達(dá)達(dá)集團(tuán)(DADA.US)：即時零售配送先鋒，探索利基商業(yè)模式

本文來自 微信公眾號“鄭武看交運(yùn)”，作者：皇甫曉晗、鄭武。

【報告導(dǎo)讀】

依托于京東（JD.US）、沃爾瑪（WMT.US），達(dá)達(dá)集團(tuán)成為中國即時零售配送的先行者。達(dá)達(dá)集團(tuán)獨(dú)特的戰(zhàn)略卡位與探索機(jī)會，值得物流產(chǎn)業(yè)投資者長期關(guān)注。

【摘要】

達(dá)達(dá)集團(tuán)(DADA.US)美股上市，成為中國即時物流零售第一股。6月5日，達(dá)達(dá)集團(tuán)登陸納斯達(dá)克，發(fā)行價為美股ADS16美元，融資規(guī)模3.2-3.6億美元，發(fā)行價對應(yīng)市值約35億美元。

即時配送的本質(zhì)是時間價值交易。消費(fèi)者的時間成本越高，親自出行與騎手送上門的時間價值差異越大，時間價值交易的市場便越繁榮。中國城市化、雙職工、教育不均衡的特征，將創(chuàng)造全球獨(dú)特的“時間交易市場”的繁榮。當(dāng)前，中國正處于時間價值交易市場的繁榮初期。長期看，入口的稀缺性與物流的密度經(jīng)濟(jì)，使得該領(lǐng)域具備孕育大市值公司的潛力。

專注即時配送細(xì)分領(lǐng)域，處于高速成長期。即時配送起初隨餐飲配送興起，后嫁接零售、個人物品直送等新業(yè)務(wù)。不同領(lǐng)域?qū)γ芏扰c分布的要求不同，即時配送市場具備容納多個獨(dú)立網(wǎng)絡(luò)的機(jī)會。達(dá)達(dá)集團(tuán)包含達(dá)達(dá)快送平臺與京東到家平臺，是定位于即時物流零售這一細(xì)分市場的龍頭企業(yè)。即時物流零售行業(yè)滲透率尚低，處于發(fā)展初期，需求大概率持續(xù)高速成長。

依托股東獲得優(yōu)質(zhì)入口。京東與沃爾瑪作為達(dá)達(dá)集團(tuán)的重要股東，上市前持股比例分別為51.4%和10.8%。依靠京東與沃爾瑪?shù)娜肟诩傲髁抠Y源，達(dá)達(dá)集團(tuán)具備在即時零售領(lǐng)域建立基礎(chǔ)密度的能力。在基礎(chǔ)密度之上，借助豐富的股東資源，達(dá)達(dá)集團(tuán)擁有探索新零售物流與快遞最后一公里融合的重要機(jī)遇。

風(fēng)險因素。關(guān)聯(lián)交易定價;勞動法的界定;人力成本上升。

【報告正文】

1. 即時配送——時間價值交易

即時配送的本質(zhì)是時間價值的交易。

中國城市化、雙職工、教育不均衡的特征，將創(chuàng)造全球獨(dú)特的“時間交易市場”的繁榮。

即時配送商業(yè)模式中天然具備入口與密度經(jīng)濟(jì)壁壘，在建立了規(guī)模優(yōu)勢之后，先發(fā)企業(yè)有機(jī)會實現(xiàn)強(qiáng)者更強(qiáng)。而消費(fèi)者對時效與價格的差異化需求，又使得即時配送市場具備容納多個細(xì)分獨(dú)立網(wǎng)絡(luò)的可能性。

1.1.中國時間價值交易市場處于繁榮初期

即時配送，指貨物不經(jīng)過倉儲和中轉(zhuǎn)而直接性的端到端送達(dá)，且送達(dá)時效為兩小時以內(nèi)的物流服務(wù)。

中國的即時配送市場始于2008年前后，從餐飲外賣發(fā)展而來，2014年前后經(jīng)歷了高速增長期。2017年開始，即時配送嫁接零售、個人物品等新的品類，逐漸成為同城時效配送的基礎(chǔ)設(shè)施。

從成本而言，即時物流并非低成本的配送模式。即時配送雖然是短距離運(yùn)輸，但目前其成本顯著高于長距離運(yùn)輸?shù)募用酥瓶爝f。原因在于時效要求下，即時物流實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的難度遠(yuǎn)大于長距離快遞。

