從Moncler年報看波司登(03998)投資價值：仍舊處于上升通道的品牌勢能，估值存明顯折價

Moncler公布20年年報，疫情修復帶動市值創(chuàng)下新高

Moncler公布20年年報，在疫情影響下公司20年實現(xiàn)收入14.4億歐（同降11%）；實現(xiàn)利潤3億歐（同降16.4%）。

Moncler在20Q4恢復明顯，帶動市值創(chuàng)下歷史新高。相較20年前三季度收入23%的下滑，Moncler在Q4的收入錄得8%的正增長，復蘇勢頭明顯。其中亞洲市場在Q4增長達到26%，中國區(qū)的增長成為重要重推力。

在20Q4和中國地區(qū)21Q1的強勢表現(xiàn)下，公司股價創(chuàng)下新高，市值超過1000億人民幣，對應21年的估值也來到40X。

預計波司登（03998）FY21羽絨服業(yè)務收入超越Moncler重回世界第一

波司登在FY21表現(xiàn)出很強的增長勢頭。我們預計波司登集團羽絨服業(yè)務收入在FY21增長將在25%以上（此前公告截止20.4.1~20.12.31波司登主品牌零售額增長25%，其他品牌增長40%），收入有望超過120億人民幣。

按照目前的歐元對人民幣匯率計算（7.8:1），在FY21財年（截止3/31）結(jié)束后，波司登集團的羽絨服業(yè)務收入將再次超過Moncler，重回行業(yè)世界第一。

規(guī)模優(yōu)勢為公司持續(xù)增長奠定基礎，持續(xù)看好公司品牌力提升

我們長期堅定看好公司品牌升級的戰(zhàn)略大方向，我們認為規(guī)模上對國際品牌的超越將為公司品牌力的進一步提升打下堅實基礎。我們認為收入規(guī)模超越國際品牌，能夠讓波司登擁有更多的資源在品牌推廣、產(chǎn)品研發(fā)、供應鏈整合等多個方面進一步展開與國際品牌的競爭。規(guī)模的逐步擴大之下，我們看到波司登在FY21開啟了一線城市核心地段的門店擴張、更多的高端面輔料應用、以及更全面的營銷投放，這些舉措均有望讓波司登主品牌的長期影響力再上新臺階。

盈利預測及估值：

公司在進入21年以來依舊保持了20年以來的增長勢頭，尤其進入2月以來由于20年疫情的低基數(shù)公司流水更是獲得高速增長。我們預計公司FY21/22/23凈利潤16.0/20.2/25.3億，增速為33%/26%/25%，對應估值19/15/12X。

另外從估值來看，Moncler目前對應21年已經(jīng)達到40X，Canada Goose對應其FY22（截止22/3/31）估值也達到39X，兩大國際品牌雖然在規(guī)模上小于波司登，但由于更強的品牌力，兩家公司的估值均明顯高于波司登。我們認為，隨著波司登品牌力的持續(xù)提升，其目前的估值水平仍有較明顯的提升空間。

考慮到中國廣大的市場空間以及波司登仍舊處于上升通道的品牌勢能，我們認為目前估值具備性價比，維持“買入”評級，持續(xù)推薦。

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財務摘要