美版“花唄“IPO倒計(jì)時(shí)，美國電子支付競爭將“血流成河“？

本文源自 美股研究社。

2020年，電子支付板塊成為華爾街的香餑餑。進(jìn)入2021年，電子支付賽道又了一位入局玩家。

據(jù)1月7日消息，美國移動(dòng)支付企業(yè)Affirm(AFRM.US)日前更新招股書，準(zhǔn)備近期在美國納斯達(dá)克上市，Affirm發(fā)行區(qū)間為34美元到38美元，預(yù)計(jì)估值達(dá)120億美元。

Affirm成立于2012年，總部位于美國舊金山，是一家主打"預(yù)支付"的金融服務(wù)公司，被稱為美版的"花唄"。

電子支付賽道是一塊香餑餑，不光有PayPal(PYPL.US)、Square(SQ.US)這樣的垂直巨頭前驅(qū)者，還有蘋果這樣的全生態(tài)巨無霸玩家。Affirm作為新入局者，與前輩們相比存在哪些差異化優(yōu)勢呢？在這條競爭慘烈的賽道，Affirm又能走多遠(yuǎn)呢？

Affirm和螞蟻，似兄弟又非兄弟

Affirm創(chuàng)立之初的目標(biāo)是徹底改變傳統(tǒng)的銀行業(yè)，其創(chuàng)始人認(rèn)為華爾街的銀行家們固守著桀驁的態(tài)度，整個(gè)銀行業(yè)愈發(fā)死板。成立8年時(shí)間，Affirm共完成了七輪融資。

發(fā)展到現(xiàn)在，Affirm實(shí)現(xiàn)了最初的"宏愿"嗎？透過它的招股書，其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)或許是一個(gè)很好的檢驗(yàn)指標(biāo)。

據(jù)Affirm向SEC遞交的招股書數(shù)據(jù)顯示，2019年上半年，Affirm的凈收入為2.64億美元，而到了2020年上半年，其凈收入額為5.1億美元，同比漲幅為93.18%。

而從三季度的同比數(shù)據(jù)來看，Affirm的凈收入漲幅更高。2020年三季度的凈收入為1.74億美元，與2019年三季度凈收入為8794.7萬美元相比，同比增長幅度達(dá)97.73%。

分析Affirm收入的增長，還需回歸到業(yè)務(wù)層面。從招股書披露的數(shù)據(jù)可以看出，Affirm有五大業(yè)務(wù)線，其中最主要的收入來源為兩項(xiàng)——商家網(wǎng)絡(luò)收入和利息收入。

從2019年和2020年的收入數(shù)據(jù)來看，商家網(wǎng)絡(luò)收入約占總收入的一半，而利息收入約占據(jù)總營收的比重為36%。

商家網(wǎng)絡(luò)收入實(shí)質(zhì)是Affirm從商家與消費(fèi)者之間的交易中，收取一定比例的手續(xù)費(fèi)，這個(gè)費(fèi)用由商家承擔(dān)。據(jù)美股研究社了解，Affirm的合作商家包括宜家、沃爾瑪(WMT.US)、Adidas等知名品牌，合作商家數(shù)量超過4000家，并且數(shù)量還在不斷上升。

2020年Affirm收入增長背后除了有一定競爭力之外，受衛(wèi)生事件因素影響推動(dòng)商家向在線支付轉(zhuǎn)移也是一個(gè)重要的原因。在衛(wèi)生事件影響之下，美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)受到較大影響，但線上經(jīng)濟(jì)卻意外迎來爆發(fā)期。不論是消費(fèi)者還是商家都在積極向線上消費(fèi)跟線上服務(wù)遷移，其中電商支付的大爆發(fā)也帶動(dòng)Affirm合作的商家的線上業(yè)務(wù)增長。

說到Affirm營收中的手續(xù)費(fèi)，或許對電子支付稍有了解的投資者腦中會(huì)浮現(xiàn)出螞蟻集團(tuán)的支付寶，在最初發(fā)展階段也是主要靠收取商家手續(xù)費(fèi)"謀生"。隨著業(yè)務(wù)的不斷深入跟拓展，螞蟻集團(tuán)對于手續(xù)費(fèi)的依賴程度也在下降。