而當(dāng)前高成本的即時物流之所以能夠?qū)崿F(xiàn)快速的增長，源自于消費(fèi)者時間價值的提升。

我們在“快遞進(jìn)化論初探之一”《時效城配崛起，快遞版圖重繪》中，提出了“時間價值交易”這一概念。

消費(fèi)者使用即時物流的本質(zhì)，是在與騎手做時間價值的交易。消費(fèi)者的時間成本越高，親自出行與騎手送上門的時間價值差異越大，時間價值交易的市場便越繁榮。

所以，即使我們觀察到，即時配送的成本與所送物品的貨值比例較高，也并不證明市場天花板較低。即時配送市場的空間，并不取決于物流成本與商品價格的比例，而是取決于消費(fèi)者親自出行的時間價值與騎手時間價值的差異。

而中國城市化、雙職工、教育不均衡的特征，將創(chuàng)造全球獨(dú)特的“時間交易市場”的繁榮。

• 雙職工特征提升城市人口時間價值

中國女性勞動參與率達(dá)到61%，明顯高于全球平均的49%。如果只考慮一線城市，在較高的住房、醫(yī)療、教育的成本下，女性勞動參與率將更高。雙職工家庭越多，便越缺少全職主婦，家庭成員用于工作、娛樂、陪伴等以外的時間就越稀缺，時間價值便越高。

• 教育不均衡增加人與人時間價值差

人的時間價值取決于勞動生產(chǎn)率，勞動生產(chǎn)率又通常與教育水平相關(guān)。

中國作為一個發(fā)展中國家，城市與農(nóng)村的教育分化，導(dǎo)致不同人口的時間價值差異較大。中國城市超80%的孩子能上高中，而農(nóng)村孩子上高中的比例不足40%。這些孩子進(jìn)入城市工作，其勞動生產(chǎn)率和時間價值將與受過高等教育的城市居民產(chǎn)生較大分化，使兩者的交易成為可能。

隨著中國城鎮(zhèn)化率的提高與大城市群人口的集中，城市消費(fèi)者的時間價值將持續(xù)提升。中國，正處在“時間價值交易市場”的繁榮初期。

1.2.壁壘：入口提供機(jī)遇，密度決定優(yōu)勢

即時配送市場具備孕育大市值公司的可能性。原因在于即時配送商業(yè)模式中天然具備的入口壁壘與密度經(jīng)濟(jì)，能夠為先發(fā)企業(yè)創(chuàng)造競爭壁壘。

• 入口提供機(jī)遇

即時物流的廣泛發(fā)展，是以本地餐飲、零售業(yè)的數(shù)字化為基礎(chǔ)的。在發(fā)展初期，由于不同店鋪數(shù)字化程度和效率參差不齊，平臺既需要為消費(fèi)者提供入口，同時又承擔(dān)了對線下商鋪的篩選與改造職能。在這一過程中，平臺往往需要與商戶深入綁定，甚至排他性合作。

這使得商戶、平臺、物流作為一個整體品牌，進(jìn)入消費(fèi)者的心智。而消費(fèi)者心智的有限性，決定了入口數(shù)量的有限性。入口，是即時物流產(chǎn)業(yè)鏈形成密度的重要前提。

隨著商鋪數(shù)字化改造的普及，部分商鋪不再滿足于排他性的入口合作。在商戶與平臺的博弈中，不同入口的稀缺性將產(chǎn)生分化。

入口的內(nèi)在價值由兩方面決定：

1. 平臺入口鏈接的商鋪是否足夠豐富且碎片化，需求是否具有變化性。作為一個雙邊平臺，需求端與供給端越碎片化，平臺價值越大；需求與供給的匹配越具有變化性，平臺創(chuàng)造的價值越大。

2. 入口與平臺所匹配的物流團(tuán)隊是否能夠提供低成本、高質(zhì)量的即時物流服務(wù)。入口平臺所綁定物流團(tuán)隊的密度，決定了這一環(huán)節(jié)上，平臺對商鋪的議價能力，也決定了平臺自身實現(xiàn)贏利所需要的業(yè)務(wù)規(guī)模。

