美聯(lián)儲(chǔ)在憋什么大招？

本文來(lái)自 云鋒金融公眾號(hào)(id：majikwealth)，經(jīng)授權(quán)發(fā)布，不構(gòu)成投資建議。

政策維持寬松 YCC 未提及

美聯(lián)儲(chǔ)如市場(chǎng)預(yù)期按兵不動(dòng)，整體聲明同6月相比差別不大。美聯(lián)儲(chǔ)維持聯(lián)邦基金利率目標(biāo)在0-0.25%水平，承諾會(huì)至少以當(dāng)前速度繼續(xù)購(gòu)買(mǎi)國(guó)債和機(jī)構(gòu)MBS，并且在發(fā)布會(huì)前一天美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)將9項(xiàng)緊急貸款計(jì)劃中的7項(xiàng)的期限延長(zhǎng)三個(gè)月至12月31日。

6月和7月議息決議主要內(nèi)容對(duì)比

資料來(lái)源：Fed，云鋒金融整理

美聯(lián)儲(chǔ)國(guó)債和MBS持有量

資料來(lái)源：FRED，云鋒金融

然而平靜湖面下暗流涌動(dòng)，從7月議息會(huì)議結(jié)果來(lái)看，下半年美聯(lián)儲(chǔ)的寬松路徑有以下兩大看點(diǎn)。

首先是貨幣政策框架評(píng)估結(jié)果將于今年下半年推出，預(yù)期貨幣政策框架調(diào)整將納入“彌補(bǔ)性政策(Makeup Policy)”的概念，可能采用“平均通脹目標(biāo)水平”。美聯(lián)儲(chǔ)從去年年初開(kāi)始第一次對(duì)貨幣政策策略、工具和溝通方式進(jìn)行公開(kāi)評(píng)估，以全面研究如何在低利率環(huán)境下實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)和價(jià)格穩(wěn)定的目標(biāo)。

盡管此次7月議息會(huì)議并未透露評(píng)估細(xì)節(jié)，但是根據(jù)我們此前對(duì)貨幣政策框架調(diào)整方向的研究，美聯(lián)儲(chǔ)很可能采用“平均通脹目標(biāo)水平”的手段，而長(zhǎng)期過(guò)低的通脹率給未來(lái)通脹提供了超調(diào)空間，意味著聯(lián)儲(chǔ)對(duì)通脹水平的上漲有更大的容忍度。

再者在潛在的貨幣政策工具選項(xiàng)上，此次鮑威爾講話并未提及收益率曲線控制政策(YCC)和前瞻指引改變，預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)可能采用結(jié)果導(dǎo)向(outcome-based)的前瞻指引。如今寬松政策主要依賴于前瞻指引和資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)，但隨著貨幣政策邊際效用減弱，美聯(lián)儲(chǔ)也在積極尋求更多的政策工具，呼聲最高的莫過(guò)于強(qiáng)化前瞻指引和收益率曲線控制。

根據(jù)我們此前對(duì)收益率曲線控制政策的深度分析(美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)祭出第十八般武藝嗎?)，受制于資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模控制、退出政策制定、央行獨(dú)立性等諸多顧慮，美聯(lián)儲(chǔ)可能不會(huì)在短期內(nèi)推出相關(guān)政策。而鑒于未來(lái)貨幣政策框架在通脹目標(biāo)水平上的調(diào)整可能，同通脹率或失業(yè)率掛鉤以強(qiáng)化利率路徑的結(jié)果導(dǎo)向型前瞻指引顯然是更好的選擇。

經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不穩(wěn) 財(cái)政政策是關(guān)鍵

美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為未來(lái)經(jīng)濟(jì)前景高度不確定，并且復(fù)蘇路徑強(qiáng)烈依賴于公共衛(wèi)生事件控制程度和政策反應(yīng)。

