砸崩特斯拉（TSLA.US）的BG，什么來(lái)頭?

成立于1908年，Baillie Gifford是一家擁有110年歷史的骨灰級(jí)老牌投資基金，總部位于蘇格蘭愛(ài)丁堡（遠(yuǎn)離世界金融的中心美國(guó)紐約或倫敦，可能也是其能潛心下來(lái)的原因），目前資產(chǎn)管理規(guī)模高達(dá)2454億美元，其中包括權(quán)益類(lèi)、固定收益等多元資產(chǎn)投資組合，這一數(shù)字是通過(guò)穩(wěn)定且有機(jī)增長(zhǎng)而不是通過(guò)合并或收購(gòu)實(shí)現(xiàn)的。

基金創(chuàng)始人有兩位，分別是Augustus Baillie上校和Carlyle Gifford律師。1908年，因福特T型汽車(chē)風(fēng)靡美國(guó)，沒(méi)有太多行業(yè)經(jīng)驗(yàn)的兩人希望通過(guò)建立信托基金來(lái)投資橡膠行業(yè)，公司就此成立。

一戰(zhàn)后，Baillie Gifford認(rèn)定美國(guó)是充滿吸引力的“新興市場(chǎng)”，并入股了聯(lián)合太平洋鐵路等鐵路公司，最終在美國(guó)投入了20％的總資產(chǎn)。

二戰(zhàn)之后，英鎊貶值帶來(lái)了英國(guó)金融行業(yè)的繁榮，BG及其主要客戶——投資信托公司也都賺得盆滿缽滿，此時(shí)公司的高級(jí)合伙人希望專(zhuān)注于眼前的客戶群，不去尋找新機(jī)會(huì)，沒(méi)有了創(chuàng)始人的好奇心和勇氣，如此依賴信托是一個(gè)戰(zhàn)略錯(cuò)誤，隨后很快信托行業(yè)的輝煌就過(guò)去了。

在經(jīng)歷失去大客戶又差點(diǎn)被并購(gòu)的絕望之后，BG終究還是挺了過(guò)來(lái)，大家決定保持繼續(xù)獨(dú)立公司的身份。

1979年，撒切爾夫人領(lǐng)導(dǎo)的保守黨上臺(tái)，發(fā)布了一系列激進(jìn)的政策，取消外匯管制以及資本利得稅、大幅降低個(gè)稅等舉措對(duì)英國(guó)企業(yè)發(fā)展及資管行業(yè)帶來(lái)了很大的促進(jìn)作用，就此開(kāi)啟了英國(guó)長(zhǎng)達(dá)20年左右的牛市。

在此期間，BG也專(zhuān)注在英國(guó)市場(chǎng)尋找機(jī)會(huì)，英國(guó)業(yè)務(wù)這二十年的表現(xiàn)為公司未來(lái)的成功奠定了關(guān)鍵基礎(chǔ)。

而另一個(gè)發(fā)展的關(guān)鍵之處在于，Baillie Gifford的投資方式吸引了養(yǎng)老金客戶。1984年，公司通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)獲得第一筆養(yǎng)老金，1987年就開(kāi)始在英國(guó)養(yǎng)老金投資中扮演重要角色。

這一投資疊加牛市效應(yīng)，BG管理的資產(chǎn)一下就從1979年的3億英鎊增加到1998年的162億英鎊。

不過(guò)，21世紀(jì)一開(kāi)始的互聯(lián)網(wǎng)泡沫以及2007年的次貸危機(jī)，對(duì)市場(chǎng)信心的打擊很大。BG認(rèn)為，想要繼續(xù)保持增長(zhǎng)，必須關(guān)注海外新興市場(chǎng)。其中，中國(guó)是全球增長(zhǎng)主要的推動(dòng)力量，然后就是印度和巴西。

