光伏硅料：緊缺戰(zhàn)略物資，價(jià)格上升通道已經(jīng)開啟

四季度硅料交易量回歸常態(tài)，價(jià)格見底信號(hào)明確，上升通道開啟。硅料價(jià)格自9月硅料事故后走高至97元/kg，后因硅料庫存消化+硅片企業(yè)開工率下調(diào)+小廠拋售庫存，12月初硅料價(jià)格下探至82元/kg。我們認(rèn)為，硅料庫存消化，疊加硅片企業(yè)陸續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，進(jìn)入12月以來硅料價(jià)格跌幅持續(xù)收窄，近期呈現(xiàn)企穩(wěn)回升態(tài)勢，價(jià)格已經(jīng)進(jìn)入明確上升通道。

2021年光伏需求仍將維持強(qiáng)勢，硅料系戰(zhàn)略物資，最緊缺環(huán)節(jié)，79%硅料產(chǎn)能已有長單鎖定。需求方面，預(yù)計(jì)2021年光伏新增裝機(jī)需求160GW，同比+30%，對(duì)應(yīng)組件需求170-180GW，對(duì)應(yīng)硅料52-55萬噸。供給方面，2021年硅料新增產(chǎn)能主要集中于2021Q4投放，考慮爬坡等因素，對(duì)2021年實(shí)際增量貢獻(xiàn)有限，預(yù)計(jì)有效產(chǎn)能僅為50-52萬噸，2021年供需持續(xù)偏緊。同時(shí)，2020Q2起硅片產(chǎn)能快速擴(kuò)張，硅料與硅片供需關(guān)系反轉(zhuǎn)，硅片為保障原材料充足供應(yīng)，多家企業(yè)通過長單鎖定硅料供應(yīng)，目前79%硅料產(chǎn)能已被長協(xié)鎖定，供給緊張進(jìn)一步驗(yàn)證。

顆粒硅進(jìn)步明顯，但不足以改善硅料供需，產(chǎn)品應(yīng)用也尚存優(yōu)化空間。盡管顆粒硅已經(jīng)初步具備了產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用的要求，但由于運(yùn)輸、使用過程中容易被污染、生產(chǎn)過程危險(xiǎn)系數(shù)更高等因素，目前產(chǎn)能有限（根據(jù)協(xié)鑫規(guī)劃，2020-2022年產(chǎn)能分別為1/5.4/11萬噸/年），還難以完全彌補(bǔ)塊狀硅的供給缺口。既不足以影響供需關(guān)系，也不足以影響行業(yè)均衡價(jià)格，但對(duì)于協(xié)鑫本身是重大變量。

投資建議：根據(jù)明年國內(nèi)組件需求規(guī)模及硅料企業(yè)的成本曲線，我們預(yù)計(jì)明年硅料的價(jià)格中樞將在85元/kg附近，低位跌破80元/kg概率較小，高位可能探至100元/kg。而硅料龍頭企業(yè)由于具備規(guī)模效應(yīng)，更具成本優(yōu)勢，盈利能力顯著優(yōu)于行業(yè)平均水平。推薦：通威股份、大全新能源(DQ.US)（海外覆蓋）、新特能源(01799)（海外覆蓋）、保利協(xié)鑫能源(03800)（海外覆蓋）等；建議關(guān)注：亞洲硅業(yè)（IPO受理中）。

風(fēng)險(xiǎn)提示：全球光伏新增裝機(jī)規(guī)模不及預(yù)期；硅粉價(jià)格大幅波動(dòng)；硅料新建產(chǎn)能投放節(jié)奏不及預(yù)期；產(chǎn)業(yè)技術(shù)進(jìn)步導(dǎo)致單位硅耗下降超預(yù)期等。

一、板塊供需分析：2021年供需扭轉(zhuǎn)，整體緊平衡

硅料價(jià)格波動(dòng)由供求關(guān)系決定：硅料產(chǎn)能超過需求則價(jià)格持續(xù)下行，產(chǎn)能低于需求則價(jià)格不斷攀升。

