中信證券：民生教育(01569)在線板塊再布局，繼續(xù)深化雙輪驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略

本文來自中信證券。

民生教育(01569)宣布以人民幣2.48 億元收購MBA 教育服務(wù)領(lǐng)域領(lǐng)先企業(yè)都學(xué)網(wǎng)絡(luò)60%股權(quán)，繼民生在線、TCL 教育網(wǎng)后又一次布局在線教育板塊。本次收購將進(jìn)一步深化公司線上線下雙輪驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略，未來隨著業(yè)務(wù)整合完善，板塊協(xié)同有望顯現(xiàn)。維持2020年EPS 預(yù)測0.11 元，上調(diào)2022-23 年EPS預(yù)測至0.13/0.15 元（原預(yù)測為0.12/0.14元），維持“買入”評級(jí)。

收購都學(xué)網(wǎng)絡(luò)60%股權(quán)。民生教育宣布以人民幣2.48 億元（可調(diào)整，最高不超過2.88 億元）收購都學(xué)網(wǎng)絡(luò)60%股權(quán)，對應(yīng)公司2020 與2021 年預(yù)計(jì)扣非歸母凈利潤平均值3450萬元12倍PE。若實(shí)際凈利潤平均值為預(yù)計(jì)的90%或以上/ 70%~90%/小于70%，則對價(jià)調(diào)整為實(shí)際平均值的12/11.5/10 倍，對價(jià)最高不超過2.88 億元。同時(shí)，都學(xué)網(wǎng)絡(luò)承諾2021-2023 年合計(jì)扣非歸母凈利潤不低于1.56 億元，其中2021/2022/2023 年分別不低于0.39/0.51/0.66 億元，對應(yīng)CAGR 為30%。交易款項(xiàng)分四期支付，第一/二期分別支付4320/6480 萬元，第三/四期款項(xiàng)將分別在2020/2021 年全年利潤明確后再進(jìn)行支付。

都學(xué)網(wǎng)絡(luò)為MBA 教育服務(wù)細(xì)分領(lǐng)域領(lǐng)先企業(yè)。都學(xué)網(wǎng)絡(luò)專注于MBA 細(xì)分領(lǐng)域教育服務(wù)，旗下業(yè)務(wù)主要分為：1）線上都學(xué)課堂：通過直錄播課堂、題庫、教材、社區(qū)等產(chǎn)品提供管理類聯(lián)考備考服務(wù)。2）MBAChina 門戶網(wǎng)站：為國內(nèi)活躍度最高的商學(xué)院在線平臺(tái)，每年所公布排名備受行業(yè)認(rèn)可。平臺(tái)累計(jì)注冊用戶190 萬，2020 年前7 個(gè)月新增注冊用戶16 萬，同時(shí)累計(jì)合作200 多所商學(xué)院，包括北大匯豐、清華五道口等國內(nèi)知名學(xué)院。3）教育信息化：主要為合作院校打造信息化系統(tǒng)，包括教務(wù)、門戶、校友系統(tǒng)等，目前已搭建南開MBA 面試系統(tǒng)、長江商學(xué)院管理系統(tǒng)等。2019 年都學(xué)網(wǎng)絡(luò)實(shí)現(xiàn)收入4608 萬元/+42%，稅后凈利潤1446 萬元/+95%，增長迅速。2020 年1-7 月實(shí)現(xiàn)稅后凈利潤959 元（2020 年凈利潤預(yù)測3000 萬元），由于聯(lián)考在12 月進(jìn)行，公司主要收入均于下半年產(chǎn)生，因此下半年業(yè)績達(dá)成可期。

協(xié)同發(fā)展下強(qiáng)化在線板塊布局，深化線上線下雙輪驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略。本次收購為公司繼民生在線和TCL 教育網(wǎng)后又一次在在線教育板塊的布局。1）瞄準(zhǔn)增長迅速、需求強(qiáng)烈的MBA 領(lǐng)域，享受行業(yè)增長的同時(shí)為自有學(xué)校學(xué)生提供更豐富的培訓(xùn)服務(wù)以及職業(yè)發(fā)展指導(dǎo)。2）強(qiáng)化在線板塊布局，目前公司在線領(lǐng)域已形成開放教育（民生在線）、學(xué)歷制教育（奧鵬網(wǎng)）、非學(xué)歷制教育（IT 類——慕課網(wǎng)、商科類——都學(xué)網(wǎng)絡(luò)）的多元布局。3）都學(xué)網(wǎng)絡(luò)過去增長迅速，但公司相對年輕，而民生教育多年來集團(tuán)化辦學(xué)所積累的招生、商務(wù)拓展、政企資源有望加速公司成長，為公司在海外MBA合作辦學(xué)等方面提供一些支持。4）公司仍將繼續(xù)深化線上線下雙輪驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略。線上目前仍處于布局階段，通過多元化的布局逐步實(shí)現(xiàn)線上資源的整合。線下內(nèi)生方面，重慶工商大學(xué)派斯學(xué)院及云南大學(xué)滇池學(xué)院轉(zhuǎn)設(shè)工作順利推進(jìn)，曲阜遠(yuǎn)東職業(yè)技術(shù)學(xué)院、滇池學(xué)院陽宗海新校區(qū)也將逐步投入使用；外延方面，南昌職業(yè)大學(xué)、安徽文達(dá)、合肥信息、安徽藍(lán)天國際共4 所學(xué)校并表后將為公司增加在校生2.5 萬人以上?？傮w線下收入利潤均有望進(jìn)一步增厚。

風(fēng)險(xiǎn)因素：收購學(xué)校進(jìn)度不及預(yù)期；校區(qū)擴(kuò)建進(jìn)度受衛(wèi)生事件影響；招生情況不及預(yù)期。

投資建議：作為高教板塊的先行者，公司圍繞高等教育+在線職業(yè)教育積極并購整合，以前瞻性的眼光布局未來，預(yù)計(jì)未來收入將持續(xù)穩(wěn)定增長。暫不考慮安徽文達(dá)、南昌職業(yè)學(xué)院等項(xiàng)目，考慮滇池學(xué)院、民生在線（僅利潤）、TCL 教育網(wǎng)、都學(xué)網(wǎng)絡(luò)（2021年起）并表因素，維持2020 年EPS 預(yù)測0.11 元，上調(diào)2022-23 年EPS 預(yù)測至0.13/0.15 元（原預(yù)測為0.12/0.14 元），維持“買入”評級(jí)。

（編輯：曾盈穎）