如何看待歐洲復蘇的兩個“隱憂”？

本文來自微信號“中金宏觀”，作者：張夢云 彭文生。

上周回顧：海外宏觀數(shù)據(jù)、經(jīng)濟政策與主要事件

全球衛(wèi)生事件：歐洲衛(wèi)生事件略有反復，美國壓力邊際緩解，新興市場巴西印度繼續(xù)加劇。根據(jù)約翰霍普金斯大學數(shù)據(jù)，截至北京時間8月2日中午12點，全球累計確診17,859,763人：

1)歐洲衛(wèi)生事件略有回升，尤其是西班牙反彈幅度較大，需要引起關(guān)注;

2)新興市場中，印度衛(wèi)生事件繼續(xù)加劇，日新增超越巴西，總確診人數(shù)達到175萬人;印尼和菲律賓繼續(xù)攀升，也需多加關(guān)注;

3)美國衛(wèi)生事件邊際壓力緩解，但改善尚需時日。美國上周新增確診人數(shù)平均每天6.3萬人，相比前一周的6.7萬人略有回落。雖然確診比例略小幅回升至9.2%，但更領(lǐng)先的指標如醫(yī)院接待患者中疑似癥狀占比自7月6日以來則繼續(xù)下降。我們繼續(xù)預(yù)計，美國衛(wèi)生事件雖可能再發(fā)酵一段時間，但重回4月初時極端情形、導致經(jīng)濟再度“冰封”概率較小;修復節(jié)奏在7~8月可能暫時“緩一緩”。

經(jīng)濟基本面：歐美2季度GDP數(shù)據(jù)略好于市場預(yù)期。上周公布的數(shù)據(jù)顯示，美國2季度實際GDP環(huán)比(年化，下同)-32.9%，歐元區(qū)環(huán)比-40.3%下跌幅度更大，主要是因為歐洲4月時期封鎖相比美國更加嚴格。歐洲內(nèi)部，德國環(huán)比-34.7%，法國環(huán)比-41%，意大利環(huán)比-44.8%，西班牙環(huán)比-55.8%，顯示南歐國家受到創(chuàng)傷更大。也因此，我們預(yù)計歐洲7500億歐元共同債券發(fā)行后，較大資金比例將發(fā)放給意大利、西班牙這些面臨更大困難的南歐經(jīng)濟體，從而有利于歐洲整體走出衛(wèi)生事件負面影響。

焦點討論：如何看待歐洲復蘇的兩個“隱憂”?

近期歐洲經(jīng)濟復蘇快于美國，但投資者也開始關(guān)注，其后續(xù)修復節(jié)奏可能面臨的兩個“隱憂”：一個是歐元較快升值對其出口的負面反饋，另一個是近期歐洲衛(wèi)生事件出現(xiàn)一定反復跡象。我們認為，這兩個隱憂確實可能邊際上拖累歐洲經(jīng)濟復蘇節(jié)奏，但影響幅度可能相對有限：

1. 近期歐元顯著升值令歐洲金融條件緊縮，可能對歐洲實體經(jīng)濟需求、尤其是出口形成負向反饋。5月下旬德法提議發(fā)行歐洲共同債券以來，歐元對美元升值幅度已經(jīng)達到8.5%左右;其最新兌美元匯率為1.177，回到2018年中以及2017年3季度時期的較高水平。歐元顯著升值，疊加這種升值令歐洲股市近期受拖累下跌，共同推動歐洲金融條件小幅收緊。在經(jīng)濟修復基礎(chǔ)尚不牢固背景下，金融條件收緊可能對脆弱的需求造成負向反饋。尤其是，對于歐洲這類依賴出口，且產(chǎn)品與美國等發(fā)達國家產(chǎn)品競爭重疊度較高的國家而言，歐元兌美元匯率的升值，可能對其出口競爭力形成沖擊。此前在2017年歐元兌美元升值17%后，雖然2018年美國經(jīng)濟需求依然較強，但歐洲對其出口卻相對偏弱，是例證之一(《匯率升值對歐元區(qū)增長影響幾何?》)。

