主要股東20天增持13次，恒安國(guó)際（01044）能否重獲投資者芳心？

最近恒安國(guó)際(01044)動(dòng)作不少。先是11月底傳出人事變動(dòng)的新聞，此后恒安國(guó)際的主要股東開始頻頻增持。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)了解， 12月1日至19日，恒安國(guó)際主要股東、行政總裁許連捷通過安平控股先后13次出手增持股份合共約590萬股，變動(dòng)后總持股約為2.32億股，占該集團(tuán)已發(fā)行股份的19.22%。

另外，在此之前的兩個(gè)月，恒安國(guó)際也屢次回購。同花順的數(shù)據(jù)顯示，10月至11月，該集團(tuán)共斥資5.03億港元，回購814.55萬股。

回購和增持無疑是為了傳遞信心、提振股價(jià)。自9月9日以來，恒安國(guó)際的股價(jià)震蕩走低。尤其是在該集團(tuán)公告人事變動(dòng)當(dāng)日，該股股價(jià)跌幅達(dá)6.51%。截至12月22日收盤，恒安國(guó)際報(bào)收于55.05港元，較9月8日收盤價(jià)68.66港元下跌19.8%。

股價(jià)下跌的背后，是與同行相比稍顯疲軟的業(yè)績(jī)和增長(zhǎng)遇阻的業(yè)務(wù)前景。因上半年業(yè)績(jī)不及預(yù)期，部分機(jī)構(gòu)調(diào)低了對(duì)恒安國(guó)際的盈利預(yù)測(cè)及目標(biāo)價(jià)。

除用增持和回購在資本市場(chǎng)向投資者傳遞信心之外，恒安國(guó)際還通過推出新產(chǎn)品、發(fā)展電子商務(wù)渠道等方式來重振業(yè)績(jī)。但能否獲得投資者的青睞，或許還要用“成績(jī)單”說話。

近兩年業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪?/strong>

智通財(cái)經(jīng)獲得的資料顯示，創(chuàng)立于1985年的恒安國(guó)際，依靠衛(wèi)生巾產(chǎn)品起家，也是最早進(jìn)入國(guó)內(nèi)衛(wèi)生巾市場(chǎng)的企業(yè)之一。當(dāng)時(shí)恒安國(guó)際以安樂為品牌推出衛(wèi)生巾產(chǎn)品。上世紀(jì)80年代末，該產(chǎn)品占據(jù)了全國(guó)衛(wèi)生巾市場(chǎng)40%的市場(chǎng)份額。

1996年至1997年，恒安國(guó)際先后進(jìn)軍嬰兒紙尿褲行業(yè)以及生活用紙行業(yè)，并于1998年在香港聯(lián)交所掛牌上市。

上市后，恒安國(guó)際加速了業(yè)務(wù)擴(kuò)張步伐，通過改造生產(chǎn)線及建造新產(chǎn)房來提高產(chǎn)能，進(jìn)行技術(shù)產(chǎn)品創(chuàng)新，并于2000年陸續(xù)推出安爾樂抗菌系列衛(wèi)生巾、安兒樂透氣紙尿褲等新產(chǎn)品。

在2003年之前，衛(wèi)生巾產(chǎn)品為恒安國(guó)際的主要收入來源。2003年，恒安國(guó)際收購常德恒安紙業(yè)股份有限公司68.9%股份，將心相印品牌納入麾下。當(dāng)時(shí)心相印已是國(guó)內(nèi)生活用紙行業(yè)的知名品牌。根據(jù)中華全國(guó)商業(yè)信息中心的研究報(bào)告瑣事，2001年，心相印的紙巾產(chǎn)品和衛(wèi)生紙產(chǎn)品的市場(chǎng)份額位居首位。

此次收購?fù)瓿珊?，恒安?guó)際的紙巾業(yè)務(wù)一躍而起，成為該集團(tuán)的收益支柱。這一局勢(shì)延續(xù)至今。以2016年上半年數(shù)據(jù)為例，來自紙巾產(chǎn)品的收入占恒安國(guó)際總收入的47.7%，來自衛(wèi)生巾產(chǎn)品的收入占33.5%，一次性紙尿褲產(chǎn)品的收入占11.1%。

智通財(cái)經(jīng)從恒安國(guó)際的官方網(wǎng)站獲悉，目前恒安國(guó)際旗下共有心相印、七度空間、安爾樂、安兒樂、安而康等十多個(gè)品牌，并以這些品牌為依托，生產(chǎn)與銷售多種不同系列及品種的衛(wèi)生巾、嬰兒紙尿褲、成人紙尿褲等產(chǎn)品。

(圖片來源：雪球)

