中金海外：美聯(lián)儲(chǔ)維持寬松承諾 美股可能在猶豫中上漲

本文轉(zhuǎn)自微信公號(hào)“Kevin策略研究”，作者：劉剛、王漢鋒

7月FOMC：寬松環(huán)境延續(xù)，市場猶豫中上漲

大家好，

北京時(shí)間今天凌晨，持續(xù)2天的7月FOMC會(huì)議落下帷幕，美聯(lián)儲(chǔ)在會(huì)后發(fā)表了聲明并召開了新聞發(fā)布會(huì)。整體上，與市場所廣泛預(yù)期一致，此次美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)強(qiáng)調(diào)其寬松政策承諾以支持經(jīng)濟(jì)修復(fù)，而且還延后了需求已經(jīng)明顯下降的與其他央行的流動(dòng)性互換和外國機(jī)構(gòu)的回購操作，同時(shí)著重強(qiáng)調(diào)公共衛(wèi)生事件對(duì)于經(jīng)濟(jì)修復(fù)的重要性。不過，在市場關(guān)注的其他議題上，如政策框架目標(biāo)設(shè)定、收益率曲線控制、甚至進(jìn)一步擴(kuò)大資產(chǎn)購買上，并沒有給出太多信號(hào)。

整體上，市場對(duì)于此次會(huì)議整體較為“滿意”，美股市場特別是納斯達(dá)克指數(shù)上漲明顯，同時(shí)美元走弱推動(dòng)貴金屬走強(qiáng)，黃金創(chuàng)出新高。10年美債名義利率小幅回落，而實(shí)際利率則進(jìn)一步走低。針對(duì)此次會(huì)議，有以下幾點(diǎn)值得重點(diǎn)關(guān)注，具體而言：

i. 美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)維持其寬松承諾。除了繼續(xù)維持利率低位并表示將繼續(xù)以當(dāng)前每月800億美元國債和400億美元MBS的速度購買資產(chǎn)外，為了表明其繼續(xù)維持寬松的立場，美聯(lián)儲(chǔ)還將于其他主要央行的流動(dòng)性互換、以及外國機(jī)構(gòu)的回購操作延長到2021年3月。但實(shí)際上，這兩項(xiàng)的需求6月以來一直在回落，也正是因此導(dǎo)致了美聯(lián)儲(chǔ)整體資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模出現(xiàn)四周短暫的縮水。而前一天，美聯(lián)儲(chǔ)還宣布延期其他的一系列流動(dòng)性便利(如PDCF、MMLF、PDCCF等等)至今年底或明年初。

不難看出，即便在需求本身并不旺盛的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)依然決定延后一些流動(dòng)性提供措施的操作時(shí)間以顯示其“有備無患”的政策姿態(tài)，也是其維持寬松承諾的體現(xiàn)。

ii. 但同樣也沒有提供更多增強(qiáng)版的前瞻指引。關(guān)于市場討論較多并有所期待的貨幣政策框架修改(如是否調(diào)整為平均通脹目標(biāo)而非當(dāng)前的2%目標(biāo))、更多政策工具如收益率曲線控制甚至加大資產(chǎn)購買力度等等，此次會(huì)議并沒有提供更多細(xì)節(jié)。

一方面可能由于其必要性目前來看還沒有那么強(qiáng)(如收益率曲線控制和加大購買力度在目前名義利率維持低位、且實(shí)際利率大幅走負(fù)的背景下顯得并不那么緊迫，《美債實(shí)際利率大幅走負(fù)的影響和啟示》)，另一方面也可能是因?yàn)榇筮x臨近使得任何較大幅度的政策變化更加敏感。實(shí)際上，根據(jù)我們整理的1976年以來歷次大選年的貨幣政策變化情況，的確可以發(fā)現(xiàn)進(jìn)入三季度沖刺期后，貨幣政策的調(diào)整幅度平均來看明顯慢于其他時(shí)間。

iii. 重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)公共衛(wèi)生事件對(duì)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的重要性。此次聲明中特別加入了“經(jīng)濟(jì)修復(fù)路徑高度依賴公共衛(wèi)生事件發(fā)展”的措辭，鮑威爾在新聞發(fā)布會(huì)上也重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)之所以加上這句話是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)認(rèn)為其非常重要。

我們都知道，相比上次會(huì)議，美國公共衛(wèi)生事件的再度復(fù)發(fā)對(duì)整體復(fù)工進(jìn)展造成了明顯的拖累，使得6月中以來的復(fù)工進(jìn)展基本陷入停滯。不過由于死亡率低、傳染性低，因此并沒有造成如3月份公共衛(wèi)生事件的恐慌和對(duì)市場的巨大沖擊。過去一周，新增確診似有見頂?shù)脑缙谯E象，但仍需觀察。

我們在報(bào)告《此輪公共衛(wèi)生事件復(fù)發(fā)對(duì)美國復(fù)工造成了多大影響?》中梳理了近期的復(fù)工進(jìn)展，并得出四點(diǎn)結(jié)論：1)此輪公共衛(wèi)生事件復(fù)發(fā)導(dǎo)致美國復(fù)工進(jìn)程停滯，故未來公布的6~7月部分經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也將會(huì)有所反映;2)但也沒有出現(xiàn)全局性逆轉(zhuǎn)，因此過于擔(dān)心經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的大幅低于預(yù)期也大可不必;3)在目前環(huán)境下，歐洲和中國公共衛(wèi)生事件和復(fù)工進(jìn)展與美國剪刀差的拉大有助于支撐資金回流和匯率表現(xiàn)差異;4)往前看，如果近期公共衛(wèi)生事件新增確診見頂?shù)内厔菽軌騼冬F(xiàn)，美國重拾復(fù)工進(jìn)展的話，那么美股內(nèi)部價(jià)值板塊的落后和美國相比其他市場的差距也有可能在短期出現(xiàn)一定收斂。

iv. 寬松環(huán)境延續(xù)，市場猶豫中上漲。對(duì)于美股市場和海外資產(chǎn)而言，整體看，寬松的政策和充裕的流動(dòng)性環(huán)境仍將維持相當(dāng)一段時(shí)間，但我們同樣認(rèn)為除非極端情況下(如公共衛(wèi)生事件顯著惡化并失控)，進(jìn)一步大幅加碼購買規(guī)模的必要性和緊迫性在下降。同時(shí)，疊加國會(huì)有可能近期推出新一輪財(cái)政刺激方案(目前兩黨之間在補(bǔ)貼規(guī)模上存在分歧)，都有可能使得名義利率下行空間受限，而實(shí)際利率可能在短期內(nèi)繼續(xù)走低。

對(duì)于美股市場而言，寬松的流動(dòng)性環(huán)境、2Q業(yè)績整體向好、財(cái)政刺激預(yù)期都足以提供支撐，但公共衛(wèi)生事件發(fā)展和大選進(jìn)展是壓制因素，因此依然更有可能體現(xiàn)為猶豫中上漲的態(tài)勢。對(duì)于其他市場，在公共衛(wèi)生事件得到有效控制并推動(dòng)復(fù)工進(jìn)展重啟之前，美國與其他市場特別是歐洲的剪刀差將會(huì)繼續(xù)導(dǎo)致匯率和資金流向的差異，直到公共衛(wèi)生事件出現(xiàn)拐點(diǎn)。