美國股市百年：1946-1979年制造業(yè)的波蕩起伏

本文來自 微信公眾號“靳論固收”。

1、引言

20世紀上半葉，“日不落帝國”的光輝已經(jīng)成為明日黃花。兩次世界大戰(zhàn)之后，全球政治格局重塑，接過世界財富與權力交接棒的下一個國家，是大西洋彼岸的美國。在此之后，雖然遭遇過日本等其他競爭者的挑戰(zhàn)，美國一直把持著世界資本市場的頭把交椅，直至今日。所以讀懂了美國股市，就讀懂了20世紀后美國長盛不衰的源泉、當今全球資本市場的格局和世界產(chǎn)業(yè)變遷的歷史。

為此我們撰寫了《全球資本市場歷史》系列報告。本篇報告為系列第八篇，回顧了美國股市二戰(zhàn)后30余年的歷史。

二戰(zhàn)后美國在資本主義世界幾無敵手，又率先展開第三次科技革命，其制造業(yè)于50、60年代達到了巔峰。但歷史和幸運并不總是站在美國一邊，70年代美國遭到石油危機的打擊，德國、日本趁機崛起，美國制造業(yè)從此走上了下坡路。

2、1946-1979 制造業(yè)的波蕩起伏

1945年8月15日，日本裕仁天皇宣布無條件投降。這場歷史上參戰(zhàn)規(guī)模最大、傷亡人數(shù)最多、對人類文明摧殘最為嚴重的戰(zhàn)爭終于落下了帷幕。

二戰(zhàn)不僅帶來了全世界政治格局的巨變——聯(lián)合國成立，兩個超級大國美國和蘇聯(lián)在之后的對抗和冷戰(zhàn)，更帶來了全世界商業(yè)環(huán)境的大洗牌。在二戰(zhàn)后的主要工業(yè)國中，只有美國還保持著完整的工業(yè)能力，面對美國的戰(zhàn)爭功績和經(jīng)濟優(yōu)勢，西歐資本主義國家不得不仰人鼻息、屈服于美國提出的利于自己的世界重構方案。

在這些方案中，最重要的兩條莫過于對世界貨幣體系和貿(mào)易體系的重構。其中貨幣體系的改革是1944年7月出臺的布雷頓森林體系，美元霸權得以確立。貿(mào)易體系的改革則是1947年10月歐美各國簽訂的關稅與貿(mào)易總協(xié)定(General Agreement on Tariffs and Trade，簡稱“關貿(mào)總協(xié)定”)，旨在消除各國間的非關稅壁壘，并降低總體關稅水平。在1947年的首輪協(xié)商中，共有45000種商品關稅得以削減，涉及上百億美元國際貿(mào)易活動。

布雷頓森林體系和關貿(mào)總協(xié)定聯(lián)手，實現(xiàn)了各國商品的公平競爭，美國商品從此可以毫無阻礙的進入世界各地，直接擊碎了英、法等殖民大國在其殖民地的貿(mào)易壟斷。對于這些老牌殖民大國來說，殖民利潤蕩然無存，卻依然要付出殖民地的治安、維護成本，意味著它們必然要拋棄舊世界的殖民體系。而在市場化競爭下，美國制造業(yè)憑借著先進的技術和規(guī)模優(yōu)勢，在世界市場上呼風喚雨，利潤滾滾而來，奠定了今后30年美國霸權的經(jīng)濟基礎。

2.1 繁榮的種子

二戰(zhàn)后美國管理下的全球秩序已經(jīng)重新確立，美國商品走向世界的一切條件都已具備。然而就在這樣一個美國世紀的最開始，美國股市卻并未展現(xiàn)出于國家命運相協(xié)調(diào)的、欣欣向榮的景象。從1946年至1950年，美國股市經(jīng)歷了整整5年的調(diào)整，從戰(zhàn)爭末期的樂觀預期之中，股市指數(shù)甚至回調(diào)了約20%左右。

從最宏觀的GDP數(shù)據(jù)上來看，1946年、1947年美國實際GDP連續(xù)兩年萎縮，但僅僅憑此斷言美國經(jīng)濟陷入了戰(zhàn)后衰退，并造成了股指下跌就為時過早。實際上戰(zhàn)后最初幾年是美國上市企業(yè)盈利快速釋放的時期，主要上市公司盈利普遍增長200%以上。究竟是什么，導致了上市企業(yè)盈利如此集中且快速的增長?又因為什么，企業(yè)的盈利和股票價格走勢相脫節(jié)?

