中金：中國外運(00598)系全球綜合物流龍頭，增長提速可期

本文來自微信公眾號“楊鑫交運觀點”，作者：楊鑫、尹佳瑜，文中觀點不代表智通財經(jīng)觀點。

投資亮點

首次覆蓋中國外運（601598）給予跑贏行業(yè)評級，目標(biāo)價5.22元，并重申公司H股（00598）跑贏行業(yè)評級與目標(biāo)價3.00港幣。理由如下：

作為排名全球前十的綜合物流龍頭，歷史業(yè)績增長穩(wěn)健、穿越周期。目前擁有專業(yè)物流、國際貨代和電商業(yè)務(wù)三大主營業(yè)務(wù)，另有對從事國際快遞業(yè)務(wù)的中外運敦豪50%股權(quán)，四個板塊1H20分別貢獻公司利潤的18%/50%/3%/25%。公司近十年盈利無下滑，顯示了龍頭抗風(fēng)險能力。2014-19年營收/利潤CAGR為11%/21%。

我們認為公司短期業(yè)績將維持高增速、長期業(yè)績也有望穩(wěn)健增長：

短期業(yè)績有望維持高增速。2Q以來出口持續(xù)超預(yù)期（近幾月出口增速均超10%），帶來國際貨代和跨境電商需求持續(xù)超預(yù)期（1Q/2Q/3Q20公司扣非后EPS分別同比-62%/+10%/+34%），往前看海外衛(wèi)生事件防控形勢仍然比國內(nèi)嚴峻，出口高景氣有望持續(xù)。而海內(nèi)外復(fù)工復(fù)產(chǎn)的推進也將帶來合同物流和項目物流的恢復(fù)性增長（1-3Q業(yè)務(wù)量同比-18%/-21%）。

長期有望鞏固龍頭地位，維持高于行業(yè)的增長。1）專業(yè)物流是公司核心業(yè)務(wù)，包括合同物流、項目物流、化工物流、冷鏈物流，與招商物流的整合成本已在過去三年體現(xiàn)，目前趨勢向上。我們認為未來十年制造業(yè)升級有望產(chǎn)生大量專業(yè)物流需求，而物流龍頭有望伴隨上游行業(yè)集中提升自身市場份額。2016~19年CAGR為7.5%，我們預(yù)計未來長期能維持接近10%內(nèi)生增速。2）貨代業(yè)務(wù)國內(nèi)排名第一，且利潤率和市場份額均逐步提升。當(dāng)前公司將原來分散的服務(wù)轉(zhuǎn)型為標(biāo)準化產(chǎn)品體系（如拼箱、班列等產(chǎn)品），并通過數(shù)字化手段優(yōu)化產(chǎn)品性能，從而增加服務(wù)附加價值、提升利潤，2016~19年CAGR為11.6%，我們預(yù)計未來長期能繼續(xù)實現(xiàn)10%以上的同比增速。

我們與市場的最大不同？我們認為H股股價是對公司資產(chǎn)質(zhì)量與經(jīng)營能力的低估，股價向上空間充足。

潛在催化劑：衛(wèi)生事件后物流業(yè)務(wù)（尤其項目物流）恢復(fù)或超預(yù)期；自有的1200萬平米土地（大多在核心省份，賬面價值僅55億元），或?qū)⑼ㄟ^出售實現(xiàn)部分價值釋放。

盈利預(yù)測與估值

我們預(yù)計公司2020~2022年EPS分別為0.35元（對應(yīng)較保守的4Q盈利預(yù)測）、0.41元、0.44元，CAGR為13%。我們看好公司長期穩(wěn)定經(jīng)營表現(xiàn)，也認為短期業(yè)績將超預(yù)期發(fā)展。目前A股對應(yīng)2021年10.7倍P/E，3.0%分紅收益率，首次覆蓋給予跑贏行業(yè)評級，由DCF估值折價20%得目標(biāo)價5.22元（18%上漲空間）；H股對應(yīng)2021年5.1倍P/E，0.5倍P/B，6.2%分紅收益率，估值更有吸引力，重申跑贏行業(yè)評級，并維持目標(biāo)價3港幣（26%上漲空間）。

風(fēng)險

海外衛(wèi)生事件再次大規(guī)模爆發(fā)；中美貿(mào)易摩擦加劇等

（編輯：曾盈穎）