2020年硅料價(jià)格波動(dòng)與供需相關(guān)，12月硅料價(jià)格明確見底

（1）2020年1-6月：年初時(shí)價(jià)格保持穩(wěn)定，2020Q1末由于疫情影響需求，價(jià)格逐步下行；

（2）2020年7-9月：保利協(xié)鑫工廠發(fā)生事故后，供給不足，價(jià)格跳漲；

（3）2020年9-11月：由于下游庫存充足且開工率不足，硅料價(jià)格出現(xiàn)小幅回撤；

（4）2020年12月：硅料跌幅收窄，且根據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研硅料庫存消化完畢，疊加硅片產(chǎn)能逐步投放，硅料價(jià)格明確見底，呈現(xiàn)筑底反彈趨勢。

2020年落后產(chǎn)能退出

硅料目前產(chǎn)能59萬噸相較2019年底的65萬噸有所降低，主要原因在于國內(nèi)非龍頭企業(yè)4.2萬噸產(chǎn)能的關(guān)停以及韓國OCI4.7萬噸產(chǎn)能停產(chǎn)。 

2021年新增產(chǎn)能有限

現(xiàn)在國內(nèi)主要的廠商大多已有擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，預(yù)計(jì)2021年名義產(chǎn)能將會(huì)新增17萬噸，擴(kuò)建產(chǎn)能最早將會(huì)在2021年Q2投產(chǎn)，2021年底名義產(chǎn)能將會(huì)達(dá)到76萬噸，同比提升28.8%。預(yù)計(jì)2021年有效產(chǎn)能僅會(huì)增長5萬噸，2021年有效產(chǎn)能合計(jì)208GW。

供需分析角度1：硅料和硅片的供需關(guān)系決定硅料定價(jià)權(quán)

2020Q1之后硅料與硅片缺口出現(xiàn)翻轉(zhuǎn)，并且隨著硅料缺口持續(xù)擴(kuò)大，眾多硅片企業(yè)選擇通過長單鎖定硅料，保障原材料穩(wěn)定供應(yīng)。目前根據(jù)PVinfolink測算預(yù)計(jì)，硅料產(chǎn)能已有79%被硅片企業(yè)鎖單。

供需分析角度2：硅料與需求的供需關(guān)系決定硅料的價(jià)格走勢

預(yù)計(jì)2020Q4及2021Q3-Q4，硅料與需求之間的差值縮窄，推斷未來硅料在這兩個(gè)時(shí)期價(jià)格會(huì)邊際向上。其中，今年第四季度硅料價(jià)格從9月初的97元/kg逐步下行至82元/kg，近期價(jià)格企穩(wěn)回，當(dāng)前報(bào)價(jià)83元/kg。

二、板塊供需分析：顆粒硅新增供給少，不足以影響供需關(guān)系

1、顆粒硅優(yōu)劣勢顯著：顆粒硅具備生產(chǎn)成本低、可提高硅棒生產(chǎn)效率等優(yōu)勢

今年協(xié)鑫初步生產(chǎn)出了可商用的顆粒硅產(chǎn)品，在西門子法塊狀硅緊缺的背景下，部分大廠將顆粒硅作為了備選方案。從使用效果來看，顆粒硅優(yōu)缺點(diǎn)均比較明顯。

顆粒硅優(yōu)點(diǎn)

（1）生產(chǎn)成本較低：生產(chǎn)工藝為低溫連續(xù)生產(chǎn)，電耗顯著低于西門子法，且由于不用敲碎，后續(xù)處理工序也有簡化。根據(jù)協(xié)鑫數(shù)據(jù)，顆粒硅能夠使投資成本下降30%，電耗下降65%，項(xiàng)目人員數(shù)量降低30%；

