張憶東：港股牛市有震蕩 海外資金配置中國(guó)資產(chǎn)是一個(gè)大趨勢(shì)

本文來自微信公眾號(hào)“興證國(guó)際”，作者：張憶東。

Q1：一句話形容2020年全球的資本市場(chǎng)？

2020年全球是疫情之下的成長(zhǎng)股水牛，因?yàn)槌砷L(zhǎng)明顯的跑贏了價(jià)值股，所以我們覺得2021年這兩者風(fēng)格可能會(huì)有所再平衡。

Q2：在您看來，當(dāng)前支持港股的投資邏輯在哪里？沿著哪些主線布局？需要規(guī)避哪些風(fēng)險(xiǎn)？

我們看港股，2021年是牛市，很可能延續(xù)數(shù)年。有三個(gè)方面原因，第一是基本面，港股愈發(fā)擁抱中國(guó)新經(jīng)濟(jì)，它的市值占比，以港股主板為例，41%的是科技，24%的是消費(fèi)，7%左右的是醫(yī)藥，所以港股已經(jīng)不是傳統(tǒng)的老經(jīng)濟(jì)聚集區(qū)，而是新經(jīng)濟(jì)的高地。

基本面的第二個(gè)層面是中國(guó)的未來是什么？我們認(rèn)為中國(guó)正在或者說已經(jīng)進(jìn)入到了新經(jīng)濟(jì)的朱格拉周期，它是以內(nèi)需驅(qū)動(dòng)和科技創(chuàng)新作為雙輪驅(qū)動(dòng)的朱格拉周期，所以我們認(rèn)為是A股、港股長(zhǎng)期的牛股集中地是新消費(fèi)，新科技，新的先進(jìn)制造業(yè)這些領(lǐng)域。

基本面的第三個(gè)維度是價(jià)值股，港股的價(jià)值股比A股具有更強(qiáng)的性價(jià)比。同一家公司在兩地上市，A股較H股的溢價(jià)高達(dá)40%，所以我們認(rèn)為隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，兩地價(jià)值股的估值差異會(huì)收斂。

第二個(gè)層面是資金面。首先，我們認(rèn)為A股和港股同時(shí)受益于中國(guó)居民財(cái)富對(duì)股票資產(chǎn)配置比例的增加。現(xiàn)在居民總資產(chǎn)里只有3%左右的比例投到股票和基金，而日本是10%，美國(guó)是35%，甚至美國(guó)最富有的10%的家庭，配置股票和基金的比例占總資產(chǎn)的47%，而收入最低的25%的美國(guó)家庭配置股票的比例是3.8%，所以我們認(rèn)為這才是看A股和港股結(jié)構(gòu)性牛市的一個(gè)核心資金力量。這個(gè)力量是持續(xù)的，特別是隨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化以及人均GDP到了1萬美金以后，居民有了財(cái)富，有財(cái)富才能理財(cái)，理財(cái)才能會(huì)增加股票資產(chǎn)的配置，這是一個(gè)大趨勢(shì)。

資金面的第二個(gè)大趨勢(shì)是，隨著人民幣國(guó)際化以及未來5到10年美元會(huì)呈現(xiàn)一個(gè)相對(duì)偏弱的趨勢(shì)，所以我們認(rèn)為海外資金配置中國(guó)資產(chǎn)也是一個(gè)大趨勢(shì)，在這樣的背景下，A股和港股是同時(shí)受益的。

港股牛市的第三個(gè)層面是我們認(rèn)為港股的風(fēng)險(xiǎn)偏好在2021年會(huì)有所改善，因?yàn)?019年和2020年地緣政治、疫情、大國(guó)博弈相關(guān)的負(fù)面因素已基本體現(xiàn)在港股的估值上。

那么2021年我們認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)偏好也是有利于港股的提升，但風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升是一個(gè)短期因素，拉長(zhǎng)來看，基本面和社會(huì)財(cái)富配置股票，才是一個(gè)核心的看多A股和港股的理由。