戰(zhàn)后美國企業(yè)盈利飛速增長，與美國從戰(zhàn)時體制向和平體制的轉換密切相關，企業(yè)生產(chǎn)端和民眾消費端都經(jīng)歷了巨大而深刻的轉變。如同前文所提到的，二戰(zhàn)中美國商品價格和企業(yè)盈利都受到了政府的嚴格管控，雖然戰(zhàn)爭中企業(yè)增產(chǎn)頗多，但盈利絲毫沒有增長。戰(zhàn)爭結束后，聯(lián)邦政府很快的結束了戰(zhàn)時計劃經(jīng)濟，重新?lián)肀ё杂墒袌?，讓產(chǎn)品價格和企業(yè)盈利恢復了彈性，成為這一時期企業(yè)盈利增長的必要條件。

盡管市場經(jīng)濟得以恢復，企業(yè)盈利若要真正出現(xiàn)改善，仍需要需求端的好轉。戰(zhàn)后美國民眾的消費欲望迅速釋放，替代政府需求成為了需求端改善的源動力?；厮葜炼?zhàn)期間，美國政府為了優(yōu)先滿足軍事需求，對重要物資實行嚴格的配給和管控，民眾消費因此被極大的壓制了?！皯{票購買”是戰(zhàn)爭期間美國民眾消費的常態(tài)。1944年美國民眾的儲蓄額高達38.7億美元，為同年美國GDP的17.3%。隨后物資配給制度結束了，在龐大存款的支持下，美國民眾壓抑多年的消費熱情迸發(fā)出來，所有的商品均被搶購一空。短短兩年半的時間，美國人就揮霍掉了30億美元存款。民眾消費需求的巨大改善，成為企業(yè)盈利增長的重要支柱。

除了一般消費，美國政府向退役軍人和轉型工廠投放大量優(yōu)惠貸款，也促進了投資，成為需求改善的推動力之一。戰(zhàn)后兩年內(nèi)，美國有上千萬軍人復員回鄉(xiāng)，占到了當時美國總人口的7%以上。為了促進工廠吸收復員軍人的就業(yè)，完善個人安置，聯(lián)邦政府聯(lián)合退伍軍人事務部(Department of Veterans Affairs)等多部門和銀行系統(tǒng)，向軍用轉民用工廠和退伍軍人提供廉價貸款。1948年美國政府機構向商業(yè)領域投放的直接貸款就高達30億美元，是1945年的3倍以上。政府貸款有力的促進了私人投資，助推企業(yè)盈利得到改善。

除了國內(nèi)的消費、投資因素之外，歐亞國家在戰(zhàn)爭廢墟中重建，也需要大量的美國物資支持。出于人道主義，同時為了對抗蘇聯(lián)在歐洲、亞洲的影響力，美國很快恢復了對曾經(jīng)的主要貿(mào)易國西德、日本、法國等國的商品出口和援助。1948年美國還啟動了馬歇爾計劃，幫助西歐國家快速重建。在外部需求的支持下，美國在戰(zhàn)后的商品出口額絲毫不遜于戰(zhàn)爭期間的武器出口額，商品出口保持堅挺也成為企業(yè)盈利的重要原因。

總的來說，消費、私人投資和出口明顯提振了企業(yè)盈利，但是與此同時股票價格卻毫無上漲的跡象，這則主要歸咎于當時嚴重的通貨膨脹壓制了股票估值。戰(zhàn)后，生產(chǎn)工廠從軍用轉向民用需要一定的改造時間，改造期間商品的生產(chǎn)速度跟不上突然迸發(fā)出的消費需求，造成1946年至1947年間美國出現(xiàn)了極其嚴重的通貨膨脹現(xiàn)象，CPI同比一度高達19%。飛速上漲的商品價格讓股票的回報相形見絀，因此即使理性的投資者也不得不拋售股票，轉向投資其他回報更高的資產(chǎn)。

