國盛證券：中國飛鶴(06186)中期收入增長超預期，預計全年利潤率穩(wěn)中有升

本文來自國盛證券。

中國飛鶴(06186)2020 年上半年收入預增超預期，公共衛(wèi)生事件期間市占率加速提升。公司發(fā)布盈利預喜公告，管理層預估 2020 年上半年收入將同比大幅增長超 40%，主要由超高端及高端嬰幼兒配方奶粉銷量增長驅動。據(jù)公司在公告中展示的尼爾森數(shù)據(jù)，截止 5 月底，公司在中國嬰配粉市場總體市占率已達到 15.2%，較去年底提升 1.4pct，穩(wěn)居第一。依托優(yōu)質的產品，強大的品牌以及下沉的渠道網(wǎng)絡，公司未來有望持續(xù)提升市占率。

核心單品表現(xiàn)持續(xù)優(yōu)異，新品快速成長，線上收入高增。據(jù)草根調研結果，上半年公司核心單品星飛帆系列銷量繼續(xù)保持較快增長，同時其針對母嬰渠道推出的貝迪奇、妙舒歡等一系列高端新品也表現(xiàn)靚麗。5 月公司對星飛帆進行配方升級，同時發(fā)布四段新品“茁然”，下半年預計還將推出更多新品。飛鶴正在堅持推行“1+N+X”品牌組合，靠爆品續(xù)航以及新品放量驅動增長。在依靠高質量服務夯實線下市場的同時，飛鶴在積極開拓線上渠道。公共衛(wèi)生事件期間，飛鶴率先開啟了直播帶貨等線上活動，并持續(xù)通過天貓京東官方平臺宣傳、母嬰渠道線上直播合作、私域引流等多種方式積極推進線上渠道發(fā)展，線上收入大幅增長。據(jù)天貓及京東 618 戰(zhàn)報，飛鶴在奶粉品牌的線上表現(xiàn)中均排名前五，國產品牌中名列第一。

費用下降疊加產品結構升級，預期全年利潤率穩(wěn)中有升。公司超高端及高端產品矩陣不斷豐富，銷售快速增長，我們預期公司毛利率將保持較高水平。同時，公共衛(wèi)生事件驅使公司將部分線下宣傳活動轉移至線上，銷售費用有所減少。此外為吸引人流，公共衛(wèi)生事件期間各大商圈活動場地租賃費用也有所下降，也為公司節(jié)約了相關費用。我們預計公司 2020 年利潤率將穩(wěn)中有升。

償還貸款降低負債率，公司在手現(xiàn)金充裕。2019 年底公司貸款總額約為 48 億元，截止 6 月底，公司已償還其中約 35 億元，包括 2019 年用于特別派息的約 27 億元過橋貸款，以及用于建設加拿大工廠的約 8 億元貸款，負債率將大幅降低。同時目前公司銀行存款超 148 億元，在手現(xiàn)金充裕，未來可用于股票回購，抵御做空風險。

投資建議：我們小幅上調 2020-2022 年歸母凈利潤至 53.1/68.8/82.8 億元，同比增長 34.8%/29.8%/20.3%。當前股價對應 24.2/18.7/15.5 倍 PE?？紤]到公司在中國嬰幼兒奶粉市場的龍頭地位、強大的綜合競爭力及良好成長性，我們上調公司目標價至 20 港元(對應 23 倍 2021 年 PE)，維持“買入”評級。

風險提示：競爭加劇風險、公共衛(wèi)生事件影響超預期風險、食品安全風險等。

（編輯：郭璇）