歐美財(cái)政刺激將陸續(xù)兌現(xiàn)修復(fù)金銀比

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“李超宏觀研究與資產(chǎn)配置”，作者：李超。

核心觀點(diǎn)

7月21日，歐盟達(dá)成規(guī)模7500億歐元的財(cái)政刺激《歐洲次代振興計(jì)劃》;同時(shí)，明確2021-2027年1.1萬(wàn)億歐元財(cái)政預(yù)算投向，合計(jì)財(cái)政支持規(guī)模共計(jì)1.85萬(wàn)億歐元。反觀美國(guó)，我們預(yù)計(jì)國(guó)會(huì)的下一輪財(cái)政刺激將在7月底或8月初落地。美歐財(cái)政刺激方案共振將帶動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，工業(yè)需求提升將帶動(dòng)銀價(jià)上漲，推動(dòng)金銀比繼續(xù)下行。從美元指數(shù)看，我們認(rèn)為其將繼續(xù)圍繞在前低95的附近波動(dòng)。

歐盟出臺(tái)一攬子財(cái)政刺激方案

7月21日，歐盟達(dá)成規(guī)模7500億歐元的財(cái)政刺激方案《歐洲次代振興計(jì)劃》，方案由3900億歐元的財(cái)政撥款和3600億歐元的低息貸款構(gòu)成，資金將以發(fā)行歐元公債的方式籌集。同時(shí)，歐盟還明確了2021-2027年間1.1萬(wàn)億歐元的財(cái)政預(yù)算規(guī)模及其投向?！稓W洲次代振興計(jì)劃》將不占用預(yù)算規(guī)模，合并后未來(lái)7年歐盟總預(yù)算將達(dá)1.85萬(wàn)億歐元，相較上一個(gè)7年預(yù)算規(guī)模(2014-2020年)增長(zhǎng)近70%。

歐盟本次出臺(tái)的一攬子財(cái)政刺激方案(含預(yù)算)實(shí)質(zhì)是一部基建刺激計(jì)劃，主要側(cè)重于提振內(nèi)需和加深可持續(xù)性發(fā)展;刺激力度基本符合預(yù)期，整體方案的規(guī)模與此前歐盟5月發(fā)布的方案草稿規(guī)模一致;意大利以及西班牙將成為本次財(cái)政刺激計(jì)劃中的最大受益國(guó)。

美國(guó)下一輪財(cái)政刺激將很快落地

反觀美國(guó)，在《CARES法案》下提供的兩項(xiàng)重要財(cái)政刺激措施將在2-3周內(nèi)集中到期：

一是薪資報(bào)酬保護(hù)計(jì)劃(PPP計(jì)劃)在經(jīng)過(guò)7月的延期處理后，將在8月8日再度到達(dá)截止日期。PPP計(jì)劃在出臺(tái)之后支撐了全美超過(guò)1/3的就業(yè)崗位，美國(guó)5、6月以來(lái)出色的非農(nóng)就業(yè)表現(xiàn)在較大程度上依靠PPP計(jì)劃的支撐。

二是失業(yè)保險(xiǎn)600美元的提升計(jì)劃即將于7月31日到期。衛(wèi)生事件以后，美國(guó)政府的各類救濟(jì)措施為居民的收入提供了強(qiáng)勁的支撐，轉(zhuǎn)移支付在個(gè)人收入中的占比達(dá)26%。得益于政府對(duì)個(gè)人收入的支持，美國(guó)的月度零售數(shù)據(jù)也在衛(wèi)生事件后快速?gòu)?fù)蘇。

在兩項(xiàng)政策即將到期的背景下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)新一輪財(cái)政刺激需求的迫切度將上升。根據(jù)前期報(bào)告，我們預(yù)計(jì)下一輪財(cái)政刺激將在7月底或8月初出臺(tái)。

美歐財(cái)政刺激共振將帶動(dòng)金銀比繼續(xù)下行

后續(xù)，美歐財(cái)政刺激方案共振將帶動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，工業(yè)需求提升將帶動(dòng)銀價(jià)上漲，推動(dòng)金銀比繼續(xù)下行。

從美元指數(shù)看，我們認(rèn)為其將繼續(xù)圍繞在前低95的附近波動(dòng)。伴隨著歐洲財(cái)政刺激政策的率先出臺(tái)，美元指數(shù)已在價(jià)格中計(jì)入大量利空因素。后續(xù)，中美兩大經(jīng)濟(jì)體的對(duì)峙與摩擦將繼續(xù)在前低95附近對(duì)美元形成支撐。

風(fēng)險(xiǎn)提示

中美摩擦強(qiáng)度超預(yù)期;衛(wèi)生事件二次爆發(fā)