不過在震蕩調(diào)整的大環(huán)境中，仍有不少股票走出了超越大盤的漲勢。由于軍事需求消失，戰(zhàn)后美國大多數(shù)傳統(tǒng)商品的產(chǎn)量均出現(xiàn)了不同程度的下滑，例如鋼鐵產(chǎn)量即在兩年內(nèi)下跌了20%。然而在一些新興化工領域，由于技術的進步和應用推廣落地，主要商品產(chǎn)量不降反升。在合成纖維、化肥等新應用的推動下，重要化工原材料硫酸的產(chǎn)量穩(wěn)步上漲。另外二戰(zhàn)期間石油因其熱值高、易運輸、更清潔的特點，得到了軍方的廣泛重視。石油逐步代替煤炭成為主要能源，并改變了戰(zhàn)后世界的能源格局，美國的石油產(chǎn)量也受需求推動不斷增加。

因此這一時期盈利增長更加強勁、表現(xiàn)突出的股票主要集中在上游新型化工和石油領域，側面體現(xiàn)出戰(zhàn)后軍用轉民用技術領域的初步成就。

美國股市雖然整體上并沒有展現(xiàn)出應有的繁榮，股票價格仍在調(diào)整之中。但是這幾年間企業(yè)盈利已經(jīng)更上了一個臺階，牛市的種子已經(jīng)埋下，只需一場春雨落下，股市就將開花結果。

2.2 孩子、房子和車子

當時間來到20世紀50年代，美國股市迎來了久違的超級大牛市，整個50年代股市指數(shù)上漲超過250%，表現(xiàn)僅次于“咆哮的20年代”。其實二戰(zhàn)結束時美股企業(yè)盈利已經(jīng)開始增長，當50年代一些抑制股票估值的因素消散后，股價終于開始上行，以同企業(yè)利潤的增速相匹配。

其中最重要的一點是通貨膨脹得以緩和，使股票重新吸引了投資者的目光。在40年代末，美國股市中市盈率低于7倍的優(yōu)質(zhì)股票比比皆是，但由于物價上漲速度過快，這些股票仍不具有投資價值。50年代初期，美國企業(yè)從軍用向民用的轉換基本完成，商品供應大幅增加，使得物價得到了較好的控制。1949年下半年開始，CPI甚至出現(xiàn)小幅負增長。與此同時，買入股票指數(shù)的年回報仍高達15%以上。相比較而言購入股票就成為了一筆劃算的投資，牛市水到渠成地出現(xiàn)了。

這一時期美國股市還顯示出一種奇特的現(xiàn)象：當經(jīng)濟越差時，股票的上漲速度越快。整個50年代，宏觀經(jīng)濟最差的兩個年份是1954年與1958年，當年美國實際GDP分別增長了-0.6%、-0.7%。然而在股票市場中，這兩年股指分別上漲了41%、32%，是整個50年代表現(xiàn)最好的兩年。

這種宏觀經(jīng)濟和股票漲勢的背離，其背后可能與當時美股散戶居多、散戶在投資與消費決策上的非理性有關。簡單來說，當經(jīng)濟向好時，美國民眾并不擔心未來的收入情況，更傾向于消費，盡管此時股票的盈利回報更高，也不能吸引投資者入市。而當經(jīng)濟變差時，民眾開始擔心起未來的收入保障，因此更加傾向于儲蓄和投資，上市企業(yè)盈利停滯甚至小幅下降，仍不能阻擋投資者將資金放入股市?？紤]到當時美國股市散戶持股比例超過90%，這種非理性情緒可能主導了股票價格的漲跌。

從更微觀的行業(yè)角度上來看，50年代牛市中，汽車、家電等下游耐用消費品制造業(yè)股價表現(xiàn)最為突出，帶動整體工業(yè)股股價上漲超過300%，表現(xiàn)遠好于大盤。拉動此類公司股價上漲的核心因素是當時出現(xiàn)的房地產(chǎn)熱潮。戰(zhàn)后隨著上千萬軍人復員并成家立業(yè)，美國迎來了結婚及嬰兒出生高峰。長期的經(jīng)濟繁榮和家庭收入提升，也讓美國的父母們“愿意生”、“有能力生”，平均每個美國家庭撫育的子女人數(shù)達到3.5個左右，生育意愿較二戰(zhàn)前有了明顯提高。

