中信證券：谷歌(GOOGL.US)Q2業(yè)績超市場預期，遠期增長前景依然樂觀

本文來自中信證券。

核心觀點

谷歌(GOOGL.US)二季度主要財務數(shù)據(jù)好于市場悲觀預期，但預計三季度乃至全年仍將面臨不確定性。相較前一季度，盡管 Q2 公共衛(wèi)生事件影響依然顯著，但公司廣告主業(yè)已出現(xiàn)復蘇跡象，公司亦通過延緩員工增長速度、提升經(jīng)營效率等方式積極應對。同時公共衛(wèi)生事件間 YouTube 訂閱服務、谷歌云業(yè)務以及谷歌 play 表現(xiàn)搶眼;本次公共衛(wèi)生事件有望加快在線廣告線上化、企業(yè)向云端遷移等進程，長期利好公司核心業(yè)務。

事項：全球在線搜索巨頭谷歌于近日公布了 FY2020Q2 財務報告，當季主要財務數(shù)據(jù)超市場預期，并預計三季度仍將面臨不確定性。對此我們點評如下：

業(yè)績表現(xiàn)：當季營收、利潤數(shù)據(jù)均超出市場預期。二季度公司實現(xiàn)收入 383 億美元(-1.7% YoY)，超出市場一致預期 2.5%;實現(xiàn)凈利潤 70 億美元(-30% YoY)，超出市場一致預期 22.7%。當季公司毛利率為 51.6%(-4pcts YoY， -2.3pcts QoQ)，營業(yè)利潤率為 16.7%(-6.9pcts YoY，-2.7pcts QoQ)，主要源于搜索業(yè)務收入的下降以及基礎(chǔ)設(shè)施折舊、運營等多數(shù)開支并不會隨收入發(fā)生變化。截至本季度末，公司的現(xiàn)金總額為 1210 億美元，本季度通過回購向股東返還 69 億美元，并又批準了不超過 280 億美元的回購計劃。在此后的分析師電話會議中，公司表示三季度仍將面臨不確定性，但對長周期的增長前景依然維持積極看法，同時表示將放緩人員擴張速度，2020 年資本開支亦會較 2019 年溫和下滑，但會繼續(xù)在云計算等核心領(lǐng)域持續(xù)投入。

廣告業(yè)務：公共衛(wèi)生事件影響依然顯著，但已出現(xiàn)復蘇跡象。二季度公司廣告業(yè)務整體實現(xiàn)收入 299 億美元(-8.4% YoY)，其中搜索廣告收入 213 億美元(-9.8% YoY)，YouTube 廣告收入 38 億美元(+5.8% YoY)，network 廣告收入 47 億美元(-9.8% YoY)。在本次分析師電話會議中，公司表示搜索收入在三月底同比下降 15%左右，而到 6 月底則與去年同期基本持平，且商業(yè)相關(guān)搜索以及客戶廣告預算均出現(xiàn)明顯回升，我們認為公司搜索收入在本季度經(jīng)歷了觸底反彈的過程;YouTube 廣告方面，效果廣告持續(xù)大幅增長，而品牌廣告則持續(xù)下降，但下降趨勢在本季度末有所改善;此外，network 廣告的下降趨勢亦在本季度末放緩。公司表示，廣告市場表現(xiàn)主要和宏觀經(jīng)濟掛鉤，由于全球宏觀環(huán)境的不確定性依然明顯，近期趨勢能否持續(xù)尚未可知，但長期展望仍然積極。

云計算業(yè)務：繼續(xù)維持高增長，公共衛(wèi)生事件加速 G-Suite 滲透。本季度公司云業(yè)務實現(xiàn)收入 30 億美元(+43.2% YoY)，季度末公司在手訂單達 148 億美元，其中大部分與云業(yè)務相關(guān)?；A(chǔ)云業(yè)務 GCP 以及辦公套件 G-Suite 應用均延續(xù)高增長，但由于 G-Suite 在去年 4 月全面漲價，本季度云業(yè)務增速略有放緩。其中，受數(shù)據(jù)分析、AI 平臺的推動，GCP 增速再次顯著超出整體云業(yè)務增速;受益于公共衛(wèi)生事件期間居家辦公、學習的需求爆發(fā)，G-Suite 產(chǎn)品繼續(xù)快速滲透，在線會議產(chǎn)品 Google Meet 周參會人數(shù)峰值突破 6 億。公司當季資本支出 54 億美元，預計全年溫和下滑。其他業(yè)務部分，本季度實現(xiàn)收入 51 億美元(+25.8% YoY)，其中 YouTube 的訂閱量繼續(xù)增長，YouTube Premium 擁有超過 2000 萬付費用戶，同比增長 60%，而谷歌 play 中應用及游戲下載量同比增加 35%。

后續(xù)關(guān)注：公共衛(wèi)生事件影響、云計算、新業(yè)務進展等。相較前一季度，盡管 Q2 公共衛(wèi)生事件影響依然顯著，但公司廣告主業(yè)已出現(xiàn)復蘇跡象，公司亦通過延緩員工增長速度、提升經(jīng)營效率等方式積極應對，相關(guān)調(diào)整效果有望在下半年逐步體現(xiàn)。我們判斷當前的經(jīng)營穩(wěn)健性已較 2008 年金融危機時候顯著改善，主要源于：搜索廣告本身的高 ROI 以及公司業(yè)務的多樣性等;YouTube 訂閱服務、谷歌云業(yè)務以及谷歌 play 在公共衛(wèi)生事件間良好表現(xiàn)亦形成部分對沖。中期來看，公司在廣告資源儲備、AI 技術(shù)等層面料仍有顯著空間。同時云計算、智能駕駛等業(yè)務的積極進展，預計亦將是公司后續(xù)估值提升的重要催化劑。

風險因素：公共衛(wèi)生事件持續(xù)沖擊導致短期企業(yè)廣告支出大幅下降的風險;新業(yè)務拓展導致公司利潤數(shù)據(jù)持續(xù)承壓風險;云業(yè)務競爭持續(xù)加劇風險;成本控制不及預期風險;全球市場政策監(jiān)管持續(xù)收緊風險等。

投資建議：相較前一季度，盡管 Q2 公共衛(wèi)生事件影響依然顯著，但公司廣告主業(yè)已出現(xiàn)復蘇跡象。公司表示由于全球宏觀環(huán)境的不確定性依然明顯，近期趨勢能否持續(xù)尚未可知，但對遠期增長前景依然樂觀;同時本次公共衛(wèi)生事件有望加快在線廣告線上化、企業(yè)向云端遷移等進程，長周期利好于公司核心業(yè)務。根據(jù)當前一致預期，公司 2020/21/22 年 Non-GAAP凈利潤預計為301/385/459億美元，股價對應2020/21/22 PE為34/26/22X，長周期配置價值依然突出。

（編輯：郭璇）