德銀：合生元(01112)發(fā)行票據(jù)收購少數(shù)股東權(quán)益 目標價升至19元

智通財經(jīng)獲悉，德銀發(fā)表研報表示，合生元(01112)擬進行本金總額為1.5億美元于2021年到期的7.25%優(yōu)先票據(jù)國際發(fā)售，優(yōu)先票據(jù)將以額外票據(jù)形式發(fā)行。擬發(fā)行的優(yōu)先票據(jù)所得款項凈額連同現(xiàn)有現(xiàn)金用于收購Swisse Wellness17%股權(quán)，并于2017年1月17日公司股東特別大會獲批。該行上調(diào)其目標價5%至19港元，維持“賣出”評級。

收購少數(shù)股東權(quán)益而令每股盈利增值交易

德銀認為，此交易將得到市場較好預期，因為管理層表示，此收購由發(fā)行票據(jù)及股權(quán)融資完成。該交易將使其稅后融資成本增加約6000萬元人民幣，但由于收購少數(shù)股東權(quán)益，使其凈利潤增加1.1億元人民幣。同時，凈負債比率將從上半年的109%上升至收購后的140%。

2016年第四季度—銷售及利潤率下降

收入方面，德銀稱，根據(jù)公告，公司預期“合生元”品牌銷售在2016年第四季與第三季相似，而第四季度同比下降5%-10%，假設“ADiMIL”下降5%以上，市場競爭將更激烈。管理層預計2017年IMF將實現(xiàn)中單位數(shù)增長。

該行續(xù)稱，對于成人營養(yǎng)品“Swisse”品牌，公司預計2016年第四季度的銷售額環(huán)比略有改善，可能是由于渠道庫存改善及雙11促銷，但由于2015年基數(shù)高， 同比下降15%。管理層預計，2017年Swisse將實現(xiàn)20%的增長。

利潤方面，該行表示， 在嬰兒板塊上預計2016年第四季度毛利率及EBITDA將同比下降，由于行業(yè)環(huán)境疲弱及產(chǎn)品推廣更多，而在季度環(huán)比將保持穩(wěn)定。此外， 預計Swisse品牌營銷費用增長和營運費用規(guī)模擴大將令EBITDA同比下降。

盈測調(diào)整及估值建議

德銀表示，調(diào)高2016 - 17年盈利預測3%-5%，主要是因為價格折扣減低及存貨渠道狀況改善而令利潤改善好于預期。因此，該行基于貼現(xiàn)現(xiàn)金流方法將其目標價上調(diào)5%至19.0港元。然而，由于CBEC新管制政策自2018年1月1日起生效，Swisse的銷售增長可見性較低，該行維持“賣出”評級。

上升空間包括:嬰兒配方奶粉及Swisse銷售增長超預期。