Q3：如果要借鑒港股基金捕捉南下機(jī)會(huì)，如何才能篩選出優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品？

我們還是要提醒，投資港股需要注意的一個(gè)重要風(fēng)險(xiǎn)是選錯(cuò)股票的風(fēng)險(xiǎn)。

我們并不建議普通投資人自己貿(mào)然投資港股，因?yàn)楦酃墒且粋€(gè)機(jī)構(gòu)化特征特別明顯的市場(chǎng)，是立體化的交易體系，比如說它具有很方便的做空機(jī)制，且無漲跌幅限制，這些都和A股很不一樣，所以我們建議投資者做好財(cái)富的管理，把自己的財(cái)富配置到專業(yè)投資者所管理的基金中，無論是公募、私募、還是一些保險(xiǎn)相關(guān)的產(chǎn)品上。

對(duì)于怎么選擇港股基金，我們認(rèn)為最重要的還是看基金經(jīng)理是不是老司機(jī)，有些基金經(jīng)理在A股做得好，但未必適應(yīng)港股市場(chǎng)。另外，還是要關(guān)注基金經(jīng)理團(tuán)隊(duì)偏好的投資風(fēng)格。對(duì)港股而言，基本面驅(qū)動(dòng)是非常明顯的，如果基金經(jīng)理的團(tuán)隊(duì)偏向交易型，那么通過港股通配置港股，這種風(fēng)格并不占優(yōu)。但是我們認(rèn)為能夠深度研究、進(jìn)行價(jià)值挖掘的機(jī)構(gòu)投資人在港股市場(chǎng)可以有更好的表現(xiàn)。

同時(shí)，隨著內(nèi)地公募基金的崛起，整體資產(chǎn)規(guī)模和投研團(tuán)隊(duì)都非常強(qiáng)大，所以我們認(rèn)為投研強(qiáng)大，且在港股市場(chǎng)布局比較深入的團(tuán)隊(duì)可能是一個(gè)優(yōu)選。

除此之外，港股作為半離岸市場(chǎng)，依然會(huì)受到外部政治經(jīng)濟(jì)的影響。所以具備大局觀和全球視野的投資團(tuán)隊(duì)是加分的。2021年我們雖然認(rèn)為港股市場(chǎng)是牛市，但依然有階段性的波動(dòng)，比如美國(guó)的通脹以及海外的疫情，這些可能都會(huì)使得港股市場(chǎng)比A股市場(chǎng)更加敏感。

Q4：對(duì)比港股和A股的資產(chǎn)價(jià)值，您在資產(chǎn)配置方面有什么建議？

2021年我們認(rèn)為港股是全面牛市，即從指數(shù)的角度來說，不只像2020年恒生科技指數(shù)大漲70%，2021年價(jià)值股和成長(zhǎng)股的龍頭，這些核心資產(chǎn)應(yīng)該是同步有機(jī)會(huì)的，像成長(zhǎng)的互聯(lián)網(wǎng)、新消費(fèi)、醫(yī)藥，會(huì)繼續(xù)有阿爾法，繼續(xù)有機(jī)會(huì)，同時(shí)像金融、地產(chǎn)、周期，它們也有價(jià)值重估和盈利的改善。

但對(duì)于A股，我們認(rèn)為它依然會(huì)延續(xù)結(jié)構(gòu)性牛市。

從2019年，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整以及社會(huì)財(cái)富的再配置，開始驅(qū)動(dòng)中國(guó)權(quán)益資產(chǎn)，A股和港股核心資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性牛市就已經(jīng)開始了，而非現(xiàn)在大家還探討牛市什么時(shí)候來的問題。最優(yōu)秀的那一批代表了中國(guó)未來的好資產(chǎn)，那些核心資產(chǎn)已經(jīng)是漲了兩三年，所以我們認(rèn)為今年港股是全面牛，對(duì)于A股而言，結(jié)構(gòu)性牛市依然會(huì)延續(xù)。