正 文

1.歐盟出臺(tái)一攬子財(cái)政刺激方案

1.1 整體財(cái)政方案(7500億+11000億)

7月21日，歐盟達(dá)成規(guī)模7500億歐元(折8600億美元)的財(cái)政刺激方案《歐洲次代振興計(jì)劃》，方案由3900億歐元的財(cái)政撥款和3600億歐元的低息貸款構(gòu)成，資金將以發(fā)行歐元公債的方式籌集。與此同時(shí)，歐盟還明確了2021-2027年間11000億歐元的財(cái)政預(yù)算規(guī)模及投向?！稓W洲次代振興計(jì)劃》將不占用預(yù)算規(guī)模，合并計(jì)算后未來(lái)7年歐盟總預(yù)算將達(dá)1.85萬(wàn)億歐元，相較上一個(gè)7年預(yù)算規(guī)模(2014-2020年)增長(zhǎng)近70%。該計(jì)劃最初源自歐盟于5月公布的《歐洲次代振興計(jì)劃》草案，彼時(shí)計(jì)劃的刺激規(guī)模同樣為7500億歐元，分配方式為5000億歐元的財(cái)政撥款和2500億歐元的低息貸款。相較最初公布的版本，本次通過(guò)的刺激方案減少了無(wú)償財(cái)政撥款的份額，提高了對(duì)歐元區(qū)國(guó)家的財(cái)政約束。

1.2 財(cái)政政策的具體投向

7500億歐元的《歐洲次代振興計(jì)劃》中，最主要的投資工具即為復(fù)蘇振興計(jì)劃(Recovery and Resilience Plans)，規(guī)模共計(jì)6725億歐元，占該計(jì)劃投資總規(guī)模近90%。其中3600億歐元的低息貸款全部來(lái)自該項(xiàng)目，除此之外另有3125億歐元規(guī)模的財(cái)政撥款額度。其中，撥款部分的70%將在2021年和2022年到位，剩下的30%將在2023年底前全部到位;貸款方面，每個(gè)成員國(guó)的最高貸款額不得超過(guò)其國(guó)民總收入的6.8%。根據(jù)會(huì)議紀(jì)要的概述，該計(jì)劃將為各國(guó)的公共投資和改革提供大規(guī)模的財(cái)政支持。歐盟在評(píng)估成員國(guó)的用款申請(qǐng)時(shí)，將主要從是否有助于提高申請(qǐng)國(guó)的要素生產(chǎn)率、國(guó)民經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以及綠色和數(shù)字轉(zhuǎn)型等方面進(jìn)行評(píng)估。

除了7500億歐元的《歐洲次代振興計(jì)劃》，歐盟還公布了2021-2027財(cái)年的預(yù)算以及計(jì)劃的投資方向，共有7項(xiàng)細(xì)分投資領(lǐng)域，分別為經(jīng)濟(jì)社會(huì)恢復(fù)型投資、自然資源與環(huán)境治理投資、產(chǎn)業(yè)升級(jí)型投資、移民與邊境管理投資、國(guó)防投資、睦鄰?fù)顿Y與公共行政設(shè)施投資。其中前二者的規(guī)模合計(jì)7342億歐元，占預(yù)算總規(guī)模的67%。

整體來(lái)看，本輪財(cái)政刺激方案主要有以下特點(diǎn)：一是歐盟本次出臺(tái)的一攬子財(cái)政刺激方案(含預(yù)算)實(shí)質(zhì)是一部基建刺激計(jì)劃，主要側(cè)重于提振內(nèi)需和加深可持續(xù)性發(fā)展。二是刺激力度基本符合預(yù)期，整體方案的規(guī)模與此前歐盟5月發(fā)布的方案草稿規(guī)模一致。三是根據(jù)歐洲國(guó)家衛(wèi)生事件分布以及前次預(yù)算比例的分配推測(cè)，我們預(yù)計(jì)意大利以及西班牙將成為本次財(cái)政刺激計(jì)劃中的最大受益國(guó)。

2. 美國(guó)下一輪財(cái)政刺激將很快落地

反觀美國(guó)，在《CARES法案》下提供的兩項(xiàng)重要財(cái)政刺激措施將在2-3周內(nèi)集中到期：一是薪資報(bào)酬保護(hù)計(jì)劃(PPP計(jì)劃)在經(jīng)過(guò)7月的延期處理后，將在8月8日再度到達(dá)截止日期。該項(xiàng)工具下，如果企業(yè)在規(guī)定時(shí)間內(nèi)將貸款總額的75%用于支付員工薪酬，則可以免除貸款償還義務(wù)。