據(jù)招股書披露的數(shù)據(jù)，螞蟻集團(tuán)數(shù)字支付與商家服務(wù)業(yè)務(wù)收入占比，從2017年度的過半，下滑至2020年上半年的36%；反之?dāng)?shù)字金融科技平臺(tái)收入占比從2017年的44%，上升至2020年上半年的63%。

由此可看出Affirm與螞蟻集團(tuán)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的差異，二者之間在主要營收來源上實(shí)現(xiàn)了某種程度的"倒掛"。

在美股研究社看來，出現(xiàn)這種情況的一部分原因在于金融借貸業(yè)務(wù)的利潤空間可觀。據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，數(shù)字金融業(yè)務(wù)的毛利率超過50%，凈利率接近20%，這一比例遠(yuǎn)大于商家手續(xù)服務(wù)業(yè)務(wù)。

在利益的熏染下，為什么Affirm沒有將發(fā)展重點(diǎn)放在金融借貸業(yè)務(wù)上呢？美股研究社認(rèn)為這或許在于兩國不同的金融支付市場的差異。

美國傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)（投資理財(cái)、保險(xiǎn)等）較之國內(nèi)市場的成熟度更高。而在用戶需要資金周轉(zhuǎn)時(shí)，種類繁多的傳統(tǒng)金融借貸能夠滿足大部分人群的需求，因而向Affirm借貸資金的用戶數(shù)量和比例還是較少的。這與國內(nèi)目前的情況還是存在些許差異。

失"血"雖減少，突破盈利瓶頸或是關(guān)鍵

雖然商家服務(wù)收入和利息收入實(shí)現(xiàn)了較為不錯(cuò)的漲幅，但至少從目前情況來看,還未能幫助Affirm實(shí)現(xiàn)盈利。

據(jù)招股書披露的數(shù)據(jù)顯示，2019年上半年凈虧損1.2億美元，2020年上半年凈虧損額是1.13億美元。從三季度同比情況看，2019年上半年虧損3080萬美元，2020年上半年凈虧損1528萬美元。

雖仍處于虧損狀態(tài)，但可幸的是，Affirm虧損的額度正在不斷收窄。這種收窄態(tài)勢未來能否繼續(xù)持續(xù)，將是影響投資者情緒和Affirm上市后市場估值的關(guān)鍵因素之一。

在美股研究社看來，影響Affirm盈利的因素之一是成本，控制成本其實(shí)是一把雙刃劍。提高利潤空間的方式之一是收縮成本，但要實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的發(fā)展和擴(kuò)張，成本的投入又是必不可少的。

從招股書數(shù)據(jù)看，從2019年三季度到2020年三季度，Affirm總營業(yè)費(fèi)用的增長是非常顯著的。2019年三季度總營業(yè)費(fèi)用為1.21億美元，2020年三季度則上升至2.19億美元，漲幅超過1億美元。

在各項(xiàng)成本支出中，增幅最大的是銷售與市場營銷。現(xiàn)階段，Affirm這部分的投入占比過大或許也是可以理解的。2019年，Affirm的交易銷售額占美國電子商務(wù)總額的比重僅為1%。為了拉取用戶，獲取用戶所付出的成本是高昂的，尤其是在電子支付領(lǐng)域壟斷趨勢加劇的背景下。

PayPal在2020第二季度的有效賬戶數(shù)量達(dá)到3.46億，月活躍用戶量為3.64億。而反觀Affirm，從招股書數(shù)據(jù)顯示的數(shù)據(jù)可看出，其與PayPal的差距甚大。

此外，貸款承諾損失也是占比較大的一項(xiàng)成本支出，而對于涉及到信貸業(yè)務(wù)的電子支付平臺(tái)而言，這部分的成本支出是必不可少的，而關(guān)鍵在于如何利用技術(shù)手段盡可能降低損失。