Q5：2021年的投資主線是什么？您比較看好哪些行業(yè)賽道？

A股和港股不太一樣，A股我們更看好先進(jìn)制造業(yè)、新消費(fèi)，這些代表著未來中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展大趨勢(shì)的一些優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)，它是阿爾法。對(duì)于A股的周期，其實(shí)說實(shí)話有點(diǎn)尷尬，雖然它的業(yè)績(jī)也會(huì)有反彈，但是它相比港股沒有太多的估值優(yōu)勢(shì)，所以我們認(rèn)為港股價(jià)值和成長(zhǎng)是比翼齊飛。

總體來說，我們認(rèn)為無論是2021年還是未來幾年，新經(jīng)濟(jì)相關(guān)的長(zhǎng)賽道，類似于朱格拉周期驅(qū)動(dòng)的2001年到2010年，當(dāng)年的朱格拉周期更多的體現(xiàn)在城鎮(zhèn)化，工業(yè)化是體現(xiàn)在煤飛色舞，體現(xiàn)在五朵金花，而現(xiàn)在新經(jīng)濟(jì)的朱格拉周期體現(xiàn)在科技創(chuàng)新，體現(xiàn)在內(nèi)需驅(qū)動(dòng)，所以科技創(chuàng)新和內(nèi)需驅(qū)動(dòng)是未來多年的主賽道，這是戰(zhàn)略性配置的方向，在這里面找核心資產(chǎn)可以說是事半功倍。

那么相反在傳統(tǒng)行業(yè)里邊就要精益求精，在傳統(tǒng)行業(yè)里面要找到那些龍頭公司，看看是不是能夠脫離它此前的行業(yè)屬性，自身具有有一些阿爾法，比如說像銀行，有些具備投行優(yōu)勢(shì)、財(cái)富管理優(yōu)勢(shì)、金融科技優(yōu)勢(shì)，那么這三個(gè)優(yōu)勢(shì)可能就會(huì)使得銀行傳統(tǒng)行業(yè)里再分化，所以我們說在傳統(tǒng)行業(yè)里，現(xiàn)在要關(guān)注那些具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的資產(chǎn)。

Q6：您對(duì)新能源產(chǎn)業(yè)是怎么來看的？

新能源產(chǎn)業(yè)是我們認(rèn)為最具有爆發(fā)性，能夠把TOC端的消費(fèi)需求和科技創(chuàng)新完美結(jié)合的先進(jìn)制造業(yè)。

它有巨大的空間，這個(gè)空間是對(duì)于傳統(tǒng)能源車的替代，并且我們看到這是一個(gè)全球一起推動(dòng)的主賽道，無論是美國(guó)、歐洲還是中國(guó)，大家都在推崇碳中和以及清潔能源的使用。

新能源車除了對(duì)傳統(tǒng)能源車替代以外，它還有更大的空間：智能化，智能駕駛。所以這個(gè)鏈條非常長(zhǎng)，而且空間非常大。

第二個(gè)層面，我們具備優(yōu)勢(shì)，雖然在傳統(tǒng)化學(xué)能源車?yán)镞?，我們的發(fā)動(dòng)機(jī)等核心技術(shù)與海外是有差距的，但是在新能源車領(lǐng)域里面，全球同一起跑線，甚至我們?cè)诋a(chǎn)業(yè)鏈的配套體系是最全備的，無論是從上游的材料，中游的電解液、隔膜，包括電池，還有到下游的整車廠以及零部件，整體來說中國(guó)完備的工業(yè)體系成功打造了中國(guó)在新能源產(chǎn)業(yè)鏈的綜合競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