家庭規(guī)模的擴大，最直接的結果就是普通家庭對面積更大、更舒適的新房需求更旺盛了。然而從南北戰(zhàn)爭后開始計算起，美國已經(jīng)經(jīng)歷了近一百年的工業(yè)化和城鎮(zhèn)化，主要城市核心區(qū)域早已擁擠不堪，無法滿足一般家庭日益上升的住房需求。在民眾的呼吁下，50年代美國各級地方政府開始大力修建城市周邊道路和基礎設施，開發(fā)郊區(qū)、推動住宅郊區(qū)化。

遺憾的是，美股投資者無法通過投資地產(chǎn)公司，直接瓜分到本輪郊區(qū)地產(chǎn)開發(fā)的紅利。由于美國房地產(chǎn)行業(yè)集中度非常低，開發(fā)商規(guī)模小且分散，導致能上市的房地產(chǎn)企業(yè)寥寥無幾——1950年美股中僅有1家房地產(chǎn)公司。不過在這場住宅郊區(qū)化的浪潮中，美國家庭不但搬進了郊區(qū)的新家，還購買最新式的家用電器和家具，使得一眾家電、家具生產(chǎn)商間接享受到了房地產(chǎn)開發(fā)的利好。

住宅郊區(qū)化間接利好的另一個行業(yè)是汽車制造。因為郊區(qū)的公共交通網(wǎng)絡稀疏，往來市中心的通勤時間變長，汽車不得不成為美國郊區(qū)家庭的必備品。在汽車需求最好的年份，僅福特(F.US)和雪佛蘭這兩家品牌就能賣出300萬輛汽車，是40年代末汽車銷售量的3倍。受汽車銷售向好的刺激，通用汽車(GM.US)、倍耐力輪胎(Goodyear Tire, GT.US)的公司股價分別上漲了近15倍、20倍。

除了住宅郊區(qū)化帶來的商品需求以外，大型企業(yè)邁向自動化、電子化生產(chǎn)，效率進一步提升，也是促進企業(yè)盈利的重要因素。這里就不得不提及電子計算行業(yè)的先驅(qū)者，國際商業(yè)機器公司(International Business Machine，簡稱“IBM”)。1952年IBM推出的第一臺大型商業(yè)電子計算機“IBM 701”，迅速占據(jù)了美國市場80%以上的份額，并構成大型工廠早期數(shù)控機床、自動化流水線的中樞。在電子計算領域技術進步的帶動下，大型企業(yè)的生產(chǎn)效率明顯提高，IBM也因此賺的盆滿缽滿。10年時間內(nèi)其收入從2.7億美元跳躍至18.1億美元，雇員人數(shù)從3萬人增長至10萬人，股價上漲超過10倍。

2.3 娛樂至上

60年代，披頭士樂隊掀起了美國樂壇和娛樂領域的颶風，成為一個社會現(xiàn)象。披頭士樂隊出現(xiàn)的時點正好處于60年代美國家庭娛樂消費的黃金時期，正在尋找精神偶像的美國人，為披頭士樂隊的成名創(chuàng)造了良好的先天條件。

60年代的美國股市也很好的反映出此種消費風向的改變。雖然從大盤指數(shù)上來看，60年代美股延續(xù)了50年代以來的上漲勢頭，1960年至1968年，美股指數(shù)上漲接近80%。但是推動大盤上行的動力已有所切換。表現(xiàn)最突出的行業(yè)，已經(jīng)從汽車、家電等耐用品制造業(yè)轉向休閑娛樂行業(yè)。

60年代美國旅游行業(yè)開始崛起。1955年，在華特·迪士尼先生 (Walt Disney)的親自監(jiān)督下，第一座迪士尼主題公園在洛杉磯市區(qū)東南拔地而起，成為華特迪士尼公司在影視版權之外的重要收入來源。

隨著出門旅游的民眾越來越多，美國旅游行業(yè)蒸蒸日上，僅西海岸一家迪士尼樂園的接待能力已經(jīng)無法回應全美家庭的游玩熱情。因此1963年迪士尼公司在東海岸規(guī)劃了一家新的主題公園，這家新公園的選址沒有定位在紐約等大型城市附近，而是選在陽光明媚的旅游城市奧蘭多。顯然僅僅奧蘭多的25萬本地人口是無法支撐起迪士尼樂園營收的，新的樂園自然是將目光投向整個東海岸的度假游客。這反映出在當時的美國，度假旅行已經(jīng)成為一種全民的風尚。無獨有偶，1964年迪士尼公司的主要競爭對手環(huán)球影業(yè)(Universal Picture)也在好萊塢建成了主題公園“環(huán)球影城”(Universal Studio)，試圖分享旅游市場越來越大的蛋糕。

