興業(yè)證券：Model Y、國產(chǎn)Model 3放量，預(yù)計(jì)特斯拉(TSLA.US)Q2每股盈余0.02美元

本文來自微信公眾號(hào)“興業(yè)電新”，文中觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

摘要

我們判斷，美國Model Y產(chǎn)銷爆發(fā)和中國工廠的放量直接帶動(dòng)全球Q2交付量大超市場(chǎng)預(yù)期的同時(shí)也提升了公司汽車業(yè)務(wù)毛利率水平0.9pct（即便是產(chǎn)量下滑導(dǎo)致折舊攤銷費(fèi)用提升20%的情況下），預(yù)計(jì)特斯拉(TSLA.US)2020年第二季度每股盈利預(yù)計(jì)達(dá)0.02美元，有望順利進(jìn)入標(biāo)普500指數(shù)，進(jìn)一步推升公司股價(jià)。

我們預(yù)計(jì)，全球2020Q3交付量將達(dá)到15.75萬輛，其中：

中國4.7萬輛，歐洲3.15萬輛，美國6.88萬輛，其他地區(qū)交付量1.02萬輛，Model Y交付量將達(dá)到3.78萬輛。

Model Y上市即爆款，Q2成為北美地區(qū)的主要銷量擔(dān)當(dāng)，而電動(dòng)SUV對(duì)消費(fèi)者強(qiáng)大的吸引力預(yù)計(jì)也將在中國市場(chǎng)發(fā)生。向前看，預(yù)計(jì)2020年、2021年全年交付量可達(dá)53萬輛、90萬輛，將直接帶動(dòng)特斯拉盈利水平大幅增長。據(jù)測(cè)算，2020年、2021年年度每股盈利可達(dá)4.13美元、8.29美元，進(jìn)入業(yè)績穩(wěn)定放量期。

選股方向：特斯拉供應(yīng)鏈選股依然是未來很長一段時(shí)間的主線，看好寧德時(shí)代在特斯拉等主流車廠的全球市場(chǎng)持續(xù)突破超預(yù)期，看好國產(chǎn)供應(yīng)商切入LG化學(xué)和松下等海外供應(yīng)鏈，甚至未來直接向特斯拉電池工廠供貨，標(biāo)的為科達(dá)利、璞泰來、恩捷股份、當(dāng)升科技、宏發(fā)股份、天賜材料（化工組覆蓋）、拓普集團(tuán)（汽車組覆蓋）、三花智控（汽車組覆蓋）等。

風(fēng)險(xiǎn)提示：特斯拉產(chǎn)銷不及預(yù)期，特斯拉Model 3需求不及預(yù)期。

中國M3和美國MY是特斯拉Q2的利潤雙擎，料將助推EPS為正

受衛(wèi)生事件影響，特斯拉弗里蒙特工廠二季度共停工48天（3月23日-5月18日），疊加復(fù)工后產(chǎn)能爬坡，Q2產(chǎn)量環(huán)比大幅下滑20%，達(dá)8.2萬輛。假設(shè)本季度折舊、攤銷費(fèi)用環(huán)比無較大變動(dòng)的情況下，產(chǎn)量大幅下滑導(dǎo)致單車折舊攤銷費(fèi)用上升明顯超過20%。

不懼衛(wèi)生事件擾動(dòng)，特斯拉Q2交付量再次交出滿意答卷，達(dá)9.065萬輛，超市場(chǎng)一致預(yù)期（8.3萬輛）。細(xì)分來看，我們研判，國產(chǎn)M3和美產(chǎn)MY的產(chǎn)銷爆發(fā)是本次全球交付量超預(yù)期的關(guān)鍵點(diǎn)。

盡管衛(wèi)生事件影響使得本季度產(chǎn)量大幅下滑，導(dǎo)致單車折舊攤銷費(fèi)用明顯提升，但受益于Q2國產(chǎn)M3、美產(chǎn)MY的產(chǎn)銷放量，以及其相對(duì)較高的單車毛利率，帶動(dòng)特斯拉本季度的汽車銷售業(yè)務(wù)毛利率反升0.9pct。

整體來看，受積分售賣下滑影響，Q2汽車業(yè)務(wù)整體營業(yè)收入達(dá)49.1億美元，環(huán)比下降4%，其中汽車銷售收入達(dá)7.71億美元，環(huán)比增加6%。經(jīng)測(cè)算，特斯拉Q2每股盈利預(yù)計(jì)達(dá)0.02美元，連續(xù)四個(gè)季度實(shí)現(xiàn)正盈利，料將順利進(jìn)入標(biāo)普500指數(shù)。

