中美數(shù)據(jù)中心IDC三季報：運(yùn)營效率持續(xù)改善，關(guān)注短期利率波動風(fēng)險

本文來自微信號“中信證券研究”，作者丨許英博 陳俊云。

受益于新建項目的竣工交付以及下游市場強(qiáng)勁需求帶來的項目上架率持續(xù)改善，本季度中信重點覆蓋IDC企業(yè)業(yè)績均超出市場預(yù)期。個別國內(nèi)IDC企業(yè)北美四家IDC企業(yè)三季度新增訂單繼續(xù)維持高位，世紀(jì)互聯(lián)等IDC企業(yè)亦上調(diào)了全年資本開支計劃。

年初至今，源于市場對遠(yuǎn)期需求樂觀預(yù)期、寬松流動性等支撐，中、美IDC企業(yè)股價漲幅極為可觀，但作為利率敏感型資產(chǎn)，近期美股IDC企業(yè)股價表現(xiàn)明顯受到市場長端利率上行的影響。

中長期視角，我們判斷全球IDC市場需求仍將具有較高確定性，同時類REITs屬性帶來的穩(wěn)定現(xiàn)金流入，亦使得板塊具備持續(xù)的長線配置價值，一線龍頭企業(yè)仍將是我們的首選推薦，但亦需關(guān)注短期利率波動對估值的影響。

業(yè)績表現(xiàn)：新建項目投產(chǎn)疊加上架率提升，當(dāng)季業(yè)績持續(xù)改善。

三季度，受益于疫情緩和帶來的供給端項目的竣工交付，以及下游市場需求持續(xù)拉動，中信重點覆蓋IDC企業(yè)業(yè)績均超出市場預(yù)期。

國內(nèi)市場，受益于新項目上架率改善，世紀(jì)互聯(lián)、秦淮數(shù)據(jù)、數(shù)據(jù)港三季度營收分別同比+53%、+27%、+65%；海外市場，EQIX繼續(xù)保持穩(wěn)健增長，當(dāng)季營收同比+8.8%，DLR受益于部分收購項目的并表推動，當(dāng)季營收同比+27%。同時受益于項目上架率持續(xù)改善，世紀(jì)互聯(lián)EBITDA三季度改善明顯，實現(xiàn)同比+35%，美股EQIX、DLR的EBITDA 增速和收入增速則基本同步，繼續(xù)維持穩(wěn)健表現(xiàn)。

運(yùn)營效率方面，受益于當(dāng)季項目綜合上架率(含老項目、新項目)的改善，三季度世紀(jì)互聯(lián)EBITDA Margin大幅上升至29.6%，反映三季度交付項目上架率的穩(wěn)健增長以及并購帶來的影響。

供需結(jié)構(gòu)：持續(xù)加碼定制批發(fā)(含Hyperscale)市場以及核心區(qū)域資源布局。

源于對市場需求的持續(xù)看好，國內(nèi)主要IDC企業(yè)均不同程度上調(diào)了2020年資本開支及pipeline計劃，世紀(jì)互聯(lián)在三季度的財報中將全年資本開支指引由32-34億元上調(diào)到40億元，未來兩年新增機(jī)柜5萬。秦淮數(shù)據(jù)與字節(jié)跳動、海外云巨頭的新增訂單規(guī)模亦快速增長，三季度在建項目超過220MW。數(shù)據(jù)港目前在建工程5.21億元，并宣布獲得3.6億元規(guī)模的新訂單。而市場競爭的加劇，導(dǎo)致優(yōu)質(zhì)IDC收購價格亦較去年出現(xiàn)一定上行。

需求端，延續(xù)二季度個人用戶線上習(xí)慣的遷移、企業(yè)用戶數(shù)字化、云化的轉(zhuǎn)型進(jìn)程，本季度國內(nèi)主要IDC企業(yè)的新簽約訂單表現(xiàn)繼續(xù)維持強(qiáng)勁，秦淮數(shù)據(jù)亦與某頭部客戶新簽102MW訂單。

美股四家wholesale IDC企業(yè)(DLR、QTS、COR、CONE)當(dāng)季新簽約訂單雖然環(huán)比下降，但仍維持在合理水平。伴隨混合云部署架構(gòu)滲透率持續(xù)提升，全球中大型網(wǎng)絡(luò)連接等訴求帶動第三方零售IDC需求的增長。