2. 近期歐洲衛(wèi)生事件出現(xiàn)一定反復，也可能影響其經(jīng)濟復蘇節(jié)奏。衛(wèi)生事件反彈幅度較大的西班牙，日新增確診從7月初的300人反彈至最新的2300人，回到其4月末時期水平。法國日新增反彈至1000人左右，德國日新增反彈至660人左右(均為8月2日數(shù)據(jù))。此類反彈，可能在兩方面影響歐洲經(jīng)濟修復節(jié)奏：1)導致政府重新施加部分限制措施，影響需求復蘇及企業(yè)復工。我們近期已看到部分歐洲國家對酒吧、餐廳以及跨境客流重新施加限制;2)對消費者心理產(chǎn)生負面影響，導致其主動減少外出，影響其消費需求尤其是接觸性的、體驗式的消費。我們近期也看到，歐洲居民外出消費及工作等經(jīng)濟活動復蘇節(jié)奏也出現(xiàn)放慢的初步跡象。

3. 不過我們就目前的信息判斷，這些隱憂可能的影響相對有限，預(yù)計歐洲在3季度依然有望維持不錯的復蘇節(jié)奏。一方面，歐元升值固然可能影響歐洲出口競爭力，但在經(jīng)濟受衛(wèi)生事件沖擊背景下，海外居民收入變化相比歐洲商品價格，對歐洲商品出口的影響可能更大。因而我們預(yù)計，下半年中國及美國等海外經(jīng)濟復蘇帶來的居民收入和購買力改善，將繼續(xù)是歐洲出口復蘇的主要推動力，而匯率變動帶來的價格變化的影響相對而言更小更可控。另一方面，我們也預(yù)計，在歐洲政府近期及時應(yīng)對，以及歐洲民眾具備更加豐富防疫經(jīng)驗背景下， 衛(wèi)生事件的反復發(fā)展成為像美國那樣大規(guī)模反彈可能性依然較小?？偨Y(jié)看，我們預(yù)計歐洲在3季度繼續(xù)保持不錯的復蘇節(jié)奏。

本周關(guān)注：政策、數(shù)據(jù)與事件

財政政策：美國新一輪財政救助案談判進入關(guān)鍵一周。此前CARES法案中包含的600美元每周的失業(yè)救濟補助已經(jīng)在7月31日到期，但美國兩黨正在就新一輪財政救助案密集談判，且目前依然存在不小的分歧：1)救助規(guī)模方面，民主黨希望規(guī)模在3.5萬億美元左右，而共和黨希望規(guī)模控制在1萬億美元左右;2)內(nèi)部構(gòu)成方面，民主黨更加主張發(fā)放福利，包括派送現(xiàn)金、延長失業(yè)救濟、對州政府更大規(guī)模轉(zhuǎn)移支付等;共和黨則更傾向于減稅及企業(yè)保護等方面。鑒于美國國會將從8月10日至9月7日休會，我們預(yù)計本周雙方將努力爭取在休會前達成一致，否則將令美國面臨“財政懸崖”，導致居民收入受到?jīng)_擊，進一步導致消費放緩。我們預(yù)計最終通過的救助案規(guī)模在1.5萬億美元左右，失業(yè)救濟可能延長，但規(guī)模將從此前的600美元每周下調(diào)至衛(wèi)生事件前工資的70%左右。

宏觀數(shù)據(jù)：美國周一將公布7月ISM制造業(yè)PMI指數(shù)，市場預(yù)期53.5，前值52.5;周五將公布7月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)，市場預(yù)期新增就業(yè)157.8萬人，上月為480萬人;預(yù)期失業(yè)率10.5%，相比上月的11.1%小幅下降;預(yù)期小時工資同比4.2%，相比上月的5.0%繼續(xù)回落。我們提示，美國經(jīng)濟7~8月的復蘇節(jié)奏相比5~6月時“緩一緩”，將逐步體現(xiàn)在近期陸續(xù)公布的宏觀數(shù)據(jù)上。美國失業(yè)率可能在10%以上的高位徘徊一段時期，甚至11月大選前也可能高于10%，令特朗普面臨較大的連任壓力，相應(yīng)地可能令其政策更加激進化(《美國大選:超10%的失業(yè)率意味著什么?》)。