預(yù)測(cè)結(jié)果

興證電新最新預(yù)測(cè)結(jié)果（7月21日）

中國交付量預(yù)測(cè)：7月：1.49萬；Q3：4.7萬

中國生產(chǎn)量預(yù)測(cè)：7月：1.44萬；Q3：4.56萬

美國交付量預(yù)測(cè)：Q3：6.88萬

歐洲交付量預(yù)測(cè)：Q3：3.15萬

其他地區(qū)交付量預(yù)測(cè)：Q3：1.02萬

全球交付量預(yù)測(cè)：Q3：15.75萬

特斯拉全球交付量預(yù)測(cè)：Q3預(yù)計(jì)15.7萬，全年55萬，2025年300萬

Q2全球交付量：9.065萬輛。其中，中國3.15萬輛，歐洲1.41萬輛，美國3.92萬輛。

Q3全球交付量：預(yù)計(jì)將達(dá)到15.7萬輛。其中，中國4.70萬輛，歐洲3.15萬輛，美國6.88萬輛。

2020年全球交付量：預(yù)計(jì)將達(dá)到55萬輛。其中，中國15萬輛，美國29萬輛，歐洲8.5萬輛。

2025年全球交付量：預(yù)計(jì)將達(dá)到300萬輛。其中，中國87萬輛，美國116萬輛，歐洲85萬輛。

報(bào)告正文

1、國產(chǎn)M3、美產(chǎn)MY化身利潤雙擎，助推EPS為正

交付量：國產(chǎn)M3、美產(chǎn)MY產(chǎn)銷放量，提振全球交付量

2020Q2全球交付量達(dá)9.065萬輛，環(huán)比2020Q1增加1.8%，衛(wèi)生事件停產(chǎn)近兩個(gè)月，依然實(shí)現(xiàn)銷量正增長，大超市場(chǎng)預(yù)期。

從交付量結(jié)構(gòu)來看，國產(chǎn)M3交付量達(dá)2.97萬輛，環(huán)比增加78%，美產(chǎn)MY交付量約為1.67萬輛，環(huán)比增加632%，是全球Q2交付量超預(yù)期的主要原因所在。

官網(wǎng)售價(jià)：國產(chǎn)M3含稅售價(jià)最接近美國價(jià)格，歐洲國家中挪威整體最低

特斯拉汽車銷售業(yè)務(wù)營收=交付量（各車型季度交付量）*平均售價(jià)（不同車型、不同地區(qū)、不同版本、不同稅率下的售價(jià)）。

國產(chǎn)特斯拉成本下降以及中國新能源汽車補(bǔ)貼政策作用下，國產(chǎn)Model3標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版到手價(jià)27.155萬元（約為3.88萬美元），逼近美國同款的3.799萬美元；國產(chǎn)后驅(qū)長續(xù)航版到手價(jià)34.4萬元（約為4.92萬美元），低于其他各國的全驅(qū)長續(xù)航版。

歐洲國家平均到手價(jià)格從低到高為：挪威、德國、法國、意大利、西班牙、荷蘭、英國、葡萄牙、瑞典。

挪威到手價(jià)格最低，比美國高出9%到26%；瑞典到手價(jià)格最高，比美國高出26%到66%。

國產(chǎn)M3成本快速下行，美產(chǎn)MY定價(jià)較高，提振單車毛利

國產(chǎn)Model 3：受益于國產(chǎn)率的提升和產(chǎn)能持續(xù)爬坡，預(yù)計(jì)Q2單車營業(yè)成本環(huán)比下降15%，至3.20萬美元。

美產(chǎn)Model Y：全驅(qū)長續(xù)航版5.299萬美元（同款M3定價(jià)4.899萬美元），高性能版6.099萬美元（同款M3定價(jià)5.699萬美元），較高的售價(jià)疊加與M3相差無幾的BOM成本（共用75%零部件），MY的單車毛利率約為22%，相比美版M3（單車毛利率14%）提升顯著。

受積分售賣下滑影響，汽車業(yè)務(wù)整體毛利潤略有下降

2020Q2特斯拉汽車業(yè)務(wù)毛利潤預(yù)計(jì)達(dá)11.6億美元，環(huán)比下降12%，主要受積分售賣減少所致，預(yù)計(jì)環(huán)比下降58%至1.5億美元；汽車銷售毛利潤預(yù)計(jì)達(dá)7.71億美元，環(huán)比增加6%；FSD售賣毛利潤預(yù)計(jì)達(dá)1.34億美元，環(huán)比增加22%。

2020Q2特斯拉汽車業(yè)務(wù)整體毛利率受積分收入下滑影響，略有下滑至23.6%；而汽車銷售毛利率受益于國產(chǎn)M3、美產(chǎn)MY的放量，提升至17.5%。

EPS為正，將推動(dòng)特斯拉進(jìn)入標(biāo)普500指數(shù)