公司的這一代人做出了一項(xiàng)關(guān)鍵決定，保持好奇心、耐心和勇敢之間的平衡，上個(gè)世紀(jì)90年代基于基準(zhǔn)的投資缺乏創(chuàng)造力，由獨(dú)立的全球團(tuán)隊(duì)運(yùn)營(yíng)不參考基準(zhǔn)的“全球最佳創(chuàng)意投資組合”誕生，盡管世界處于動(dòng)蕩之中，但公司仍決心且必須保持對(duì)投資的熱情，為了客戶的利益。

受益于對(duì)海外市場(chǎng)的關(guān)注疊加全球?qū)蓹?quán)管理的旺盛需求，以及BG在新興市場(chǎng)投資專(zhuān)業(yè)知識(shí)聲譽(yù)的日益提高，公司海外業(yè)務(wù)迅速興起，2007年底BG海外資產(chǎn)管理規(guī)模占總體的比重達(dá)到40%。

自此，公司持續(xù)投資大量的新興市場(chǎng)及新興行業(yè)，“尋找真正優(yōu)質(zhì)的公司，且重倉(cāng)高度集中長(zhǎng)期持有”的投資方式和理念也是從此階段開(kāi)始形成。

BG眼中“真正的投資”

在BG公司總部的入口處，就寫(xiě)著這家基金很直觀易懂的投資理念——“真正的投資者不會(huì)只關(guān)注幾個(gè)季度，他們會(huì)放眼數(shù)十年（Actual investors think in decades. Not quarters.）”。

在Baillie Gifford看來(lái)，“長(zhǎng)期投資于最具競(jìng)爭(zhēng)力、創(chuàng)新性和成長(zhǎng)效率的極少數(shù)優(yōu)質(zhì)企業(yè)，并取得超額回報(bào)”，這才是真正的投資（actual investing）。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，Baillie Gifford尤其喜歡那些可能不會(huì)立即盈利、但可能在10年后推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的項(xiàng)目，并且認(rèn)為真正的投資需要尋找并且長(zhǎng)期陪伴極少數(shù)卓越公司，因?yàn)榻^大多數(shù)的市場(chǎng)回報(bào)都來(lái)自于此。

當(dāng)BG通過(guò)詳盡研究堅(jiān)信亞馬遜、特斯拉、Illumina等屬于這樣卓越的公司以后，會(huì)愿意用巨大的籌碼和極大的耐心陪伴公司長(zhǎng)期成長(zhǎng)。

總體來(lái)看，BG的策略主要就是自下而上尋找具有潛力迅速成長(zhǎng)到數(shù)倍于如今規(guī)模的企業(yè)，然后集中持股長(zhǎng)期投資，個(gè)股通常持有10年以上。

這一投資策略過(guò)去十六年投資年化回報(bào)為12.38%/年，大幅高于MSCI全球指數(shù)(6.75%/年)和伯克希爾·哈撒韋股價(jià)（6.99%/年）。

BG的“盡調(diào)十問(wèn)”方法論，開(kāi)篇的圖就是在特斯拉投資上的生動(dòng)應(yīng)用

BG對(duì)于近年來(lái)興起的被動(dòng)投資（passive investing）和量化投資（quantitative investing）兩大策略都相當(dāng)排斥，認(rèn)為被動(dòng)投資僅關(guān)注于降低交易成本，量化投資則將投資抽象成了因子游戲，兩者都忽略了對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力、財(cái)務(wù)狀況和戰(zhàn)略能力的判斷能力。在被動(dòng)投資日益興盛的今天，BG的存在和成功證明了公司基礎(chǔ)性面研究的價(jià)值。

2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，BG同樣遭受了巨大損失。盡管投資者逃離亞馬遜之類(lèi)的科技公司，BG卻毅然決然支持貝索斯的愿景。該公司“先正面思考，后負(fù)面批判”的方法論（下面還會(huì)提到這個(gè)有點(diǎn)獨(dú)特和有意思的文化，本次新冠疫情期間也是）誕生于亞馬遜卓越的韌性和巨大的成功。