受旅游熱的推動，60年代酒店業(yè)和航空運輸業(yè)全面繁榮。這一時期全美賓館酒店雇員人數(shù)上升了50%，航空公司載客人次更是增長1倍以上，市場增長速度大幅超過50年代。航空公司和度假酒店的股票表現(xiàn)同樣優(yōu)異。

60年代美國文娛行業(yè)大發(fā)展的根源是什么?經(jīng)歷了戰(zhàn)時技術研發(fā)、電子化和自動化革命的美國制造業(yè)，在戰(zhàn)后20年內(nèi)相對世界同業(yè)保持了絕對的技術領先水平，才是美國戰(zhàn)后繁榮的根本動力。

只有當制造業(yè)高效地為國家創(chuàng)造更多財富時，文化、娛樂等分配財富的服務業(yè)才有發(fā)展的空間。60年代美國文娛產(chǎn)業(yè)發(fā)展加速，股票受到投資者追捧，實際上也是當時美國制造業(yè)發(fā)達的一種衍生現(xiàn)象。經(jīng)過戰(zhàn)后20年的發(fā)展，美國用世界上技術最先進的工業(yè)體系，培養(yǎng)出了規(guī)模最龐大的中產(chǎn)階層。在50年代相繼購入住房、汽車后，中產(chǎn)家庭的物質(zhì)需求已經(jīng)得到基本滿足，到60年代更多的金錢被花在了休閑、文化、娛樂領域，可謂是“娛樂至上”，同時也催生出了美股新的增長點。

不過“花無百日紅”，美國制造業(yè)的優(yōu)勢不可能永遠維持下去，60年代末期美國制造業(yè)衰落的苗頭已經(jīng)開始顯現(xiàn)，美國戰(zhàn)后繁榮的動力即將受到嚴峻考驗。在舊的增長動力開始枯萎，新的動力尚未出現(xiàn)時，70年代的美國經(jīng)濟將不可避免的面臨陣痛，而美國股市也隨之一道經(jīng)歷了10年的震蕩。

2.4 失去的十年

1968年末美股結束了從1950年開始的長達19年的牛市。這19年間，美股指數(shù)合計上漲了544%。但當歷史前進至60年代末期時，美國的經(jīng)濟繁榮開始落下帷幕。美股最先感受到了這個變化，股市大盤于1968年12月登頂后，旋即失去了繼續(xù)上漲的動力，開始震蕩下行。而當美股開啟下一輪長期牛市時，已經(jīng)是80年代的事了。

在這期間的20世紀70年代，美國股市危機頻繁發(fā)生，大盤反復震蕩卻難以突破前高，可以說是美國版的“失去的十年”。造成這一現(xiàn)象的主要原因是美國經(jīng)濟的基石——制造業(yè)出現(xiàn)衰落跡象，且在世界范圍內(nèi)的地位有所下降。制造業(yè)的疲軟削弱了經(jīng)濟增長的深層動能，美股因此很難有出色表現(xiàn)。

60年代末美國科技浪潮陷入低谷，是其制造業(yè)衰落的起因。50、60年代，借著自動化革命的東風，美國電子產(chǎn)業(yè)取得了突破性的成就，IBM(IBM.US)就是當時美國電子產(chǎn)業(yè)發(fā)展的縮影。但隨著60年代末美國政府對IBM發(fā)起反壟斷調(diào)查和創(chuàng)始人家族的相繼離去，公司陷入了發(fā)展和研發(fā)瓶頸。70年代公司雖然一直保持著行業(yè)龍頭地位，卻再難以拿出劃時代的作品。當計算機革命放慢腳步時，美國工業(yè)企業(yè)的生產(chǎn)效率也隨之停滯。1969年美國勞動生產(chǎn)率數(shù)據(jù)自二戰(zhàn)后首次出現(xiàn)了連續(xù)一年的同比下滑，預示著70年代科技低谷的到來。