根據(jù)美國(guó)小企業(yè)管理局統(tǒng)計(jì)，截至6月末，PPP項(xiàng)下共發(fā)放貸款5214億美元，支撐了全美5113萬(wàn)個(gè)就業(yè)崗位，而6月美國(guó)適齡就業(yè)人數(shù)約為1.42億人。換言之，PPP計(jì)劃在出臺(tái)之后支撐了全美超過(guò)1/3的就業(yè)崗位，美國(guó)5、6月以來(lái)出色的非農(nóng)就業(yè)表現(xiàn)在較大程度上依靠PPP計(jì)劃的支撐。二是失業(yè)保險(xiǎn)額度提升計(jì)劃即將于7月31日到期。目前，美國(guó)根據(jù)《CARES法案》，每周在州政府提供的失業(yè)救濟(jì)基礎(chǔ)之上增加600美元的現(xiàn)金額度。衛(wèi)生事件以后，美國(guó)政府的各類救濟(jì)措施為居民的收入提供了強(qiáng)勁的支撐作用，轉(zhuǎn)移支付在個(gè)人收入中的占比不斷提升，自正常水平上升超過(guò)10%，目前高達(dá)26%。

得益于政府對(duì)個(gè)人收入的及時(shí)支持，美國(guó)的月度零售數(shù)據(jù)也在衛(wèi)生事件后快速?gòu)?fù)蘇。在兩項(xiàng)重要政策即將到期的背景下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)新一輪財(cái)政刺激需求的迫切度將上升。根據(jù)我們前期的報(bào)告，我們預(yù)計(jì)下一輪財(cái)政刺激將在7月底或8月初出臺(tái)，刺激規(guī)模將在1萬(wàn)億美元以上。根據(jù)我們對(duì)白宮官員的發(fā)言跟蹤，下一輪財(cái)政計(jì)劃的導(dǎo)向可能較《CARES法案》出現(xiàn)較大變化。

上述兩項(xiàng)直接的收入補(bǔ)償措施大概率將在后續(xù)方案中有所縮減，未來(lái)將更加聚焦于刺激復(fù)工并將削減工資稅作為個(gè)人收入領(lǐng)域的一項(xiàng)重點(diǎn)政策。在此背景下，相較過(guò)去直接領(lǐng)到現(xiàn)金的做法，美國(guó)居民需要逐步走出家門尋找工作才能進(jìn)一步提升收入以滿足生活需要，而衛(wèi)生事件高峰下企業(yè)的雇傭意愿難以在短期內(nèi)大幅提升。美國(guó)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的速率可能放緩，與歐洲經(jīng)濟(jì)修復(fù)的速率差將逐漸收斂。

3. 美歐財(cái)政刺激共振將帶動(dòng)金銀比下行

衛(wèi)生事件期間，受避險(xiǎn)因素驅(qū)動(dòng)，金銀比價(jià)最高曾升破120。伴隨經(jīng)濟(jì)的觸底修復(fù)，目前金銀比價(jià)已回至衛(wèi)生事件前水平。后續(xù)，美歐財(cái)政刺激共振將帶動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，白銀相較黃金的商品屬性更強(qiáng)，工業(yè)需求提升將帶動(dòng)銀價(jià)上漲，推動(dòng)金銀比繼續(xù)下行。參照歷史運(yùn)行走勢(shì)，金銀比價(jià)在歷次危機(jī)事件期間均出現(xiàn)異動(dòng)大幅上行，危機(jī)過(guò)后，伴隨經(jīng)濟(jì)修復(fù)，金銀比價(jià)均將進(jìn)入長(zhǎng)期的下行通道并回到正常運(yùn)行區(qū)間。

從美元指數(shù)看，我們認(rèn)為其將繼續(xù)圍繞在前低95的附近波動(dòng)。由于美元指數(shù)籃子中近60%的貨幣成分為歐元，因此美元指數(shù)與歐元兌美元匯率往往呈現(xiàn)極強(qiáng)的負(fù)相關(guān)性。伴隨著歐洲財(cái)政刺激政策的率先出臺(tái)，美元指數(shù)已在價(jià)格中計(jì)入大量利空因素，包括落后于歐洲的衛(wèi)生事件控制和財(cái)政步伐、美歐經(jīng)濟(jì)修復(fù)速率收斂預(yù)期等。后續(xù)，中美兩大經(jīng)濟(jì)體的對(duì)峙與摩擦將繼續(xù)在前低95的附近對(duì)美元形成支撐。

風(fēng)險(xiǎn)提示

中美摩擦強(qiáng)度超預(yù)期;衛(wèi)生事件二次爆發(fā)。

（編輯：玉景）