當(dāng)然，Baillie Gifford能夠采取如此的投資策略也和其資金性質(zhì)和治理結(jié)構(gòu)息息相關(guān)。

從1984年起，公司便是英國(guó)重要的養(yǎng)老金管理人之一，因此資金期限非常長(zhǎng)；此外公司的所有權(quán)完全屬于合伙人（目前43名合伙人，公司總共擁有271名投研人員），因此可以在不受外部股東干擾的情況下進(jìn)行超長(zhǎng)線的投資決策，也為員工提供了動(dòng)力和長(zhǎng)效激勵(lì)。

因?yàn)锽G至今仍是獨(dú)立的私人合伙企業(yè)，這種所有權(quán)結(jié)構(gòu)使其能夠?qū)⒕ν耆性诳蛻艏捌渫顿Y上，重點(diǎn)放在真正的長(zhǎng)期思考，而不是短期目標(biāo)。

公司文化——好奇和樂(lè)觀

無(wú)論是最初級(jí)的分析師還是公司的合伙人，BG投資團(tuán)隊(duì)都會(huì)討論和辯論其投資理念。他們一直在尋找新穎的見(jiàn)解、另類(lèi)的觀察或深入的挑戰(zhàn)，以幫助完善投資案例并增強(qiáng)集體知識(shí)。

而且由于投資中沒(méi)有持久正確的答案，因此，團(tuán)隊(duì)永遠(yuǎn)不會(huì)停止提出問(wèn)題?；诶碚撋系暮闷婧蛧?yán)格的方法，投資團(tuán)隊(duì)之間的思想交流和激烈辯論對(duì)于其投資流程至關(guān)重要。

當(dāng)分析師和投資組合經(jīng)理齊聚Baillie Gifford的辦公室、共同思考對(duì)策之時(shí)，人人都要遵守一個(gè)規(guī)定——會(huì)議的前20分鐘必須要說(shuō)積極的看法，只表達(dá)對(duì)股價(jià)上漲的信心。如果有人要發(fā)表批評(píng)意見(jiàn)，馬上就會(huì)被請(qǐng)出會(huì)議室。

聰明人容易持懷疑態(tài)度，這會(huì)把很多想法扼殺在搖籃里，這也正是各位合伙人所擔(dān)心的，這條樂(lè)觀規(guī)定就是為了防止這一情況的發(fā)生。

此外，Baillie Gifford的投資非常重視環(huán)境、社會(huì)和企業(yè)治理因素。公司對(duì)此頗為自豪，正在與亞馬遜進(jìn)行可持續(xù)發(fā)展和勞動(dòng)條件方面的合作，還在鼓勵(lì)谷歌多交些稅。

在知乎上，甚至有一位劍橋大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)出身、畢業(yè)后進(jìn)了BG工作的朋友這樣評(píng)價(jià)這家基金：

BG的持倉(cāng)情況

全球范圍尋找高成長(zhǎng)企業(yè)：2004年開(kāi)始投資亞馬遜，現(xiàn)為第十三大股東；2011開(kāi)始投資illumina，現(xiàn)為第一大股東；2013年開(kāi)始投資特斯拉，現(xiàn)為第二大股東；2014年開(kāi)始投資阿里巴巴(ADR)，現(xiàn)為第四大股東，同時(shí)也不乏持倉(cāng)十余年的騰訊、谷歌等科技巨頭的身影，具體前二十大持倉(cāng)如下：

除了投資于全球上市股票，BG還投資于未上市公司和私募股權(quán)基金——BG持有估值2.1億英鎊的螞蟻金服股權(quán)，以及字節(jié)跳動(dòng)6.1千萬(wàn)英鎊左右的股權(quán)。

除上述兩家以外，BG還持有許多知名未上市公司的股票，如SPACE X（5.6千萬(wàn)英鎊）、AIRBNB（2.6千萬(wàn)英鎊）、WARBY PARKER眼鏡（3.6千萬(wàn)英鎊）和美國(guó)的大數(shù)據(jù)獨(dú)角獸PALANTIR（2.6千萬(wàn)英鎊）；基金也有投資一些風(fēng)投基金，如李開(kāi)復(fù)的創(chuàng)新工場(chǎng)風(fēng)投基金， SINOVATION FUND 3（9百萬(wàn)英鎊）。