美國制造業(yè)停滯的同時，德國、日本的工業(yè)水平依然在持續(xù)攀升，將“美國制造”擠下了神壇。二戰(zhàn)后美國企業(yè)之所以能獨步天下，一方面是由于技術領先，另一方面也是由于德國、日本等國工業(yè)基礎在戰(zhàn)爭中被摧毀殆盡，無力同美國展開競爭。但在20余年的重建和復蘇后，德國、日本的工業(yè)能力重新接近美國，甚至在部分領域?qū)崿F(xiàn)對美國的反超。

最能體現(xiàn)三國激烈對抗的領域莫過于汽車工業(yè)。相對于大排量、外形粗獷的美國車，德國車設計更加美觀，日本車經(jīng)濟耐用，在世界市場上同美國車展開了強有力的競爭。外國車甚至也打開了美國消費者的心門，1969年大眾在美國賣出了55萬輛車，豐田緊隨其后賣出近13萬輛，美國汽車廠商只能眼睜睜的看著市場中的進口車比例越來越大。

國際市場競爭不過，國內(nèi)市場又丟城失地，美國制造業(yè)優(yōu)勢下降的結果就是美國的商品出口越來越少，而進口需求反而增大，國家財富向外流失。1971年美國出現(xiàn)了自1890年以來的第一次商品貿(mào)易逆差，敲響了美國制造業(yè)的警鐘。

這一時期美國政府在經(jīng)濟、財政政策上頻頻失誤，也加速了制造業(yè)的衰退。1966年美國派兵全面介入越南戰(zhàn)爭。越戰(zhàn)泥潭成為美國政府財政上的無底洞。整個越戰(zhàn)期間，美國政府在軍事上的直接開支達到1680億美元，占到當時GDP的15%左右，更有上千億美元間接開支用在士兵福利和家屬撫恤上。越戰(zhàn)初期，美國經(jīng)濟尚屬繁榮，突然出現(xiàn)的大量軍事采購訂單讓商品一時間供不應求，加速了當時的物價上漲速度。

幾乎同一時期，美國民主黨總統(tǒng)林登·貝恩斯·約翰遜 (Lyndon Baines Johnson)提出“偉大社會”(Great Society)構想，旨在消滅美國社會的絕對貧困。在他的安排下，美國政府多次提高最低工資標準，改善底層民眾福利。雖然約翰遜的計劃有助于縮小美國社會的收入差距，但客觀上加重了美國企業(yè)的人力成本負擔，也對物價上漲起到了推波助瀾的作用。在兩者的共同作用下，70年代初美國的通貨膨脹速度高于世界其他地區(qū)。相比于進口商品，美國貨在價格上更具劣勢了。

最終美國制造業(yè)的衰退不但拖累了經(jīng)濟發(fā)展，更導致了布雷頓森林體系的崩潰。長久以來，美國一直依靠商品出口回流海外美元，保持美元的強勢地位。但當美國制造業(yè)稱霸世界的時代一去不復返后，商品貿(mào)易的順差轉為逆差，美元流出速度加快。這時美國的黃金儲備已經(jīng)無法再滿足其他國家手持美元、購買黃金的全部需求，部分國家央行就開始對美元投出不信任票，拋售手中的美元。國際資本擔心美元即將貶值，也順勢拋售包括美股在內(nèi)的美元資產(chǎn)，導致整個金融市場動蕩不安，股市大幅下行。在各方拋售的壓力下，1971年8月美國總統(tǒng)理查德·尼克松宣布美元貶值和停止兌換黃金，布雷頓森林體系就此崩潰。

美元停止兌換黃金之后，為了繼續(xù)支持美元霸權，美國政府開始著手構建石油美元體系。1974年第一次石油危機之后，美國政府和沙特阿拉伯王室達成了一系列協(xié)議，以美國向沙特購買石油并提供軍事、安全援助為條件，換得沙特繼續(xù)使用美元進行石油貿(mào)易結算，同時美國為沙特的石油美元回流國內(nèi)金融市場提供便利。從此石油代替黃金重新為美元做了背書，讓美元在牙買加體系下繼續(xù)勉強維持主要儲備貨幣的地位。

2.5 災難在持續(xù)

1973年10月第4次中東戰(zhàn)爭爆發(fā)，美國因為在背后支持以色列，成為了所有中東產(chǎn)油國共同的敵人。石油輸出國組織歐佩克旋即決定減產(chǎn)，并對美國展開石油禁運，第一次石油危機全面發(fā)酵。石油危機對美國股市的打擊是致命性的，短短1年半的時間里，美國股市指數(shù)下跌了40%，成為二戰(zhàn)后美國股市最慘烈的一次崩盤。