如今的公共衛(wèi)生事件發(fā)展情況相比6月初議息會(huì)議時(shí)要明顯惡化，美國(guó)單日新增確診病例數(shù)呈指數(shù)級(jí)上漲，并牽制了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)度，總體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)遠(yuǎn)低于公共衛(wèi)生事件爆發(fā)之前的水平，第二季度實(shí)際GDP的收縮程度可能是有紀(jì)錄以來(lái)最大的。

6月中以來(lái)美國(guó)單日新增確診病例數(shù)暴漲

資料來(lái)源：Johns Hopkins

注釋：橙線-5日移動(dòng)平均，橙色條形圖-單日新增確診病例

經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的停滯在近期高頻數(shù)據(jù)中也能窺得一絲端倪。公共衛(wèi)生事件再度爆發(fā)下需求恢復(fù)緩慢，就業(yè)和消費(fèi)飽受壓力。

勞動(dòng)力市場(chǎng)從一季度深度下跌中反彈，但仍舊處于困境。盡管失業(yè)率從高位回落，但是11.1%的水平仍遠(yuǎn)高于公共衛(wèi)生事件爆發(fā)前的水平，并高于全球金融危機(jī)期間的最高水平。首次申領(lǐng)失業(yè)救濟(jì)金人數(shù)近期也有所上漲，反應(yīng)就業(yè)市場(chǎng)恢復(fù)的不穩(wěn)定。

美國(guó)失業(yè)率

資料來(lái)源：FRED，云鋒金融

首次和持續(xù)申請(qǐng)失業(yè)救濟(jì)金人數(shù)

資料來(lái)源：FRED，云鋒金融

注釋：藍(lán)色-首次申請(qǐng)失業(yè)救濟(jì)金人數(shù)，紅色-持續(xù)申請(qǐng)失業(yè)救濟(jì)金人數(shù)

雖然家庭支出有所恢復(fù)，但是消費(fèi)前景不容樂(lè)觀。此前聯(lián)邦刺激提供的失業(yè)救濟(jì)金額外補(bǔ)貼為家庭收入提供了及時(shí)的實(shí)質(zhì)性支持，再加上前幾個(gè)月經(jīng)濟(jì)重新開(kāi)放帶來(lái)的復(fù)工復(fù)產(chǎn)，消費(fèi)有所提振。但是前瞻性指標(biāo)下滑，經(jīng)濟(jì)咨商局消費(fèi)者信心指數(shù)7月降幅超過(guò)預(yù)期，由前月的98.3下降至92.6，且當(dāng)月的經(jīng)濟(jì)預(yù)期指標(biāo)創(chuàng)3月以來(lái)最大降幅。 消費(fèi)者信心指數(shù)有所回落

資料來(lái)源：Bloomberg，云鋒金融整理

在政策支持方面，一方面，我們期待前述的下半年貨幣政策的寬松可能，并且密切關(guān)注前瞻指引和資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)的變化。

另一方面，正如鮑威爾所強(qiáng)調(diào)，美聯(lián)儲(chǔ)只能提供全面支持金融環(huán)境的“借貸能力(lending power)”，而 “花錢(qián)能力(spending power)”只有財(cái)政部才有能力對(duì)所需部門(mén)有針對(duì)性地提供。

如今美聯(lián)儲(chǔ)政策利率維持在零利率附近，在各項(xiàng)流動(dòng)性和信用支持工具下，資金環(huán)境明顯改善，市場(chǎng)功能也已恢復(fù)，而貨幣政策的邊際效用在不斷遞減。在公共衛(wèi)生事件再度沖擊實(shí)體經(jīng)濟(jì)的情況下，短期內(nèi)財(cái)政政策的作用更大。目前新一輪財(cái)政紓困計(jì)劃仍在討論之中，截至目前已有約3萬(wàn)億美元的紓困資金得到批準(zhǔn)，但是最關(guān)鍵的失業(yè)救濟(jì)金補(bǔ)貼兩黨未達(dá)共識(shí)，而上一輪每人每周600美元的救濟(jì)金補(bǔ)貼將7月31日失效。希望8月能有完整的新一輪財(cái)政刺激出臺(tái)。

(編輯：宇碩)