Affirm為年輕人提供了一種超前消費(fèi)的方式，隨著"Z時(shí)代"消費(fèi)能力的不斷增強(qiáng)，也為以Affirm為代表的電子支付平臺(tái)提供了良好的發(fā)展機(jī)遇。而搶占年輕用戶對于市場占比并不高的Affirm來說是至關(guān)緊要的任務(wù)，因而如何在提高盈利能力的同時(shí)，掌控好運(yùn)營成本將是Affirm未來面臨的一個(gè)挑戰(zhàn)。

美國電子支付迎來爆發(fā)期，強(qiáng)敵如林下賽道競爭將"血流成河"？

此前，彭博發(fā)布美國金融科技與支付行業(yè)2021年展望，稱這幾支股將會(huì)極大受益。該行預(yù)測Square的估值為2021年EPS為178倍，較兩年期歷史平均水平溢價(jià)76％，StoneCo(STNE.US)為71倍，溢價(jià)75％，得益于強(qiáng)勁的股價(jià)增勢和2021年EPS預(yù)測的下調(diào)。PayPal的市盈率擴(kuò)張幅度較小，為36％，達(dá)到48倍

從美國整體電子支付行業(yè)來看，以Square、PayPal、StoneCo為首的電子支付平臺(tái)們2020年站上了"風(fēng)口浪尖"，此次Affirm的IPO，或許會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)該賽道的競爭程度。

在過去的2020年，美國幾大主流電子支付平臺(tái)的股價(jià)均實(shí)現(xiàn)了不錯(cuò)的戰(zhàn)績。PayPal的股價(jià)漲幅高達(dá)112%，Square的股價(jià)漲幅達(dá)247%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于大盤的漲幅。

其中，PayPal無疑處于老大地位。截至美股研究社發(fā)稿，PayPal市值已經(jīng)達(dá)到2800億美元。三季度PayPal總營收為54.6億美元，與上年同期的43.8億美元相比，同比漲幅達(dá)25%；與上一季度的52.6億美元，環(huán)比上漲3.8%。

這些平臺(tái)股價(jià)高漲的背后，是規(guī)模和體量仍在不斷擴(kuò)大的全球電子支付行業(yè)。據(jù)研究，到2025年，全球數(shù)字支付市場預(yù)計(jì)將以每年24%的速度增長，達(dá)到12.4萬億美元。行業(yè)整體的增長為這些平臺(tái)玩家的發(fā)展提供了最底層的保障。

而除了整體行業(yè)的擴(kuò)張，美股研究社認(rèn)為反壟斷調(diào)查也為這些電子支付平臺(tái)的發(fā)展提供了良好的時(shí)機(jī)。

在FAANG中，蘋果(AAPL.US)擁有自身的電子支付生態(tài)系統(tǒng)Apple pay，此前也曾與高盛推出聯(lián)名電子信用卡，蘋果有做支付業(yè)務(wù)的野心，更重要的是也有其強(qiáng)大的實(shí)力。這對于Affirm這類中小玩家是一個(gè)強(qiáng)勁的威脅。

但反壟斷調(diào)查的進(jìn)行至少一定程度上抑制了Apple pay的擴(kuò)張道路，而這對于PayPal、Square和即將上市的Affirm，或許是一劑福音。

值得注意的是，在Affirm的股東名單中，Shopify持有8.6%股權(quán)。作為電商平臺(tái)的Shopify(SHOP.US)入股電子支付平臺(tái)Affirm，背后的意圖不可謂不明確，"電子支付+電商"的結(jié)合，能形成一個(gè)商業(yè)閉環(huán)，將利潤實(shí)現(xiàn)最大化。

2020年2月，Affirm CEO同時(shí)也是PayPal創(chuàng)始人之一的Max Levchin接受專訪時(shí)表示，數(shù)字貨幣的興起將進(jìn)一步代替現(xiàn)金交易，數(shù)字支付也將得到進(jìn)一步發(fā)展，這是值得期待的趨勢。

Affirm搭載著數(shù)字支付的東風(fēng)來到了紐交所，但在前有豺狼、后有虎豹的市場競爭格局中，比上市更為重要的是如何站穩(wěn)腳跟，尤其是在市占率僅為1%的嚴(yán)峻背景下。對于Affirm后續(xù)的進(jìn)展，美股研究社也將會(huì)持續(xù)關(guān)注。

（編輯：趙錦彬）