shù)期貨合約及恒生科技指數(shù)期貨等新品種，帶動(dòng)衍生品市場活躍度提升。

商品分部：交易費(fèi)率上調(diào)對沖成交量下滑的負(fù)面影響。2020年實(shí)現(xiàn)收入15億港元，同比增長4%。受新冠病毒疫情影響，金融用戶避險(xiǎn)情緒較高，LME交易金屬合約日均成交量仍同比下滑7%。但由于2020年起上調(diào)收費(fèi)，LME交易費(fèi)仍同比增長5%。

交易后業(yè)務(wù)分部：現(xiàn)貨ADT提振結(jié)算費(fèi)，保證金投資凈回報(bào)率下降拉低整體投資收益。2020年結(jié)算收入62.5億港元，同比增長32%。

交易宗數(shù)增加及滬港深通北向交易費(fèi)用收入創(chuàng)新高導(dǎo)致現(xiàn)貨市場結(jié)算費(fèi)大幅上漲。盡管保證金投資收益減少，但由于合約保證金要求增加、保證金的平均金額上升，抵消部分減幅。

公司項(xiàng)目：實(shí)現(xiàn)收入9.6億港元，同比下滑24%。公司資金的投資收益凈額較19年下降3.9億港元，是集體投資計(jì)劃公平值收益減少及存款利率下跌使利息收益減少所致。

投資凈回報(bào)較2019年的4.42%，大幅降至2.76%。此外，港交所的科技分部實(shí)現(xiàn)收入及其他收益總額9.1億港元，同比+14%。

投資建議：基于我們調(diào)整香港市場的ADT，我們預(yù)計(jì)香港交易所2021-2023年歸屬股東凈利潤分別為161(前值為165億港元，下調(diào))/189(前值為172億港元，上調(diào))/217億港元，分別同比增長39.8%、17.3%和15.1%;對應(yīng)的EPS分別為12.56港元、14.60港元和16.65港元。當(dāng)前股價(jià)對應(yīng) 41x 2021E PE，維持“買入”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：資本市場波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、互聯(lián)互通進(jìn)度不及預(yù)期、經(jīng)營及業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

香港特區(qū)政府財(cái)政司司長陳茂波2月24日在立法會(huì)提交的2021至2022年度《政府財(cái)政預(yù)算案》中公布，計(jì)劃將提高股票印花稅至0.13%，此前為買賣雙方按交易金額各付0.1%。

印花稅提升不會(huì)在幾個(gè)月內(nèi)就實(shí)行，仍然需要立法過程。香港的財(cái)政預(yù)算案是每年做一次，一般是在政府財(cái)政年度開始前由財(cái)政司司長在香港立法會(huì)宣讀，并付諸表決，通過后再由行政長官簽署、中央備案就生效。

若該法案最終獲得通過，我們預(yù)計(jì)將增加香港市場的本地交易和港股通南向交易成本(雙邊均受影響)，對于陸股通北向交易暫無影響。香港市場印花稅處于全球較高水平(稅率與A股一致，但雙邊收費(fèi))。

香港地區(qū)的股票交易主要是包括印花稅、交易所交易費(fèi)、交易所交收費(fèi)、過戶紙印花稅、過戶費(fèi)和證監(jiān)會(huì)交易稅，印花稅是主要構(gòu)成部分，占比88%。

我們預(yù)計(jì)香港市場ADT受到的沖擊有限。

1)港股市場吸引力受到多重因素影響，交易成本僅是其中一環(huán)。香港作為聯(lián)通海內(nèi)外的資本雙向開放的重要橋頭堡，未來會(huì)有更多新經(jīng)濟(jì)公司在赴港上市。

這幾年除了美團(tuán)-W(03690)、阿里巴巴-SW(09988)等優(yōu)質(zhì)中概股回歸之外，香港交易所自18年修改上市規(guī)則后，可選消費(fèi)、醫(yī)療保健和信息技術(shù)三大行業(yè)優(yōu)質(zhì)上市公司占比大幅增長。今年年初大量資金南下就是因?yàn)楦酃杀姸鄡?yōu)質(zhì)標(biāo)的稀缺性，政策層面也是一直鼓勵(lì)互聯(lián)互通積極發(fā)展。

2)從投資者結(jié)構(gòu)和交易習(xí)慣角度考慮，香港市場以機(jī)構(gòu)投資者為主，高頻交易占比低，因此受到印花稅提高的沖擊預(yù)計(jì)較小。香港市場的現(xiàn)貨市場中的程式/量化交易投資者占平均每日成交額的10%至20%，衍生產(chǎn)品市場中的占比相對較高(40%至60%)。

我們認(rèn)為提高印花稅短期對于港交所的影響是偏短期的，并未動(dòng)搖港交所的核心價(jià)值。對于香港交易所，我們認(rèn)為需要更多關(guān)注其中長期的成長空間，包括互聯(lián)互通機(jī)制的完善、新經(jīng)濟(jì)企業(yè)上市、衍生品擴(kuò)容等，以及對標(biāo)國際領(lǐng)先交易所集團(tuán)中數(shù)據(jù)等業(yè)務(wù)潛力。

(編輯：李均柃)