網(wǎng)易（09999）Q2業(yè)績超預期 經(jīng)典游戲穩(wěn)中有升且新品儲備豐富

本文轉自微信公號“中信證券研究”，作者：王冠然

網(wǎng)易（NTES.US,09999）20年Q2業(yè)績超預期，公司經(jīng)典游戲環(huán)比保持穩(wěn)定，手游業(yè)務保持增長。同時，公司重點產(chǎn)品獲得版號，有望推動游戲業(yè)務持續(xù)增長。游戲出海業(yè)務表現(xiàn)強勁，且受政治因素影響較小。在線教育業(yè)務迅猛發(fā)展，同時網(wǎng)易云音樂開啟多元化變現(xiàn)探索。公司基本面穩(wěn)健且持續(xù)向好，維持“買入”評級。

業(yè)績超市場預期。

2020Q2，網(wǎng)易實現(xiàn)營收181.85億元，同比+25.9%，環(huán)比+2.3%;歸母凈利潤45.38億元，同比增長47.7%，環(huán)比增長27.8%，業(yè)績超市場預期。公司毛利率保持相對穩(wěn)定，Q2毛利率為53.8%，同比提升0.3 pct，環(huán)比降低1.1 pcts。費率略有提升，Q2銷售/管理/研發(fā)費用分別為23.21億/8.93億/24.08億元，分別對應費率12.8%/5.0%/13.2%，整體略有提升，主要由于公司在營銷、研發(fā)等方面加大投入。

游戲業(yè)務保持增長，優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品儲備豐富。

Q2游戲收入達到138.28億元，同比+20.9%。其中手游收入99.98億元，同比增長21.1%，環(huán)比增長5.2%。手游收入增長由經(jīng)典IP《夢幻西游》3D版、H5版、《荒野行動》、《明日之后》、《Invincible》等游戲驅(qū)動;PC游戲收入達38.3億元，同比增長20%，主要由《魔獸世界》等經(jīng)典游戲副本更新驅(qū)動。公司即將推出《陰陽師：妖怪屋》、《天諭》、《倩女幽魂隱世錄》等優(yōu)秀作品，有望持續(xù)驅(qū)動公司增長。

公司游戲出海表現(xiàn)強勁，通過IP合作持續(xù)開拓海外市場。

公司游戲海外收入占比已經(jīng)超過10%，主要系《荒野行動》、《明日之后》在日本的強勁增長驅(qū)動。其中《荒野行動》成功聯(lián)動人氣動漫《東京喰種》并霸榜日本iOS暢銷榜近一周。公司在游戲出海領域通過自研、IP合作和投資并購形成長期布局，已經(jīng)獲得《哈利波特》、《指環(huán)王》等海外頭部IP授權。

在線教育業(yè)務迅猛發(fā)展，網(wǎng)易云音樂開啟多元化變現(xiàn)探索。

有道2020Q2實現(xiàn)收入6.23億元，同比+93.1%，環(huán)比+15.1%;毛利率為45.2%，同比+12.3 pcts。其中K-12付費學生數(shù)達32.9萬，同比+358.9%。有道精品課人均付費金額達1139元，同比+29.4%。未來有道在課程產(chǎn)品迭代的同時，將加強營銷和獲客轉化力度，從而進一步拓展付費用戶規(guī)模。創(chuàng)新業(yè)務及其他業(yè)務實現(xiàn)營收37.33億元，同比+38.7%;毛利率18.5%，同比+3.0 pcts。創(chuàng)新業(yè)務增長主要由網(wǎng)易云音樂驅(qū)動，訂閱和直播收入均持續(xù)提升。云音樂與環(huán)球音樂集團達成授權合作，在版權領域?qū)@得更大主動權。未來網(wǎng)易云音樂將拓展出除付費會員以外的多元化商業(yè)模式，提升產(chǎn)品變現(xiàn)能力。

風險因素：

新游戲發(fā)行不及預期;在線教育業(yè)務不及預期;創(chuàng)新業(yè)務不及預期。

投資建議：

公司基本面扎實，游戲業(yè)務保持增長，經(jīng)典游戲穩(wěn)中有升且新品儲備豐富，海外和頭部IP合作，且受地緣政治影響較小，有望持續(xù)突破;在線教育和創(chuàng)新業(yè)務均保持高速增長。我們調(diào)整2020~2022年EPS預測至4.7/5.5/6.0元，當前價對應PE為28X/24X/22X倍。考慮公司穩(wěn)健的游戲業(yè)務，持續(xù)高增長的在線教育業(yè)務以及網(wǎng)易云音樂有望IPO帶來估值溢價，維持“買入”評級。