• 密度決定優(yōu)勢

即時物流供給端的差異主要來自于密度經(jīng)濟(jì)。一方面，同一地區(qū)、同一時段騎手的數(shù)量與冗余程度，直接決定了訂單響應(yīng)速度與履約穩(wěn)定性。另一方面，需求的密度決定了，不同企業(yè)投入相同產(chǎn)能冗余的情況下，誰更具備成本優(yōu)勢。

• 入口品牌與密度的相互加強(qiáng)

即時物流2C的屬性，與時效敏感的商業(yè)模式特征，使得消費(fèi)者可以通過歷史交易形成對品牌的差異化感知。先發(fā)企業(yè)若能夠提供快速、穩(wěn)定，且具有成本優(yōu)勢的可持續(xù)服務(wù)，則具備建立品牌壁壘的能力，獲得需求端的優(yōu)勢。

而需求端的優(yōu)勢，又將加強(qiáng)即時物流供給端的密度經(jīng)濟(jì)。平臺與配送之間，相互成就，密度相互強(qiáng)化。

1.3.細(xì)分：定位不同的獨(dú)立網(wǎng)絡(luò)

雖然即時配送行業(yè)具備密度經(jīng)濟(jì)與時效品牌，容易走向強(qiáng)者更強(qiáng)，但市場多樣化的需求，使得即時配送行業(yè)或許并非走向一家獨(dú)大，而是具備更多細(xì)分市場，擁有容納多種定位的不同網(wǎng)絡(luò)的可能性。

按照訂單分布的離散程度與配送運(yùn)距，不同的需求展現(xiàn)出了不同的特征：

對接餐飲與小店零售的即時物流，面對的是短半徑空間內(nèi)離散的訂單起點(diǎn)分布。不同之處在于餐飲的配送在時間分布上比零售更加集中。

而商超，是典型的大店零售，其本身是多元化的商品集合，即時配送訂單在空間起點(diǎn)分布上是集中的，而時間分布較為離散。

個人物品的即時配送不僅在空間和時間維度都存在離散特征，而且運(yùn)送范圍也難以局限于局部區(qū)域。

不同的訂單分布與商品屬性，決定騎手的冗余投向并不相同。不同的細(xì)分市場，或需要不同的獨(dú)立網(wǎng)絡(luò)配送。當(dāng)前，中國即時配送市場以餐飲配送為主，而即時零售與個人物品的遞送正在蓬勃發(fā)展。未來，即時配送市場不同的細(xì)分市場或長期存在獨(dú)立網(wǎng)絡(luò)，而網(wǎng)絡(luò)與網(wǎng)絡(luò)之間，或既有競爭，也有合作。

2. 達(dá)達(dá)集團(tuán)——即時物流零售領(lǐng)域的龍頭企業(yè)

達(dá)達(dá)集團(tuán)在即時配送領(lǐng)域差異化定位，依托于京東、沃爾瑪，成為即時物流零售領(lǐng)域的龍頭企業(yè)。

即時物流零售市場尚處于發(fā)展初期，高速增長，未來具備走向繁榮的潛力。在這樣的市場，入口端的戰(zhàn)略卡位決定了生存的機(jī)會。

達(dá)達(dá)集團(tuán)與京東的合作，使得公司成為快遞與即時配送融合探索的排頭兵。

中國市場，電商快遞發(fā)展僅僅二十年，即時物流發(fā)展僅僅十年，新零售興起不足五年。電商與新零售的蓬勃發(fā)展，使得物流行業(yè)不斷探索規(guī)模經(jīng)濟(jì)與密度經(jīng)濟(jì)的極限。進(jìn)化是“無心”的，達(dá)達(dá)集團(tuán)尚為年輕，獨(dú)特的戰(zhàn)略卡位提供了商業(yè)模式迭代的起點(diǎn)。

2.1.依托京東沃爾瑪，商流物流結(jié)合

達(dá)達(dá)集團(tuán)從最初的即時配送平臺起步，發(fā)展至今。依托于京東和沃爾瑪，達(dá)達(dá)集團(tuán)將商流與物流結(jié)合，已成為即時物流零售這一細(xì)分領(lǐng)域的領(lǐng)頭者。