恒安國(guó)際的業(yè)績(jī)也在2003年之后開始快速增長(zhǎng)——收益從2003年的16.89億港元(如無特別說明，單位下同)增長(zhǎng)至2013年211.86億，復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)28.8%;凈利潤(rùn)從2003年的2.5億增長(zhǎng)至2013年37.2億，復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)31%。尤其是在2003年至2009年，該集團(tuán)收入的按年增長(zhǎng)率均超過30%。

然而，輝煌過后，近年來，恒安國(guó)際開始遇到增長(zhǎng)瓶頸。2014年至2015年，恒安國(guó)際的收入分別為238.3億、244.5億，分別按年增長(zhǎng)12.5%、2.6%;凈利潤(rùn)39.16億、40.5億，分別按年增長(zhǎng)5%、3%。

紙巾業(yè)務(wù)增速追不上競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手

智通財(cái)經(jīng)查閱恒安國(guó)際近幾年的財(cái)報(bào)了解到，在恒安國(guó)際的三大業(yè)務(wù)板塊中，下滑最嚴(yán)重的為紙尿褲業(yè)務(wù)。2015年，該集團(tuán)的紙尿褲業(yè)務(wù)收入為30.45億，同比下滑約1.6%。2016年上半年，該業(yè)務(wù)的收入為10.67億人民幣，同比下滑幅度進(jìn)一步擴(kuò)大至10.5%。

恒安國(guó)際表示，紙尿褲業(yè)務(wù)收入下滑，一方面是因?yàn)槭艿酵鈬?guó)品牌通過跨境電商渠道進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的沖擊，影響集團(tuán)中高檔紙尿褲產(chǎn)品的表現(xiàn)。另一方面，是因受到與中小型企業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)加劇的影響，低檔及中檔的紙尿褲產(chǎn)品銷售收入持續(xù)下跌。

紙尿褲之外，恒安國(guó)際紙巾業(yè)務(wù)的日子也不好過。2015年，恒安國(guó)際紙巾業(yè)務(wù)的收入為108億，同比輕微下跌約0.5%。若撇除毛利率較低、主要用作出口的原紙銷售業(yè)務(wù)，則該集團(tuán)國(guó)內(nèi)紙巾產(chǎn)品的銷售輕微增長(zhǎng)約1.5%。

相較之下，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手維達(dá)國(guó)際及中順潔柔的紙巾業(yè)務(wù)增速要比恒安國(guó)際高得多。2015年，維達(dá)國(guó)際紙巾業(yè)務(wù)的收入為93.57億，同比增長(zhǎng)18.2%;中順潔柔的紙巾業(yè)務(wù)收入為29.3億人民幣，同比增長(zhǎng)17%。

另一組數(shù)據(jù)更能表明恒安國(guó)際的紙巾業(yè)務(wù)的增速已經(jīng)明顯落后于其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手維達(dá)國(guó)際。據(jù)招商證券研報(bào)，2013年至2015年，恒安國(guó)際的紙巾業(yè)務(wù)收入復(fù)合增速為5.7%，而維達(dá)國(guó)際的紙巾業(yè)務(wù)同期的收入復(fù)合增速為16%。

除行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力大之外，造成恒安國(guó)際的紙巾業(yè)務(wù)增速放緩的原因還包括產(chǎn)品缺乏創(chuàng)新、電商渠道表現(xiàn)乏力等。智通財(cái)經(jīng)從上述兩個(gè)方面，將恒安國(guó)際與維達(dá)國(guó)際做了對(duì)比。

據(jù)了解，恒安國(guó)際紙巾業(yè)務(wù)的心相印品牌自2006年推出“茶語”系列紙巾之后，便再?zèng)]推出有亮點(diǎn)的新產(chǎn)品。此后該集團(tuán)推出的高端紙巾品牌“品諾”的銷售情況也表現(xiàn)平平。相比之下，維達(dá)國(guó)際旗下紙巾產(chǎn)品顯得要豐富一些，其主打品牌“維達(dá)”下面的紙巾產(chǎn)品就有8個(gè)系列。除維達(dá)品牌外，維達(dá)國(guó)際旗下還有高端紙巾品牌得寶。據(jù)維達(dá)國(guó)際的2016年上半年年報(bào)，因在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的推廣力度加大，得寶的銷售取得了大幅度的增長(zhǎng)。

其次，因?yàn)橹霸陔娚糖劳度氩粔虼?，恒安?guó)際電子商務(wù)渠道的增長(zhǎng)率較低。智通財(cái)經(jīng)獲得的數(shù)據(jù)顯示，恒安國(guó)際的紙巾業(yè)務(wù)在電子商務(wù)渠道的增長(zhǎng)率僅為低到中單位數(shù)，低于行業(yè)平均水平5-7%。而維達(dá)國(guó)際這一增速則高達(dá)17%，將恒安國(guó)際遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在身后。