這次石油危機在通貨膨脹和經(jīng)濟衰退兩個方面打擊了股市情緒。首先是石油危機造成了世界范圍內(nèi)的石油短缺和油價上漲，兩年內(nèi)國際原油價格就從2.48美元/桶飆升至11.58美元/桶，以石油作為基礎能源的工業(yè)產(chǎn)品漲價壓力巨大。在兩次石油危機期間，美國的CPI增速均漲至10%以上，飛速上漲的物價降低了股票投資所帶來的回報，從而引發(fā)了股票拋售。

美國本是一個具有豐富油氣資源和開采能力的國家，在市場調(diào)節(jié)下，油價上漲會促進本國石油企業(yè)最大化利用已有產(chǎn)能，進而增加本土石油產(chǎn)量，緩解石油供給缺口。然而當時的美國政府卻選擇了另外一條道路。1971年，尼克松總統(tǒng)為了抑制當時比較嚴重的通貨膨脹問題，用行政命令限制本國出產(chǎn)的石油價格。當?shù)谝淮问臀C爆發(fā)，世界石油價格已經(jīng)上漲至10美元每桶以上時，美國本土企業(yè)出產(chǎn)的石油價格仍被限制在5.25美元每桶。行政干預極大的損害了石油企業(yè)的生產(chǎn)熱情，在油價高漲的70年代，美國石油產(chǎn)量不升反降。錯誤的政策不但沒有達到抑制通脹的目的，反而擴大了美國的石油供給缺口，并使得第二次石油危機到來時，美國的通貨膨脹問題較第一次更加惡化了。

另一方面，石油危機前能源價格長期低廉，讓美國人養(yǎng)成了肆意揮霍資源的習慣。很多美國出產(chǎn)的商品也依照美國人的消費習慣設計，并未考慮到節(jié)約能源的需求。但當石油危機襲來時，石油價格數(shù)倍上漲也讓富裕的美國人難以承受。商品價格普遍上漲，不但削弱了美國人手中財富的購買能力，更讓美國人偏好外國制造的、能源節(jié)約型的商品，進一步打擊了美國制造業(yè)，將經(jīng)濟拖入衰退當中。

為了托底經(jīng)濟，美國政府按照凱恩斯主義經(jīng)濟學的思路，擴大政府開支和貨幣投放，增加需求。但這種積極的財政、貨幣政策進一步加速了通脹，并繼續(xù)將消費者推向優(yōu)質(zhì)節(jié)能的進口商品，不利于本土制造業(yè)。從此美國經(jīng)濟于70年代中后期陷入了“通脹-衰退”的惡性循環(huán)，股市也因為經(jīng)濟的陰晴不定而波動加劇，表現(xiàn)不佳。

在這種大幅震蕩的行情中，投資者更傾向于購入確定性強的大盤藍籌股，導致70年代美國股市呈現(xiàn)出一種大盤股表現(xiàn)好于小市值股票的現(xiàn)象。其中50只大盤股被投資者提煉出來，冠以“漂亮50”(Nifty Fifty)的稱號。機構投資者因為抱團持有這些大盤股，所以收益率普遍高于散戶。以往直接參與股票市場的散戶、個人，為了收益的穩(wěn)定，也開始追捧起股票基金，推動美國股市在機構化的道路上前進。

回首二戰(zhàn)后30余年美股的波蕩起伏，我們就能發(fā)現(xiàn)，這一時期美股的歷史其實是一段美國制造業(yè)興盛、巔峰、以及衰落的歷史。到70年代后期，由制造業(yè)推動經(jīng)濟發(fā)展的思路在美國遭遇重重問題，社會上下也在不斷思索新的經(jīng)濟驅(qū)動模式，并最終引發(fā)了80年代初的一系列經(jīng)濟社會改革。之后美國順利地找到了新的經(jīng)濟發(fā)展方略，并再次迎來了美股牛市，不過那就是一篇新的故事了。

風險提示：市場波動風險。

(本文節(jié)選自《股市百年啟示錄》，內(nèi)容有刪減)

(編輯：曾盈穎)