百度(BIDU.US)三季度業(yè)績點評：收入重回正向增長，靜待AI商業(yè)化

本文來自“中信證券”，本文作者許英博、陳俊云

核心觀點：

百度(BIDU.US)延續(xù)二季度的復(fù)蘇趨勢，疊加公司在視頻、直播等內(nèi)容領(lǐng)域的布局，本季度公司整體收入同比實現(xiàn)正增長，廣告業(yè)務(wù)恢復(fù)至公共衛(wèi)生事件發(fā)生前水平，新業(yè)務(wù)亦穩(wěn)步增長。得益于內(nèi)部流量增長、費用開支壓縮帶來的運營效率提升，凈利潤亦同比大幅改善。展望未來，隨著廣告主開支復(fù)蘇以及投放技術(shù)提升，疊加在直播、視頻領(lǐng)域的布局，公司搜索與信息流廣告料將進入逐季復(fù)蘇通道，以小度科技、自動駕駛等為代表的 AI 新業(yè)務(wù)，亦將成為公司長期增長的驅(qū)動力。

事項：

百度于近日公布了 2020 年三季度財務(wù)數(shù)據(jù)，當季主要財務(wù)指標好于市場預(yù)期，并宣布收購 YY 國內(nèi)業(yè)務(wù)。對此我們點評如下：

業(yè)績概況：

整體業(yè)績超預(yù)期，宣布收購 YY 國內(nèi)業(yè)務(wù)。2020Q3 公司收入 282.3億元（+1%，環(huán)比+8%），繼續(xù)延續(xù)二季度的復(fù)蘇進程，并實現(xiàn)收入正增長，其中廣告業(yè)務(wù)收入 202.0 億元（-1%，環(huán)比+14%），其他業(yè)務(wù)收入 80.3 億元；按業(yè)務(wù)板塊，百度 core 收入 213.8 億元（+2%，環(huán)比+13%）、愛奇藝收入 74.1億元（同比-3%，環(huán)比-3%）。當季 GAAP 凈利潤 136.8 億元（同比扭虧，環(huán)比+282%），Non-GAAP 凈利潤 69.9 億元（+59，環(huán)比+38%），除費用端的持續(xù)優(yōu)化外，公司本季度毛利率大幅提升至 54.6%（+13pcts，環(huán)比+5pcts），主要源自 APP、管理頁帶來內(nèi)部流量提升，流量成本下降。同時，公司宣布以 36億美元現(xiàn)金的價格收購 YY 直播國內(nèi)業(yè)務(wù)（YY 移動 APP、YY.com 以及 PC 版YY），意在加強直播與視頻業(yè)務(wù)。在公共衛(wèi)生事件影響逐步明朗的情況下，公司預(yù)計2020Q4 收入 286~313 億元，對應(yīng)同比增速-1%~8%，其中百度 core 業(yè)務(wù)增速區(qū)間 -1%~10%，大概率在四季度錄得正增長。

搜索&信息流：

廣告業(yè)務(wù)持續(xù)復(fù)蘇，視頻能力持續(xù)加強。本季度百度 core 的廣告收入 184 億元（同比持平），根據(jù) CTR 數(shù)據(jù)，今年 9 月廣告開支實現(xiàn)同比正增長，逐月改善顯著，結(jié)合海外及國內(nèi)部分廣告商三季度財報，我們認為廣告在線化趨勢將持續(xù)，中期利好公司廣告業(yè)務(wù)，而 AI 技術(shù)在廣告的應(yīng)用亦有助公司 CPM 的回暖；信息流部分，受線下經(jīng)濟恢復(fù)影響，百度 APP DAU 達到 2.06億（+9%），百家號內(nèi)容創(chuàng)作者突破 360 萬（+52%），智能小程序 MAU 達到3.55 億（+26%）。此外，好看視頻、全民小視頻亦強化百度短視頻能力，疊加百度 APP 內(nèi)嵌的直播以及對 YY 國內(nèi)業(yè)務(wù)的收購，料公司在視頻生態(tài)的布局將持續(xù)完善，用戶粘性將提升，視頻廣告投放能力將更全面。

