中金：淡季運價反彈體現供需偏緊，重視油運板塊低位布局機會

本文來自微信公眾號“楊鑫交運觀點”，作者：劉鋼賢、楊鑫。

行業(yè)近況

我們認為油運板塊迎來低位布局的時機。經過前期回調和消化，目前油運公司股價和估值處于相對低位，往前看可能存在多重催化：公司二季度業(yè)績大幅預增的催化（招商輪船已預告二季度盈利區(qū)間為15.34億元至18.34億元；我們預計中遠海能（01138）二季度凈利潤有望超過20億元）；近期油運運價從2萬美元/天低位回升至3萬美元/天以上，較去年同期接近翻倍，表明市場底部支撐明顯，淡季運價有望超目前的悲觀預期；8月開始OPEC減產幅度有望從當前的970萬桶/天縮小到770萬桶，即期貨量增加；往前看四季度旺季可期。

評論

近期運價上漲受港口壓港和西非、美灣發(fā)貨影響，淡季反彈表明供需關系偏緊。受OPEC減產和儲油浮艙釋放的影響，運價從4月份的高點一度下跌至2萬美元/天，近期在需求淡季的情況下反彈至3萬美元/天以上，主要由于遠東地區(qū)港口壓港消化部分運力（根據Clarksons統(tǒng)計，截止到7月10日處于浮艙（floating storage）狀態(tài)的VLCC為101艘，較6月底增加14艘，該數據根據船舶位置統(tǒng)計，我們認為其中包含壓港導致船舶被動“浮艙”的數量），西非和美灣發(fā)貨則用高運價吸引船只空放過去，減少其他區(qū)域可用運力，帶動整體市場回升。我們認為，在目前的季節(jié)性淡季情況下，運價獲得明顯的底部支撐，反映整體偏緊的供需關系：船東整體心態(tài)健康，運價保持向上彈性（體現在一旦出現短期的供需緊張，運價就能夠快速上漲）。

OPEC減產幅度有望下降，四季度旺季可期。根據此前達成的OPEC+減產協(xié)議，8月1日開始減產幅度將有望從970萬桶/天下降至770萬桶每天（將于7月14日和15日召開OPEC會議討論最終決定），相當于環(huán)比增產200萬桶/天，大約是每天一艘VLCC的需求，即期貨量增加有助于改善短期供需關系，為三季度運價提供一定支撐。往前看四季度為傳統(tǒng)旺季，通常運價啟動時間點為10月初。

我們依然看好油運供需基本面周期向上。今年到目前為止沒有拆解VLCC老船，主要受高運價和拆船廠封閉影響，但隨著拆船廠逐漸開放，我們認為今年下半年和明年拆解有望加速。用于儲油的VLCC船舶中15歲以上的共63艘，20歲以上的32艘，完成儲油協(xié)議的老船可能成為拆解的主要對象。往前看，目前在手訂單與運力之比僅為8%且今年以來新簽訂單僅10艘，仍同比減少50%，而15歲以上老船占比達24%（對應2000-2005年的交船小高峰），因此供給端未來三年將明顯改善（根據目前訂單，預計2020-2022年VLCC新船交付量同比-37%、-35%、-61%），奠定行業(yè)周期向上基礎。

估值與建議

維持目前盈利預測和各公司跑贏行業(yè)評級，重點提示低估值的中遠海能H的投資機會。招商輪船目前股價交易于9.4倍2021年市盈率，1.5倍2021年市凈率，維持目標價8.71元（對應于1.6倍2021年P/B，較目前股價有23%上漲空間）。中遠海能A股、H股目前交易于8.6、3.9倍2020年市盈率， 1.0、0.5倍2020年市凈率，維持目標價9.63元（對應于1.2倍2020年P/B，較目前股價有20%上漲空間）、5.60港元（對應于0.6倍2020年P/B，較目前股價有35%上漲空間）。

風險

減產幅度或持續(xù)時間超預期，新船訂單大量增加。

圖表6: VLCC運價過去十年歷史變化

圖表7: 歷史市凈率-中遠海能A股

圖表8: 歷史市凈率-中遠海能H股

圖表9: 招商輪船歷史市凈率

圖表10：可比公司估值表

（編輯：曾盈穎）