另外，招商證券指出，為了保證利潤(rùn)，與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比，恒安國(guó)際在終端及渠道促銷方面顯得較為保守。這也導(dǎo)致了恒安國(guó)際的紙巾業(yè)務(wù)收入增速較低。

不過有弊亦有利。一直以來，恒安紙巾業(yè)務(wù)的毛利率明顯要高于維達(dá)。以2016年上半年為例，恒安紙巾業(yè)務(wù)的毛利率為37.7%，維達(dá)紙巾業(yè)務(wù)的毛利率為31.5%。

(圖片來源：招商證券(香港))

下半年推數(shù)款高端新品

從2016年上半年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，恒安國(guó)際的業(yè)績(jī)有所改善，但整體收入增速仍落后于主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。該集團(tuán)持續(xù)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)收入約為95.77億元人民幣，較2015年同期上升約4.1%;公司權(quán)益持有人應(yīng)占持續(xù)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的利潤(rùn)為16.27億元人民幣，同比上升約5.8%。同期，維達(dá)國(guó)際營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)19.5%，中順潔柔的營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)36.32%。

12月12日，恒安國(guó)際管理層在電話會(huì)議中稱，2016年下半年各個(gè)業(yè)務(wù)都在朝好的方向發(fā)展，總體來說不亞于上半年，之前下滑較為嚴(yán)重的紙尿褲業(yè)務(wù)也有所改善。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)了解，2016年下半年以來，恒安國(guó)際在紙尿褲、衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)推出了數(shù)款新品，且主要針對(duì)高端市場(chǎng)。因?yàn)榇饲?，恒安?guó)際的紙尿褲及衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)都出現(xiàn)了低端產(chǎn)品和中高端產(chǎn)品銷售出現(xiàn)兩極分化的局面。

以2016年上半年為例，該集團(tuán)衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)的低端品牌安爾樂和安樂品牌銷售額加速下滑，但是七度空間的銷售額同比增長(zhǎng) 13%，占到該業(yè)務(wù)銷售額的 90%。不過因跨境電商快速發(fā)展，該集團(tuán)的紙尿褲業(yè)務(wù)市場(chǎng)份額受到花王妙而舒等海外高端品牌擠壓，導(dǎo)致原本增長(zhǎng)率良好(2015年增長(zhǎng)約21.9%)的中高端紙尿褲產(chǎn)品銷售額出現(xiàn)下滑。

因此，下半年恒安國(guó)際一方面推出了針對(duì)成熟女性的新衛(wèi)生巾品牌Space-7、七度空間新產(chǎn)品夜用甜睡褲等新品，另一方面通過升級(jí)紙尿褲業(yè)務(wù)的產(chǎn)品線來提高平均售價(jià)，拉動(dòng)銷售額。

(恒安國(guó)際推出的衛(wèi)生巾新品Space-7系列，圖片來源：中銀國(guó)際)

新產(chǎn)品或面臨激烈競(jìng)爭(zhēng)

但推出新產(chǎn)品真的能助恒安國(guó)際擺脫增長(zhǎng)之困么?

紙尿褲方面，隨著育兒觀念的更新，我國(guó)嬰兒紙尿褲市場(chǎng)一直保持高速增長(zhǎng)，其增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于世界4%的平均水平。據(jù)中國(guó)報(bào)告大廳發(fā)布的《2016-2021年中國(guó)嬰兒紙尿褲產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)運(yùn)行暨產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢(shì)研究報(bào)告》數(shù)據(jù)顯示，2014年到2016年，國(guó)內(nèi)嬰兒紙尿褲市場(chǎng)的年均銷售額在400-450億元人民幣之間，年均增長(zhǎng)率在11%-13%之間。該機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)未來五年內(nèi)，嬰兒紙尿褲市場(chǎng)仍將保持兩位數(shù)的高速增長(zhǎng)。到2020年嬰兒紙尿褲國(guó)內(nèi)市場(chǎng)銷售額將達(dá)到1000億元人民幣。

市場(chǎng)空間大，競(jìng)爭(zhēng)也不小。智通財(cái)經(jīng)獲得的資料顯示，目前，國(guó)內(nèi)嬰兒紙尿褲高端市場(chǎng)的品牌集中度很高。其中，國(guó)際性品牌有幫寶適、媽咪寶貝、妙而舒等;全國(guó)性品牌有安爾樂;區(qū)域性品牌有雀氏、爹地寶貝等。雖然國(guó)產(chǎn)品牌的品質(zhì)在日益提高，但是仍然沒有改變國(guó)際品牌占據(jù)了70%以上的市場(chǎng)份額，幾乎壟斷市場(chǎng)的局面。