BG的旗艦基金Scottish Mortgage Investment Trust（封閉式）

BG近幾年在一級(jí)市場(chǎng)的投資統(tǒng)計(jì)（主要也是聚焦于互聯(lián)網(wǎng)、生物科技等新興產(chǎn)業(yè)） 來(lái)源：清科數(shù)據(jù)

加倉(cāng)中國(guó)

——美團(tuán)、蔚來(lái)、百度、好未來(lái)、拼多多等中概股都是BG的“囊中之物”。

·蔚來(lái)

BG曾參與蔚來(lái)的2017年11月D輪10億美元融資。

2018年10月，BG提交給美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）的一份文件顯示，擁有8530萬(wàn)股蔚來(lái)股票，占比11.44%，受此消息，蔚來(lái)大漲22%。

2019年繼續(xù)增持，截至2019年12月31日，BG持有蔚來(lái)汽車(chē)13.13%的被動(dòng)股權(quán)。

·美團(tuán)

2018年9月19日，美團(tuán)點(diǎn)評(píng)公布發(fā)售結(jié)果，Baillie Gifford現(xiàn)身，獲配5800萬(wàn)股，占此次全球發(fā)售的12.08%。這是除了五大基石投資人之外，獲配份額較多的機(jī)構(gòu)投資者之一。

2020年4月14日，美團(tuán)點(diǎn)評(píng)獲BG在場(chǎng)內(nèi)以每股均價(jià)96.1713港元增持564.84萬(wàn)股，涉資約5.43億港元。增持后，BG最新持股數(shù)目約為2.5827億股，持股比例由4.97%升至5.08%。

·青島啤酒（港股）

持有十五年以上，2015年7月增持19萬(wàn)股至3281萬(wàn)股（5.01%），2016年增持至5135萬(wàn)股（7.84%），2017年6月增持至5896萬(wàn)股（9.00%），隨后有增有減，最近一次為2020年6月減持2146萬(wàn)股至3447萬(wàn)股（5.26%）。

·百度

2010年前就開(kāi)始建倉(cāng)，之后成為并一直是百度第二大股東（持股比例7%以上），2015年小幅減持，2018-2019年開(kāi)始較大幅度減持，2019年持股比例降至4.27%，目前基本清倉(cāng)。

·攜程

首次建倉(cāng)時(shí)間2010年前后，2015年、2017年均進(jìn)行較大幅度增持，2020年后大幅減持，從7.7%至4.32%。

·好未來(lái)

2016年初開(kāi)始建倉(cāng)，首次買(mǎi)入101萬(wàn)股（0.68%），隨后一路增持（即使遭遇渾水做空），目前最新持股占比7.90%，已經(jīng)成為好未來(lái)第四大股東。

·華晨中國(guó)

2019年6月18日，華晨中國(guó)獲BG在場(chǎng)內(nèi)以每股平均價(jià)8.0868港元增持約2224萬(wàn)股，涉資約1.8億港元。增持后，BG的持股數(shù)目為271306,000股，最新持股比例由4.94%增至5.38%。

2020年4月23日，華晨中國(guó)獲BG在場(chǎng)內(nèi)以每股均價(jià)6.8735港元增持105萬(wàn)股，涉資約721.72萬(wàn)港元。增持后，BG最新持股數(shù)目為505,060,000股，持股比例升至10.01%。

·拼多多

拼多多2018年7月在納斯達(dá)克上市，2018年9月30日機(jī)構(gòu)持股中顯示BG首次買(mǎi)入495萬(wàn)股（占比0.11%）。2018年12月減持155萬(wàn)股，2019年3月繼續(xù)減持128萬(wàn)股，2019年6月繼續(xù)小幅減持4萬(wàn)股，僅剩200多萬(wàn)股。