不懼衛(wèi)生事件影響，特斯拉Q2有望實(shí)現(xiàn)盈利

經(jīng)測(cè)算，我們預(yù)計(jì)2020Q2特斯拉凈利潤約為0.55億美元，環(huán)比下降19%，歸母凈利潤約為0.03億美元，對(duì)應(yīng)EPS為0.02美元。

若特斯拉Q2實(shí)現(xiàn)盈利，將順利進(jìn)入標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)，對(duì)其股價(jià)具有重大催化作用。具體來說，標(biāo)普500指數(shù)是眾多掌管數(shù)萬億美元資金的金融公司的目標(biāo)基準(zhǔn)，這類基金傾向于購買新加入標(biāo)普500指數(shù)公司的股票，以防偏離指數(shù)。

受益于爆款車型產(chǎn)銷量放量，特斯拉近兩年盈利水平有望大幅增長

受益于Model 3、Model Y爆款車型的持續(xù)熱銷和產(chǎn)能擴(kuò)張，預(yù)計(jì)特斯拉2020年全年交付量達(dá)53萬輛、2021年90萬輛，將極大刺激特斯拉盈利水平實(shí)現(xiàn)大幅增長。

2019年特斯拉每股盈利為0.2美元，經(jīng)測(cè)算，預(yù)計(jì)2020年、2021年特斯拉每股盈利將達(dá)到4.13、8.29美元，實(shí)現(xiàn)同比大幅增長。

盡管特斯拉股價(jià)近期漲幅較大，存在調(diào)整壓力，但隨著未來3-5年確定性產(chǎn)銷的持續(xù)放量，以及產(chǎn)能的快速擴(kuò)張，業(yè)績料將實(shí)現(xiàn)成倍增長，消化現(xiàn)有高估值。此外，若短期內(nèi)順利進(jìn)入標(biāo)普500指數(shù)，對(duì)股價(jià)具有較大催化和刺激作用。

2、Q3預(yù)測(cè)：MY和中、歐市場(chǎng)帶動(dòng)全球產(chǎn)銷放量

全球：2020Q3全球交付量預(yù)計(jì)達(dá)15.7萬輛，MY和中、歐市場(chǎng)放量

中國、歐洲需求強(qiáng)勁，美國MY交付量提振明顯

基于美國弗里蒙特工廠、中國上海工廠現(xiàn)有產(chǎn)能及擴(kuò)產(chǎn)情況，我們預(yù)計(jì)2020Q3特斯拉全球交付量有望達(dá)到15.7萬輛，同比增加162%，環(huán)比增加74%。弗里蒙特工廠MY產(chǎn)能持續(xù)爬坡，預(yù)計(jì)到第三季度末周產(chǎn)達(dá)到3800輛；上海工廠下半年目標(biāo)周產(chǎn)能為4000輛，二期工廠的MY最早將于Q4試產(chǎn)下線。

特斯拉全球Q3交付量的樂觀預(yù)期主要基于：衛(wèi)生事件影響難以再次導(dǎo)致停工、中國、歐洲市場(chǎng)需求強(qiáng)勁、多國宏觀經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)復(fù)蘇跡象。

國產(chǎn)：上海工廠產(chǎn)線切換，國產(chǎn)M3長續(xù)航版起量

6月交付量：標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版0.6萬輛，長續(xù)航版0.9萬輛，合計(jì)1.5萬輛；Q2交付量：標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版2.26萬輛，長續(xù)航版0.7萬輛，合計(jì)2.97萬輛。

預(yù)計(jì)7月交付量：標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版0.45萬輛，長續(xù)航版1.04萬輛，合計(jì)1.49萬輛。

6月產(chǎn)量：標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版0.45萬輛，長續(xù)航版0.59萬輛，合計(jì)1.0萬輛；Q2產(chǎn)量：標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版2.58萬輛，長續(xù)航版0.73萬輛，合計(jì)3.31萬輛。

預(yù)計(jì)7月產(chǎn)量：標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版0.4萬輛，長續(xù)航版1.04萬輛，合計(jì)1.44萬輛。

實(shí)地調(diào)研：標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版交付需2周時(shí)間等待，長續(xù)航版等待交付時(shí)間大幅縮短至2-3周

實(shí)地調(diào)研所需交付時(shí)長：標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版一般在2周左右時(shí)間，基礎(chǔ)款最快可于1周內(nèi)提車，長續(xù)航版等待時(shí)間大幅縮短至2-4周。對(duì)比來看，長續(xù)航版等待交付時(shí)間由6月的4-6周縮短至本月的2-4周，產(chǎn)能爬坡迅猛。

目前來看，M3訂單仍較為充足?；趪a(chǎn)特斯拉合理庫存水平的假設(shè)，以及6月上海工廠產(chǎn)線的切換，前期積累的長續(xù)航版訂單將得到交付，預(yù)計(jì)本月交付量將集中在長續(xù)航版上。而標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版月度產(chǎn)量預(yù)計(jì)環(huán)比有所下降，以去庫存為主。