第三點(diǎn)就是內(nèi)需，我們是挾內(nèi)需以令諸侯，中國(guó)內(nèi)需市場(chǎng)特別是4億中產(chǎn)以及人均GDP到1萬美金以后，這樣龐大的市場(chǎng)是海外所沒有的，我們看當(dāng)年日本汽車業(yè)的崛起，主要也是降低能源消耗，但是日本本土市場(chǎng)還是要依賴美國(guó)市場(chǎng)，從而在美日貿(mào)易戰(zhàn)的時(shí)候，日本的本土產(chǎn)業(yè)的空心化，但我們不一樣，我們龐大內(nèi)需支撐了中國(guó)的先進(jìn)制造業(yè)，特別以新能源車產(chǎn)業(yè)鏈為代表的先進(jìn)制造業(yè)，未來的發(fā)展空間無限。

Q7：我們知道新能源產(chǎn)業(yè)鏈的相關(guān)標(biāo)的非常多，如何才能篩選出優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)股，可以給投資者一些建議嗎？

2020年的新能源車產(chǎn)業(yè)鏈很像2000年的房地產(chǎn)，因?yàn)樗梢哉f是新興產(chǎn)業(yè)，而且產(chǎn)業(yè)鏈足夠全，但我要提醒注意結(jié)構(gòu)的分化。買房子曾經(jīng)有一個(gè)關(guān)鍵詞叫地段，那么買新能源車還是要看核心技術(shù)、核心壁壘，這個(gè)很重要。

新能源車產(chǎn)業(yè)鏈哪些是有核心壁壘的？比如說電池，中國(guó)是有核心壁壘的，另外在整車領(lǐng)域，我們是在快速的追趕，這一塊我們可能屬于第一陣營(yíng)，但最終鹿死誰(shuí)手未可知，也許不一定是現(xiàn)在已經(jīng)是浮出水面的，也許可能是未來一些科技巨頭來造車，他們實(shí)現(xiàn)反超。

所以至少在產(chǎn)業(yè)鏈里面的電池這一塊，我們是有核心壁壘的，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的優(yōu)勢(shì)非常強(qiáng)。

另外，上游的材料。不論最終采用何種技術(shù)路徑，無論整車放量或快或慢，都會(huì)對(duì)于上游的原材料有巨大的依賴，比如在煤飛色舞時(shí)代，工業(yè)化城鎮(zhèn)化的高速發(fā)展期，那個(gè)時(shí)候的原材料就是一個(gè)壁壘，因?yàn)楣┎粦?yīng)求?，F(xiàn)在上游的原材料也是一個(gè)緊平衡，可能未來幾年也是可以值得戰(zhàn)略性配置的資產(chǎn)，這是講的產(chǎn)業(yè)鏈的定位問題。

同時(shí)，一個(gè)偉大的公司離不開它的經(jīng)營(yíng)層，所以還要看企業(yè)家精神，包括管理層的眼光以及技術(shù)能力，對(duì)于科技人才的儲(chǔ)備和科學(xué)技術(shù)的投入。另外，需要深入研究。專業(yè)的投資者才能夠給大家挖掘更加具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的資產(chǎn)，而且更好的匹配到他的估值和盈利。那么最后我來提醒的是：就算是2000年代的房子，在2005年、2008年都出現(xiàn)過明顯的回撤，也就是說當(dāng)上漲過快，賽道過度擁擠，階段性的泡沫出現(xiàn)的時(shí)候，那么震蕩也不可避免，分化也是一個(gè)常態(tài)。

所以專業(yè)的人做專業(yè)的事，對(duì)于普通投資者，我們并不建議自己貿(mào)然的去買這些先進(jìn)制造業(yè)，無論是半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈還是新能源產(chǎn)業(yè)鏈，因?yàn)橄冗M(jìn)制造業(yè)是有研究壁壘的，讓專業(yè)的投資者為我們?nèi)ネ诰虻骄哂泻诵谋趬镜南冗M(jìn)制造業(yè)領(lǐng)域的核心資產(chǎn)。（編輯：張金亮）