并且隨著生活品質(zhì)的提高，國(guó)內(nèi)家長(zhǎng)對(duì)孩子使用的產(chǎn)品品質(zhì)要求更嚴(yán)，更傾向于選擇國(guó)際大品牌。歐睿咨詢統(tǒng)計(jì)的紙尿褲產(chǎn)品市場(chǎng)份額數(shù)據(jù)顯示，恒安國(guó)際紙尿褲產(chǎn)品的市場(chǎng)份額確實(shí)正在減少——2015年為7.2%，較2014年同期下滑1.2個(gè)百分點(diǎn)。在這樣的情況下，恒安國(guó)際試圖在高端市場(chǎng)謀求一塊蛋糕，可謂阻力重重。

也有機(jī)構(gòu)對(duì)于恒安的紙尿褲產(chǎn)品未來的表現(xiàn)表示擔(dān)憂。中銀國(guó)際認(rèn)為，由于恒安國(guó)際紙尿褲產(chǎn)品的品牌接受度較低，且該市場(chǎng)主要由國(guó)外對(duì)手主導(dǎo)，因此恒安國(guó)際重獲市場(chǎng)份額難度很大。

衛(wèi)生巾方面，因恒安國(guó)際起步較早，在該行業(yè)占據(jù)了一定的市場(chǎng)份額。雖然該集團(tuán)的衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)與紙尿褲同樣，受到國(guó)際品牌的擠壓，但據(jù)恒安國(guó)際管理層透露，集團(tuán)的衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)市場(chǎng)占有率仍然在提升。

歐睿咨詢統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)也顯示，2015年恒安衛(wèi)生巾產(chǎn)品的市場(chǎng)份額為11.6%，較2014年高出0.1個(gè)百分點(diǎn)。

新產(chǎn)品上市后或?qū)⑼苿?dòng)恒安國(guó)際衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)，尤其是高端衛(wèi)生巾產(chǎn)品銷售的增長(zhǎng)。但因信賴國(guó)際品牌的產(chǎn)品質(zhì)量，加上海淘、代購等消費(fèi)方式的興起，越來越多的消費(fèi)者更愿意購買國(guó)際品牌的衛(wèi)生巾。未來恒安的衛(wèi)生巾產(chǎn)品能否繼續(xù)保持現(xiàn)有市場(chǎng)份額，仍然有待觀察。

電商渠道表現(xiàn)可期當(dāng)下估值便宜

值得一提的是，今年 5月，恒安國(guó)際從經(jīng)銷商手中收回了其電子商務(wù)的運(yùn)營(yíng)， 還成立了100人以上的內(nèi)部團(tuán)隊(duì)。據(jù)智通財(cái)經(jīng)了解，恒安國(guó)際希望至2017年12月末，電商銷售收入占總收入比例能夠達(dá)到10%。隨著該集團(tuán)電商渠道的發(fā)力，各個(gè)業(yè)務(wù)產(chǎn)品的銷售額或?qū)⒛苡兴鲩L(zhǎng)。

此外，相較于同行企業(yè)，恒安國(guó)際現(xiàn)階段的估值仍處于較低的水平。截至12月22日收盤，恒安國(guó)際報(bào)收于55.05港元，對(duì)應(yīng)靜態(tài)市盈率為16.37。同期，同在港股上市的維達(dá)國(guó)際靜態(tài)市盈率為52.96，A股上市的中順潔柔的靜態(tài)市盈率為115.15，美股上市的金佰利市盈率為20.59。

智通財(cái)經(jīng)認(rèn)為，新產(chǎn)品推出后，或?qū)⒅惆矅?guó)際在衛(wèi)生巾市場(chǎng)拿下更多的市場(chǎng)份額。并且恒安國(guó)際計(jì)劃2017年在印尼跨區(qū)域推廣紙尿褲產(chǎn)品。這或?qū)⒊蔀楹惆矅?guó)際紙尿褲業(yè)務(wù)新的增長(zhǎng)動(dòng)力——與其在一線市場(chǎng)與國(guó)際品牌過多的競(jìng)爭(zhēng)，下沉到二、三線市場(chǎng)或?qū)⒂兄诟纳圃摷瘓F(tuán)紙尿褲產(chǎn)品的銷售狀況。紙巾業(yè)務(wù)方面，恒安國(guó)際有節(jié)制地進(jìn)行成本控制，或?qū)⒆屍涿世^續(xù)高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。電商渠道發(fā)力之后，對(duì)其紙巾業(yè)務(wù)的銷售也能起到推動(dòng)作用。

綜合來看，雖然前景艱難，但通過上述舉措，恒安國(guó)際表現(xiàn)不佳的業(yè)務(wù)或?qū)⒅饾u好轉(zhuǎn)，業(yè)績(jī)將有所改善。智通財(cái)經(jīng)預(yù)計(jì)2016年恒安國(guó)際的凈利潤(rùn)約為40.89億港元。該公司當(dāng)前估值相對(duì)較低，投資者不妨保持關(guān)注。