招銀國(guó)際：愛(ài)奇藝(IQ.US)內(nèi)容儲(chǔ)備豐富，目標(biāo)價(jià)上調(diào)至30.2美元

愛(ài)奇藝(IQ.US)4Q20業(yè)績(jī)符合預(yù)期，其中收入同比-0.5%（符合市場(chǎng)預(yù)期），凈虧損好于預(yù)期。1Q21E收入指引超預(yù)期0.7%。我們預(yù)計(jì)訂閱數(shù)在1Q21E因頭部?jī)?yōu)質(zhì)內(nèi)容上線(xiàn)有望實(shí)現(xiàn)環(huán)比增長(zhǎng)，2Q21E會(huì)員短期存在不確定性(因上新內(nèi)容有限)。長(zhǎng)期來(lái)看，由于愛(ài)奇藝內(nèi)容儲(chǔ)備豐富、安卓提價(jià)及廣告情緒回暖，我們繼續(xù)看好其訂閱增勢(shì)和廣告復(fù)蘇節(jié)奏。我們將其21/22E財(cái)年收入預(yù)測(cè)小幅上調(diào)0.4%/1.7%，同時(shí)提升利潤(rùn)率以反映內(nèi)容成本的有效控制，對(duì)應(yīng)DCF目標(biāo)價(jià)上調(diào)至30.2美元。

4Q20業(yè)績(jī)符合預(yù)期。愛(ài)奇藝4Q20收入75億元人民幣，同比-0.5%，符合市場(chǎng)預(yù)期。GAAP凈虧損同比收窄37.9%至15億元，好于市場(chǎng)預(yù)期的虧損18億元，源于內(nèi)容成本控費(fèi)顯著。我們預(yù)計(jì)1Q21E內(nèi)容成本環(huán)比持平，21E財(cái)年內(nèi)容成本收入占比將縮窄至65%。1Q21E收入指引70.7-75.3億元，同比-8%至-2%，中點(diǎn)較市場(chǎng)預(yù)期高0.7%。

豐富內(nèi)容儲(chǔ)備驅(qū)動(dòng)2021年訂閱會(huì)員增長(zhǎng)。4Q20愛(ài)奇藝訂閱會(huì)員數(shù)同比-4.9%至1.017億，主要由于自疫情以來(lái)影劇上線(xiàn)延遲。管理層看好2021年訂閱會(huì)員趨勢(shì)，受益于豐富的高質(zhì)量?jī)?nèi)容儲(chǔ)備，以及高景氣賀歲檔電影（院線(xiàn)播出后將在愛(ài)奇藝平臺(tái)上線(xiàn)）。我們預(yù)計(jì)訂閱會(huì)員數(shù)有望在1Q21E環(huán)比回升，源于《贅婿》、《青你3》等優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的釋放。由于安卓老用戶(hù)及新訂閱用戶(hù)留存率良好，管理層相信此前安卓提價(jià)的對(duì)會(huì)員數(shù)影響有限。4Q20/2020月度ARPU同比+1.8%/+5.9%至12.4/13.3元。我們預(yù)計(jì)1Q21E訂閱收入將環(huán)比增長(zhǎng)。同時(shí)我們看好ARPU空間，得益于優(yōu)質(zhì)內(nèi)容加持（尤其是創(chuàng)新劇集及爆款綜藝）、會(huì)員提價(jià)和促銷(xiāo)減少。

廣告復(fù)蘇持續(xù)。在線(xiàn)廣告收入環(huán)比+1.0%，同比-1.3%，環(huán)比持續(xù)復(fù)蘇。品牌廣告客戶(hù)數(shù)已恢復(fù)至2019年水平。由于4Q20中旬以來(lái)高質(zhì)量?jī)?nèi)容上線(xiàn)、廣告情緒回暖，我們預(yù)計(jì)1Q21E廣告收入同比將實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，環(huán)比保持穩(wěn)定。

維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。我們將公司21/22E財(cái)年收入預(yù)測(cè)略微上調(diào)0.4%/1.7%，目標(biāo)價(jià)由23.2美元提高至30.2美元（相當(dāng)于4.4/3.8倍21/22E財(cái)年預(yù)測(cè)市銷(xiāo)率），以反映穩(wěn)健的營(yíng)收恢復(fù)和利潤(rùn)率改善趨勢(shì)。當(dāng)前股價(jià)相當(dāng)于3.6/3.1倍21/22E財(cái)年預(yù)測(cè)市銷(xiāo)率，估值合理。我們預(yù)計(jì)訂閱會(huì)員數(shù)將在2H21E溫和恢復(fù)，提價(jià)策略將釋放長(zhǎng)期ARPU潛力。

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