AI 及其他業(yè)務(wù)：

小度科技獨立融資，AI 業(yè)務(wù)有望迎來價值重估。本季度以 AI業(yè)務(wù)為主的百度 core 非廣告業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入 29 億元（+14%），在核心業(yè)務(wù)的占比持續(xù)提升。本季度小度助手喚醒次數(shù) 53 億次（+26%），依舊保持穩(wěn)健，基于 DuerOS 的百度音箱亦保持穩(wěn)健增長，根據(jù) IDC 等主流咨詢機構(gòu)數(shù)據(jù)，百度智能音箱銷量在國內(nèi)保持領(lǐng)先。而在 9 月，小度科技獨立融資，百度成為主要股東，獨立融資將更有助于市場認知百度 AI 語音業(yè)務(wù)的價值。云業(yè)務(wù)方面，百

度繼續(xù)保持穩(wěn)健增長，與郵儲銀行等大型金融機構(gòu)建立合作，同時斬獲多個智慧城市訂單，持續(xù)拓展 AI 及 PaaS 業(yè)務(wù)，百度云 AI 亦吸收超過 2 百萬開發(fā)者。自動駕駛領(lǐng)域，Apollo 旗下 robotaxi 繼長沙、滄州后在北京開始商用，依舊在國內(nèi)保持領(lǐng)先，隨著商用落地，其長期價值有望進一步得到認可。

愛奇藝(IQ.US)：毛利率轉(zhuǎn)正，運行效率逐步改善

本季度愛奇藝收入 72 億元（-3%），其中會員收入 40 億元（+7%），廣告收入 18 億元（-11%），內(nèi)容發(fā)行收入 3.9億元（+5%），其他收入 7.8 億元。受益內(nèi)容開支的壓縮，本季度公司內(nèi)容開支47 億元（-24%），毛利率轉(zhuǎn)正至 11%，疊加費用端的壓縮，Non-GAAP 營業(yè)虧損率 12%，同比、環(huán)比均大幅收窄，non-GAAP 凈虧損 8.3 億元，亦大幅改善。但由于公共衛(wèi)生事件得到控制之后線下活動重啟，公司用戶數(shù)量雖保持了 7%的同比增長，但環(huán)比仍小幅下滑。展望未來，我們認為隨著頭部視頻廠商競爭格局的穩(wěn)定，愛奇藝內(nèi)容開支將持續(xù)收窄，而隨著公司依靠內(nèi)容壁壘，在價格層面依舊具備提升空間。

后續(xù)關(guān)注：內(nèi)容生態(tài)建設(shè)及 AI 業(yè)務(wù)價值。

在百度 APP 基礎(chǔ)上，公司在直播、短視頻、圖文信息流層面持續(xù)加強建設(shè)，而通過收購 YY 中國業(yè)務(wù)，進一步強化在直播領(lǐng)域的能力。我們認為，公司在內(nèi)容生態(tài)的建設(shè)，將進一步提升產(chǎn)品的用戶粘性、流量獲取能力以及廣告投放能力。中期看，內(nèi)部流量的增長亦將降低公司的流量成本，當前百度托管頁占百度核心收入的比重近三分之一，并將帶動核心業(yè)務(wù)的增長。而 AI 業(yè)務(wù)，隨著小度科技獨立融資、阿波羅商用的加速，其長期的價值有望得到重估。

風(fēng)險因素：

公共衛(wèi)生事件演進導(dǎo)致廣告主業(yè)承壓；組織及人事改革導(dǎo)致業(yè)績波動；愛奇藝虧損擴大；AI 及云計算商業(yè)化推廣速度不達預(yù)期等。

投資建議：

目前路透一致預(yù)期公司 2020/21/22 年收入 1059/1201/1322 億元，non-GAAP凈利潤 186/221/263 億元，當前價對應(yīng) PE 分別為 17/14/12 倍，估值已經(jīng)充分反映在線廣告業(yè)務(wù)增速放緩、市場競爭持續(xù)加劇等短期悲觀預(yù)期，中期潛在的股價催化劑包括：在線廣告業(yè)務(wù)恢復(fù)正增長、新業(yè)務(wù)商業(yè)化落地加速、公司通過回購&派息加大股東回報力度、愛奇藝虧損持續(xù)收窄等。

（本文編輯：孫健一）