2019年三季度大幅增持1400多萬(wàn)股，截至2019年9月末，Baillie Gifford持有1638.88萬(wàn)股拼多多股票，比上期持股數(shù)量增加685.16%，成為拼多多第二大機(jī)構(gòu)持倉(cāng)。后續(xù)一路增持，目前持股2725萬(wàn)股，為第一大機(jī)構(gòu)持股。

近期投資案例（新冠疫情時(shí)代）

在疫情期間，BG則買(mǎi)入了視頻會(huì)議軟件Zoom、有望研究出新冠病毒疫苗的Moderna、數(shù)字健康初創(chuàng)公司Teladoc、還有租售課本的網(wǎng)站Chegg等等。

Baillie Gifford在Wayfair也有很多投資。疫情剛開(kāi)始的時(shí)候，Wayfair的股價(jià)暴跌，但隔離開(kāi)始以后，很多用戶開(kāi)始重裝家居，刺激Wayfiar的銷(xiāo)售額暴漲，股價(jià)也因此上漲到了原來(lái)的8倍。

Peloton是一個(gè)健身平臺(tái)，居家隔離期間很多人用它來(lái)進(jìn)行體重管理，刺激Peloton的股價(jià)大漲，Grubhub的股價(jià)也漲了不少。而B(niǎo)aillie Gifford正是這兩家公司的最大股東。

在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)如此不樂(lè)觀的時(shí)候，作為一家大型投資管理公司，Baillie Gifford的態(tài)度著實(shí)不同尋常。不過(guò)，它一直是這個(gè)行業(yè)的例外。

BG不怎么看傳統(tǒng)的評(píng)估指標(biāo)，例如每股收益或者市盈率等，該公司只關(guān)注3點(diǎn)：增長(zhǎng)、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和持久力。它也不怕把投資者的錢(qián)押在會(huì)讓價(jià)值投資者暈頭轉(zhuǎn)向的股票上。

這樣的例子有很多，比如大熱的視頻聊天平臺(tái)Zoom，它的市盈率是400。初創(chuàng)便很受歡迎的電商平臺(tái)Shopify，市銷(xiāo)率達(dá)到50。

家居電商平臺(tái)Wayfair在2019年虧損了10億美元，是上一年的兩倍。但是，這幾家公司，再加上14個(gè)共同資金投資組合中30到50家公司的大部分公司，恰恰因?yàn)橐咔榧訌?qiáng)了現(xiàn)有的趨勢(shì)，從而實(shí)現(xiàn)了增長(zhǎng)。

協(xié)助管理Baillie Gifford旗下Long-Term Global Growth Equity Fund的Mark Urquhart稱(chēng)，他正在挑選可能受益于線上以及居家服務(wù)成長(zhǎng)趨勢(shì)的公司，因?yàn)樾鹿诓《镜拈L(zhǎng)期傳播最終將改變消費(fèi)者的行為模式。

典型成功案例分析

基本上，BG對(duì)看好的標(biāo)的非常堅(jiān)定且長(zhǎng)期持有，不懼市場(chǎng)波動(dòng)，并且會(huì)隨著公司被驗(yàn)證及加速成長(zhǎng)繼續(xù)大幅加倉(cāng)。

不可能沒(méi)有失敗案例

當(dāng)然BG也有很多投資失敗的案例，一方面通過(guò)跟蹤能夠及時(shí)止損，另一方面很難避免的就體現(xiàn)出了投資回報(bào)的非對(duì)稱(chēng)性價(jià)值——“真正的投資需要尋找并且長(zhǎng)期陪伴極少數(shù)卓越公司，因?yàn)榻^大多數(shù)的市場(chǎng)回報(bào)都來(lái)自于此”。

很多時(shí)候是BG的投資也是逐步建倉(cāng)的過(guò)程（特別是一些還比較小、不那么確定的標(biāo)的），虧損率最差的情況也小于100%，而且額度也不會(huì)太大，而收益的就可能是幾十倍甚至上百倍且重倉(cāng)的，綜合回報(bào)還是可觀的。