• 發(fā)展歷史

達(dá)達(dá)集團(tuán)成立于2014年，先后獲得了紅杉、DST、京東、沃爾瑪?shù)软敿壔鸷蛻?zhàn)略合作伙伴的投資。

2016年，達(dá)達(dá)與京東到家合并。京東以京東到家的業(yè)務(wù)、京東集團(tuán)的業(yè)務(wù)資源以及兩億美元現(xiàn)金換取新公司約47.4%的股份并成為單一最大股東。2018年，京東再次增資1.8億美元，上市前持股比例51.4%。

同樣在2016年，達(dá)達(dá)與沃爾瑪簽署戰(zhàn)略合作。沃爾瑪成為達(dá)達(dá)集團(tuán)的戰(zhàn)略投資者，前后共投資3.7億美元，上市前持股比例10.8%。

合并后的新公司，擁有兩大業(yè)務(wù)版塊：眾包物流平臺及超市生鮮O2O平臺。其中眾包物流平臺整合了原有達(dá)達(dá)和京東到家的眾包物流體系，并繼續(xù)使用“達(dá)達(dá)”品牌；O2O平臺則繼續(xù)沿用“京東到家”的品牌，通過與線下商超、零售店和便利店等多種業(yè)態(tài)的深度合作，在超市生鮮領(lǐng)域持續(xù)深耕。

2019年，“達(dá)達(dá)-京東到家”更名為“達(dá)達(dá)集團(tuán)”，旗下本地即時配送平臺達(dá)達(dá)更名為達(dá)達(dá)快送，并完成品牌升級。

• 發(fā)展現(xiàn)狀

當(dāng)前，達(dá)達(dá)集團(tuán)是國內(nèi)領(lǐng)先的即時零售和即時物流平臺。

截至2020年3月31日，達(dá)達(dá)快送業(yè)務(wù)覆蓋全國2400多個縣區(qū)市，擁有活躍騎手63.4萬人，年配送單量8.2億單，日單量峰值近1000萬單。京東到家年活躍用戶數(shù)2760萬，年度GMV157億元，覆蓋700多個縣市區(qū)，平臺商戶數(shù)量超過8.9萬家。

根據(jù)艾瑞咨詢的數(shù)據(jù)，2019年，京東到家已成為本地即時零售市場的最大平臺，市場份額占比21%。

而達(dá)達(dá)集團(tuán)的收入中，50.5%來自京東，13%來自沃爾瑪。

即時零售的服務(wù)體驗，既取決于配送服務(wù)的效率和品質(zhì)，更取決于商家的全鏈路數(shù)字化效率。配送與平臺入口往往形成一體化的品牌，進(jìn)入消費(fèi)者心智。平臺與配送之間，相互成就，密度相互強(qiáng)化。

線下商超連鎖品牌的有限性，使得鏈接商超的入口也頗為有限。在即時零售領(lǐng)域發(fā)展初期，達(dá)達(dá)集團(tuán)戰(zhàn)略性地綁定京東與沃爾瑪建立基礎(chǔ)流量與密度，是重要的戰(zhàn)略卡位。

2.2.高速成長，尚未盈利

從發(fā)展階段來看，即時零售行業(yè)正處于成長初期，達(dá)達(dá)集團(tuán)也尚年輕。

根據(jù)艾瑞咨詢的數(shù)據(jù)，中國商超即時零售規(guī)模2019年達(dá)到467億，而滲透率僅為1.4%，預(yù)計2019-2023年復(fù)合增速將達(dá)到69.5%。

作為即時零售物流的龍頭，京東到家的GMV與活躍用戶數(shù)在過去幾年也保持了高速增長。

2019年，達(dá)達(dá)快送訂單量實現(xiàn)了46.3%的增長。

整體而言，達(dá)達(dá)集團(tuán)尚處于發(fā)展初期，在業(yè)務(wù)量與收入保持高速增長的同時，尚未取得盈利。

如果我們以達(dá)達(dá)快送目前覆蓋的區(qū)縣市數(shù)量與活躍騎手?jǐn)?shù)量做個簡單計算的話，其平均密度尚處于較低水平，這或許是達(dá)達(dá)快送尚未盈利的原因之一。

