泥中茅臺(tái)——海螺水泥（00914），可以布局了嗎？

水泥價(jià)格有望維持高位

根據(jù)中金研報(bào)，2021年，水泥需求將小幅微增，供給整體受控，盈利保持高位韌性。而長(zhǎng)三角、珠三角、京津冀等核心區(qū)域盈利仍有增長(zhǎng)空間。2018年，地產(chǎn)調(diào)控趨嚴(yán)+社融增速下行+基建增長(zhǎng)乏力背景下，當(dāng)年水泥仍維持量?jī)r(jià)齊升，全年水泥需求同比增長(zhǎng)3%，價(jià)格中樞繼續(xù)大增22%。

中金認(rèn)為，水泥行業(yè)區(qū)域景氣度的分化、以及投資高峰時(shí)點(diǎn)與水泥實(shí)際需求高峰時(shí)點(diǎn)的錯(cuò)位使得在宏觀數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳時(shí)，水泥量?jī)r(jià)仍可能穩(wěn)中有增，推動(dòng)龍頭盈利維持高位。在基本面需求旺盛、水泥價(jià)格攀高的情況下，近期水泥估值較前期高點(diǎn)明顯回撤，中金認(rèn)為或類似于2018年，是市場(chǎng)擔(dān)憂基建后繼乏力、地產(chǎn)三條紅線、及對(duì)應(yīng)的社融增速下行影響所致，是對(duì)板塊的“錯(cuò)殺”。

回顧2020年，多重壓力測(cè)試下，水泥龍頭展現(xiàn)強(qiáng)大盈利韌性。

2020年衛(wèi)生事件（1Q20衛(wèi)生事件暴發(fā)期間，2~3月水泥發(fā)貨率連續(xù)數(shù)周徘徊在30%以下，需求清淡）、極端天氣（6~7月南方進(jìn)入超長(zhǎng)梅雨季，暴發(fā)洪澇災(zāi)害，8~10月中南地區(qū)雨水仍多于往年）、進(jìn)口低價(jià)熟料大增（衛(wèi)生事件導(dǎo)致越南需求清淡，大量低價(jià)熟料涌入我國(guó)華東）與西南產(chǎn)能置換壓力釋放構(gòu)成連續(xù)四重“壓力測(cè)試”，水泥價(jià)格面臨顯著壓力。但在行業(yè)未提前進(jìn)行限產(chǎn)預(yù)案討論的情況下，成熟的區(qū)域協(xié)同成為了價(jià)格“減振器”，水泥龍頭憑借優(yōu)秀的行業(yè)格局成功穩(wěn)價(jià)，展現(xiàn)了協(xié)同的有效性和強(qiáng)大的盈利韌性，中金由此判斷，當(dāng)前在需求不出現(xiàn)大幅度、長(zhǎng)時(shí)間回撤的情況下，華東、中南、京津冀等核心區(qū)域水泥協(xié)同能夠有效維持。

圖表: 核心區(qū)域水泥發(fā)貨率強(qiáng)勁，超越去年旺季

展望2021年及中期，中金認(rèn)為隨著新的產(chǎn)能置換要求（禁止長(zhǎng)期停產(chǎn)的無(wú)效產(chǎn)能參與置換）進(jìn)入有效期，以及廣西對(duì)異地置換的限制政策趨嚴(yán)，產(chǎn)能置換帶來(lái)的供給增量有望保持可控狀態(tài)。同時(shí)，近年來(lái)企業(yè)自主協(xié)同在淡季進(jìn)行錯(cuò)峰限產(chǎn)的機(jī)制基本成熟，趨于常規(guī)化，中金預(yù)期在需求平穩(wěn)的大背景下，通過有效協(xié)同，核心市場(chǎng)的供需面有望繼續(xù)維持偏緊狀態(tài)，對(duì)水泥價(jià)格形成有力支撐。

海螺水泥：家里有礦，心里不慌

關(guān)注某個(gè)賽道的個(gè)股，我們需要了解其行業(yè)壁壘，即護(hù)城河夠不夠深。

海螺水泥目前自營(yíng)礦山，在當(dāng)前政策影響下，海螺水泥占有的礦山日益成為稀缺資源和公司長(zhǎng)期護(hù)城河。

2019年6月，自然資源部辦公廳、生態(tài)環(huán)境部辦公廳印發(fā)《關(guān)于加快推進(jìn)露天礦山綜合整治工作實(shí)施意見的函》，就協(xié)同推進(jìn)露天礦山綜合整治提出新要求。

在此之前，一些小型私營(yíng)企業(yè)，進(jìn)行粗加工采礦，浪費(fèi)資源，污染環(huán)境。

現(xiàn)在，國(guó)家逐步關(guān)停小礦山，從政策上支持頭部水泥企業(yè)對(duì)上游原材料礦山資源的開發(fā)。

海螺水泥低成本的奧秘在于“T型發(fā)展戰(zhàn)略”，T型戰(zhàn)略把長(zhǎng)三角地區(qū)分割為“橫”“豎”兩部分：一橫是沿海、一豎是沿江。海螺在石灰石原料豐富的安徽建立熟料生產(chǎn)基地（沿江地區(qū)的一豎），通過自建長(zhǎng)江碼頭及運(yùn)費(fèi)低廉的長(zhǎng)江物流，將安徽省內(nèi)生產(chǎn)的熟料運(yùn)送至水泥需求市場(chǎng)，在無(wú)資源但水泥需求旺盛的沿海地區(qū)收購(gòu)中小水泥廠建立粉磨站（沿海地區(qū)的一橫），就地生產(chǎn)水泥，從而降低市場(chǎng)開發(fā)成本，同時(shí)通過自建余熱發(fā)電裝置降低電力成本。

歷史上，海螺水泥通過“T型戰(zhàn)略”收購(gòu)了大量石灰石礦山資源，截至2019年底，公司約有150億噸石灰石資源儲(chǔ)備。

未來(lái)，水泥行業(yè)會(huì)面臨原材料緊縮，但對(duì)于擁有大量自營(yíng)礦山資源的水泥頭部企業(yè)，如海螺水泥，可以利用在原材料的成本先發(fā)優(yōu)勢(shì)，控制生產(chǎn)成本，同時(shí)對(duì)下游需求方增加一定的議價(jià)能力。

公司水泥噸生產(chǎn)成本遠(yuǎn)低于行業(yè)水平，公司可以穿越水泥周期逐步壯大。