42歲的Tom Slater參與共同管理公司的旗艦基金。他認(rèn)為：“如果能碰巧壓中一兩家那些長(zhǎng)期驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)的杰出公司，那么就可以彌補(bǔ)（投資其他企業(yè)）有些避之不及的錯(cuò)誤?！北热缭?012年，就抓住了云計(jì)算等新興趨勢(shì)以及阿里巴巴、騰訊等亞洲科技巨頭的發(fā)展勢(shì)頭。

Baillie Gifford認(rèn)為，隨大流的做法導(dǎo)致了一些重大失誤，包括Eike Batista手上命途多舛的巴西石油公司OGX、維斯塔斯、Lending Club、Nio公司。還有陷入困境的愛(ài)彼迎和行李箱制造商Away，BG也持有這兩家公司的股份。

不過(guò)，諸如亞馬遜、特斯拉、擁有騰訊31%股份的南非互聯(lián)網(wǎng)媒體集團(tuán)Naspers等成功投資項(xiàng)目分別提供了100倍、16倍和17倍的回報(bào)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)足以填補(bǔ)失敗項(xiàng)目的損失了。

BG的成功能否復(fù)制？

透過(guò)BG的發(fā)展歷史可以看出，其也并是非一帆風(fēng)順的，經(jīng)歷了宏觀系統(tǒng)性危機(jī)、政治戰(zhàn)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)、戰(zhàn)略選擇失誤等多種磨難，但始終堅(jiān)持獨(dú)立的合伙人制度（群策群力，避免關(guān)鍵人風(fēng)險(xiǎn)），而資管是一個(gè)人力資本密集型行業(yè)，BG通過(guò)這種制度一方面獲得了人（這種所有權(quán)結(jié)構(gòu)使公司能夠吸引和留住最好的投資人才，基金管理團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定，每年離職率不超過(guò)5%）。

另一方面也保證了其長(zhǎng)期投資理念的代際堅(jiān)持（免受外部股東干擾和短期收益訴求影響），兼顧傳承和活力，形成獨(dú)特文化，真正成為了阿里理想中的“活過(guò)102年的好公司”。

相對(duì)于兩種典型類(lèi)型代表文藝復(fù)興（頂尖科學(xué)家量化）和巴菲特（實(shí)際上是做多美國(guó)，大多投資還是本國(guó)資產(chǎn)，依靠美國(guó)國(guó)運(yùn)，此外還有保險(xiǎn)模式及企業(yè)運(yùn)營(yíng)），BG的經(jīng)驗(yàn)可能更值得借鑒與吸收：

除了整體的系統(tǒng)性理念和方法，BG是建立在對(duì)行業(yè)和公司的深入理解之上，在全球范圍篩選真正優(yōu)質(zhì)的具備巨大成長(zhǎng)空間公司，長(zhǎng)期下注，重倉(cāng)持有（也是逐步的過(guò)程，有些一開(kāi)始也不是太大倉(cāng)位）。

和高瓴等賽道投資方式也不太一樣，BG更注重公司本身，隨后在成長(zhǎng)邏輯驗(yàn)證的時(shí)候則繼續(xù)加倉(cāng)專(zhuān)注這家公司。

另外，從BG持倉(cāng)尤其是剛開(kāi)始建倉(cāng)的標(biāo)的中去篩選研究也是一個(gè)不錯(cuò)的跟隨策略，可以節(jié)省一些盲目的探索成本，還可能帶來(lái)羊群效應(yīng)，當(dāng)然長(zhǎng)期看這不重要，短期可能帶來(lái)刺激影響，同時(shí)作為長(zhǎng)期投資者如果其開(kāi)始大幅減倉(cāng)的票也要值得注意，尤其是持有時(shí)間還不長(zhǎng)的。

還好有BG這樣的公司，一家有點(diǎn)理想主義色彩的公司，一家當(dāng)迷茫時(shí)想一想就能帶來(lái)信心的公司，中國(guó)資管行業(yè)，加油。

（編輯：文文）