地域與騎手的訂單密度低的原因，有待后續(xù)的研究，目前我們猜測有若干可能：1. 即時物流零售行業(yè)尚處于發(fā)展初期，訂單密度本身存在長尾分布，少數(shù)城市和騎手貢獻(xiàn)了主要訂單來源；2. 達(dá)達(dá)快送在區(qū)域擴(kuò)張戰(zhàn)略上較為進(jìn)取，在許多市縣尚未達(dá)到最低規(guī)模經(jīng)濟(jì)；3. 實際活躍騎手日訂單量并不低，但騎手流轉(zhuǎn)比例很高。

即時零售行業(yè)尚處于商業(yè)模式驗證階段。城市人口時間價值提升將持續(xù)提升零售需求。

而最終即使零售商業(yè)模式是否具備持續(xù)性，則取決于兩方面：1.用戶時間價值與騎手時間價值的差異是否長期持續(xù)并拉大；2.到店與到家零售模式的密度差異。

2.3.多維探索，更多潛力

在即時零售的基礎(chǔ)密度之上，達(dá)達(dá)集團(tuán)的業(yè)務(wù)拓展基于兩方面：1. 探索即時物流的其他細(xì)分領(lǐng)域，如個人物品、跑腿代買等；2.探索與快遞行業(yè)的融合。

在即時物流的其他細(xì)分領(lǐng)域，達(dá)達(dá)集團(tuán)需獨(dú)立參與行業(yè)競爭，應(yīng)對來自更高密度的餐飲外賣配送龍頭的挑戰(zhàn)。

而在快遞行業(yè)融合方面，達(dá)達(dá)集團(tuán)與京東物流的合作，使公司具備探索融合的優(yōu)先機(jī)會。

快遞行業(yè)存在明顯的淡旺季，“618”、“雙十一”期間，快遞訂單量是平日的6-10倍。達(dá)達(dá)集團(tuán)的眾包解決方案，或能夠為快遞末端派送解決旺季削峰填谷，降低成本。

此外，快遞行業(yè)近20%的業(yè)務(wù)量為同城業(yè)務(wù)。同城快遞采用集收集派模式，而即時配送采用直送模式。當(dāng)前兩者模式時效與成本有顯著區(qū)別。

而隨著城市人口時間價值的提升，兩者存在探索融合的空間。

整體而言，達(dá)達(dá)集團(tuán)正處于商業(yè)模式探索階段，盈利情況的預(yù)測難度較大。上市后的訂單量與收入增長仍將是市場關(guān)注的主要方面。即時物流零售商業(yè)模式是否實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，是決定達(dá)達(dá)集團(tuán)未來發(fā)展?jié)摿Φ淖钪匾兞俊?/p>

3. 風(fēng)險因素

3.1.關(guān)聯(lián)交易定價

達(dá)達(dá)集團(tuán)的收入中，50.5%來自京東，13%來自沃爾瑪。京東與沃爾瑪均為公司重要股東，公司關(guān)聯(lián)交易占比較高。關(guān)聯(lián)交易定價是否公允，對投資者而言判斷難度較高。

3.2.勞動關(guān)系界定

眾包平臺的騎手，是否與平臺存在勞動關(guān)系，以及相關(guān)事故與責(zé)任的界定，尚需法律進(jìn)一步明確。

3.3.人力成本上升

即時配送商業(yè)模式的核心在于時間價值交易。我們預(yù)期隨著城市化的推進(jìn)，城市內(nèi)白領(lǐng)人口的收入與時間價值提升，而藍(lán)領(lǐng)人口與白領(lǐng)人口時間價值差異將持續(xù)保持。若藍(lán)領(lǐng)人口時間價值漲幅較快，導(dǎo)致時間價值交易市場逐步消失，則即時配送的商業(yè)模式將從根本上遇到瓶頸。

3.4.戰(zhàn)略定位風(fēng)險

達(dá)達(dá)集團(tuán)起源于即時配送物流，通過合并京東到家具備了零售平臺的入口，幫助連鎖商超實現(xiàn)即時零售。

從零售終局角度看，消費(fèi)者未來更偏好京東到家等公共平臺，還是沃爾瑪、永輝等商超的APP或微信小程序入口，有待觀察。

從即時配送終局角度看，在即時配送高頻品類獲得密度經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢的美團(tuán)和餓了么，未來與達(dá)達(dá)在商超領(lǐng)域各自競爭優(yōu)勢的發(fā)展演繹，有待研究。

（編輯：曾盈穎）