（2）可提升硅棒生產(chǎn)效率：顆粒硅單位體積小，同樣體積的單晶爐可以投入更多硅料，也可以在原先塊狀硅的基礎(chǔ)上將顆粒硅用于填縫；

（3）支持連續(xù)投料：顆粒硅流動(dòng)性較好，是面向未來CCZ（連續(xù)投料）平臺(tái)的技術(shù)。

2、顆粒硅優(yōu)劣勢顯著：不足主要目前體現(xiàn)在雜質(zhì)含量高、生產(chǎn)過程危險(xiǎn)、產(chǎn)能不足

顆粒硅不足

（1）雜質(zhì)含量高：顆粒硅單位體積小，暴露在外的表面積相比塊狀硅更多，另外由于工藝特性顆粒硅內(nèi)部晶格更為疏松，雜質(zhì)更容易侵入；

（2）含氫量高：可能出現(xiàn)“氫跳”現(xiàn)象，影響單晶爐熱場壽命和拉棒穩(wěn)定性；

（3）生產(chǎn)過程更為危險(xiǎn)：顆粒硅生產(chǎn)的重要原料是硅烷氣體，該氣體易燃易爆，泄露可能造成重大事故。

顆粒硅相比自身有進(jìn)步，但還不足以顛覆塊狀硅主流地位

流化床法下的顆粒硅生產(chǎn)技術(shù)在過去10年是有進(jìn)步的，但目前還不具備顛覆當(dāng)前主流技術(shù)西門子法塊狀硅的能力，最主要的原因是產(chǎn)能還比較少，產(chǎn)品性能相比塊狀硅還不成熟。

顆粒硅現(xiàn)有產(chǎn)能還不足以補(bǔ)齊塊狀硅需求缺口

協(xié)鑫集團(tuán)是目前唯一具備顆粒硅批量生產(chǎn)能力的廠商，但當(dāng)前產(chǎn)能僅達(dá)到1萬噸，實(shí)際產(chǎn)量預(yù)計(jì)僅為0.5萬噸。保利協(xié)鑫目前顆粒硅規(guī)劃產(chǎn)能10萬噸，其中2020年9月開工項(xiàng)目5.4萬噸，計(jì)劃分兩期建設(shè)，于2021年6月年產(chǎn)能擴(kuò)至3萬噸，至2021年底年產(chǎn)能擴(kuò)至5.4萬噸。按此計(jì)劃全部規(guī)劃產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)完成至少要到2022年，因此2021年年內(nèi)其顆粒硅產(chǎn)能擴(kuò)張對(duì)于硅料供給格局影響甚微。

三、2021年硅料價(jià)格展望：中樞價(jià)格85元/kg

預(yù)計(jì)2021年硅料價(jià)格高于74元/kg

根據(jù)2021年硅料成本曲線測算，假設(shè)2021年光伏新增裝機(jī)需求160GW，考慮容配比后組件需求達(dá)到170~180GW。預(yù)計(jì)硅料需求為51.9~54.9萬噸，極端情況下，Hemlock的盈利仍能覆蓋現(xiàn)金成本，則對(duì)應(yīng)硅料含稅價(jià)為73.45元/kg以上。

考慮不同情境下，硅料價(jià)格預(yù)計(jì)為74-93元/kg

（1）情景1：若不考慮折舊，硅料價(jià)格僅覆蓋供需平衡點(diǎn)企業(yè)（Hemlock）的現(xiàn)金成本，對(duì)應(yīng)硅料含稅價(jià)為74元/kg以上；

（2）情景2：若考慮折舊，即平衡點(diǎn)企業(yè)凈利率為0%時(shí)，對(duì)應(yīng)硅料含稅價(jià)為85元/kg以上；

（3）情景3：如果考慮平衡點(diǎn)企業(yè)凈利率為10%，對(duì)應(yīng)硅料含稅價(jià)為93元/kg以上。

我們認(rèn)為情景1一般出現(xiàn)在供過于求階段，而2021供不應(yīng)求實(shí)際情況接近情景2與情景3，即硅料價(jià)格處于85-92元/kg。