后續(xù)展望：市場需求、融資成本趨勢下行等構(gòu)成中長期支撐。

1)需求端，國內(nèi)疫情得到控制之后，企業(yè)數(shù)字化、云化轉(zhuǎn)型，用戶線上習(xí)慣基本延續(xù)，但受益互聯(lián)網(wǎng)等的需求，北美云計算巨頭資本支出的下行對IDC需求擾動亦基本有限；

2)政策，目前國內(nèi)一線城市的政策約束仍未見明顯松綁，一線城市IDC資源稀缺性短期料將延續(xù)；

3)市場利率，全球正開啟新一輪的寬松周期，同時當(dāng)前國內(nèi)IDC企業(yè)綜合融資成本(5%~8%)仍顯著高于美股企業(yè)(3%~4%)，伴隨國內(nèi)市場利率的長周期下行以及銀行等傳統(tǒng)信貸機(jī)構(gòu)對IDC資產(chǎn)認(rèn)可度提升，國內(nèi)IDC企業(yè)的融資約束、融資成本等亦有望持續(xù)改善。

估值水平：整體仍處于合理期間，關(guān)注短期市場利率波動風(fēng)險。

今年上半年，受益于市場對長期需求的樂觀預(yù)期以及利率下行帶來的IDC企業(yè)融資成本改善、長線資金期望回報率的降低，美股代表性IDC企業(yè)EV/EBITDA(2020E)從年初的20~22X左右上行到28X高點，但I(xiàn)DC作為利率敏感型資產(chǎn)，進(jìn)入10月份以來，伴隨美債長端收益率曲線的上行，美股IDC企業(yè)估值明顯承壓，EQIX、DLR均有10%以上的回調(diào)。

回到國內(nèi)市場，靜態(tài)估值角度，除了光環(huán)新網(wǎng)、世紀(jì)互聯(lián)之外，當(dāng)前國內(nèi)IDC企業(yè)EV/EBITDA(2020E)顯著高于美股企業(yè)，但國內(nèi)IDC企業(yè)成長性顯著高于美股企業(yè)，部分企業(yè)當(dāng)前的高估值料也僅需1~2年消化，便可達(dá)到和美股企業(yè)同樣的估值水平，考慮到國內(nèi)IDC市場目前的發(fā)展階段、市場利率的趨勢性下行以及企業(yè)自身盈利能力持續(xù)改善的空間等，當(dāng)前的估值水平仍具有合理支撐。

風(fēng)險因素：

宏觀經(jīng)濟(jì)波動導(dǎo)致企業(yè)IT支出不及預(yù)期風(fēng)險；全球云計算市場發(fā)展不及預(yù)期風(fēng)險；行業(yè)競爭持續(xù)加劇風(fēng)險；IDC項目發(fā)生重大安全事故風(fēng)險；融資環(huán)境惡化風(fēng)險等。

投資策略：

中期角度，我們判斷全球IDC市場將繼續(xù)受益于在線數(shù)據(jù)流量增長，類REITs屬性帶來的穩(wěn)定現(xiàn)金流入，亦將使得板塊對于長線穩(wěn)健資金具有持續(xù)的吸引力，同時我們亦提醒投資者，IDC作為利率敏感型資產(chǎn)，需關(guān)注短期利率向上波動帶來的估值壓力。

美股市場，在長期寬松的流動性環(huán)境中，美股上市IDC企業(yè)作為REITs類資產(chǎn)，持續(xù)配置價值依然突出，短期需關(guān)注利率波動風(fēng)險；國內(nèi)市場，在一線城市擁有豐富IDC資源儲備，或和國內(nèi)云計算、互聯(lián)網(wǎng)巨頭深度綁定的第三方IDC企業(yè)仍將是我們的配置首選。

持續(xù)推薦EQIX((EQIX.US)、世紀(jì)互聯(lián)(VNET.US)、秦淮數(shù)據(jù)(CD.US)、光環(huán)新網(wǎng)、數(shù)據(jù)港、DLR、寶信軟件等，同時亦建議關(guān)注三大運(yùn)營商IDC資產(chǎn)價值重估機(jī)會。（編輯:mz）