國產(chǎn)：全年15萬輛交付量可期

Q1實(shí)際交付量：標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版1.7萬輛，MX/S 0.12萬輛，進(jìn)口M3 0.14輛，合計(jì)1.92萬輛；

Q2實(shí)際交付量：標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版2.26萬輛，長續(xù)航版0.71萬輛，MX/S 0.15萬輛，合計(jì)3.15萬輛；

Q3預(yù)計(jì)交付量：標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版1.78萬輛，長續(xù)航版2.66萬輛，MX/S 0.26萬輛，合計(jì)4.70萬輛；

Q4預(yù)計(jì)交付量：標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版3.3萬輛，長續(xù)航版1.7萬輛，MX/S 0.15萬輛，合計(jì)5.15萬輛；

2020全年預(yù)計(jì)交付量：標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版9.0萬輛，長續(xù)航版5.1萬輛，MX/S 0.82萬輛，合計(jì)14.9萬輛。

3、投資建議與風(fēng)險(xiǎn)提示

特斯拉產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張

當(dāng)前產(chǎn)能布局：到2020年年底，特斯拉年產(chǎn)能將達(dá)到79萬輛，其中上海工廠年產(chǎn)能提升至20萬輛，弗里蒙特工廠年產(chǎn)能提升至59萬輛。

未來產(chǎn)能預(yù)計(jì)：隨著歐洲柏林工廠、德州奧斯汀工廠的投產(chǎn)以及原有工廠產(chǎn)線的擴(kuò)張，預(yù)計(jì)2021年-2025年年產(chǎn)能將達(dá)到114/159/195/265/315萬輛。

特斯拉中長期產(chǎn)銷量預(yù)測(cè)：市場(chǎng)空間巨大，動(dòng)力電池需求強(qiáng)勁

特斯拉中長期產(chǎn)銷量可期：預(yù)計(jì)2020年特斯拉產(chǎn)銷量將達(dá)到55萬輛，其中中國15萬輛；到2025年，特斯拉產(chǎn)銷量有望達(dá)到300萬輛，其中中國87萬輛，歐洲87萬輛，美國126萬輛。

特斯拉動(dòng)力電池需求強(qiáng)勁：預(yù)計(jì)2020年特斯拉動(dòng)力電池需求量將達(dá)到38Gwh，其中中國工廠10Gwh；到2025年，特斯拉動(dòng)力電池需求量有望達(dá)到230Gwh，其中中國工廠61Gwh，美國工廠110Gwh，歐洲工廠59Gwh。

特斯拉供應(yīng)鏈核心主線選股，國產(chǎn)中游鋰電材料受益

特斯拉供應(yīng)鏈將是很長一段時(shí)間的選股主線：預(yù)計(jì)2025年，特斯拉銷量達(dá)到300萬輛，裝機(jī)需求約230GWh。預(yù)計(jì)松下、LG、CATL、自有工廠占Tesla采購份額的34%、23%、29%、14%。到2025年，CATL總供貨特斯拉的量將達(dá)到66Gwh，其中高鎳三元電池約49.4Gwh，占寧德時(shí)代供應(yīng)特斯拉電池總量的75%，其余25%為寧德時(shí)代的磷酸鐵鋰電池。

若特斯拉美國自有工廠由寧德時(shí)代與特斯拉聯(lián)合參與（合作程度或超松下-特斯拉的超級(jí)工廠1號(hào)），預(yù)計(jì)到2025年寧德時(shí)代供貨特斯拉的量將達(dá)到99Gwh，占比43%，成為其第一大全球動(dòng)力電池供應(yīng)商。

國產(chǎn)Model 3供應(yīng)鏈

投資建議

受益于Tesla銷量的持續(xù)增長，中游鋰電產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)標(biāo)的將享有長期確定性的成長空間。遠(yuǎn)期來看，我們認(rèn)為2025E相關(guān)標(biāo)的將享有較高的市占率及營收空間，對(duì)應(yīng)遠(yuǎn)期估值仍存在較大的彈性。

繼續(xù)看好產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)優(yōu)質(zhì)龍頭寧德時(shí)代、恩捷股份、璞泰來、科達(dá)利、天賜材料（化工組覆蓋）、宏發(fā)股份、拓普集團(tuán)（汽車組覆蓋）、三花智控（汽車組覆蓋）等。建議關(guān)注LFP裝機(jī)回暖受益標(biāo)的德方納米、比亞迪(01211)、國軒高科、億緯鋰能、天奈科技等。

風(fēng)險(xiǎn)提示

特斯拉Model 3需求不及預(yù)期

特斯拉產(chǎn)銷不及預(yù)期

(編輯：李國堅(jiān))