美股新股解讀|腫瘤基因檢測(cè)龍頭泛生子(GTH.US)更新招股書：行業(yè)狂奔 持續(xù)虧損

靶向藥物的蓬勃發(fā)展，為腫瘤基因檢測(cè)行業(yè)注入了源動(dòng)力。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，近年來(lái)國(guó)內(nèi)患者中約七成腫瘤患者在選擇使用靶向藥前，都會(huì)進(jìn)行相應(yīng)的基因檢測(cè)。同以往對(duì)待基因檢測(cè)的保守態(tài)度相比，醫(yī)患對(duì)于基因檢測(cè)的接受度顯著提升。

這一現(xiàn)象在腫瘤基因測(cè)序公司的業(yè)績(jī)中得到了驗(yàn)證。近日，泛生子基因(GTH.US)的招股書更新了公司2020年Q1財(cái)報(bào)業(yè)績(jī)。

財(cái)報(bào)顯示，Q1季度，公司凈收入為7684.3萬(wàn)元(人民幣，單位下同)，同比增長(zhǎng)13.3%;公司當(dāng)期毛利為4223.8萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)14.1%;公司當(dāng)期凈虧損1.2億元，同比收窄1630.6萬(wàn)元。

在連續(xù)兩年虧損超4億元后，泛生子在2020年繼續(xù)維持了虧損的態(tài)勢(shì)。其中，行業(yè)的“高速”和“無(wú)序”發(fā)展，是公司業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)的主要阻力。

在腫瘤基因檢測(cè)賽道狂奔

隨著美國(guó)基于NGS和無(wú)創(chuàng)液體活檢的腫瘤基因檢測(cè)逐漸進(jìn)入成熟模式，從2015年起，國(guó)內(nèi)基于NGS的腫瘤基因檢測(cè)也開始進(jìn)入臨床應(yīng)用階段。

數(shù)據(jù)顯示，2016年底，國(guó)內(nèi)從事基因測(cè)序相關(guān)服務(wù)的公司有230余家，2017年基因測(cè)序全行業(yè)共披露融資次數(shù)60次，融資總額68億元，單筆過(guò)億元的融資共19筆。

行業(yè)的發(fā)展離不開政策的引導(dǎo)。2018年《新型抗腫瘤藥物臨床應(yīng)用指導(dǎo)原則》正式頒布，該指導(dǎo)原則規(guī)定：有明確靶點(diǎn)的藥物須通過(guò)NMPA批準(zhǔn)的檢測(cè)后方可使用和報(bào)銷，強(qiáng)調(diào)了基因檢測(cè)對(duì)提高療效的重要性。

也是在這一年，共計(jì)4個(gè)NGS產(chǎn)品在中國(guó)獲批。而在此之前，7個(gè)NGS試劑盒申請(qǐng)上市，但無(wú)一獲批。這一顯著性突破，為基因檢測(cè)的發(fā)展奠定了基石。

在政策助推下，國(guó)內(nèi)腫瘤基因檢測(cè)市場(chǎng)迅速擴(kuò)張。從目前市場(chǎng)來(lái)看，治療階段的腫瘤基因檢測(cè)屬于“剛需產(chǎn)品”，其市場(chǎng)規(guī)模較為穩(wěn)定：全國(guó)每年新增腫瘤病例約400萬(wàn)，其中約6%-10%的患者會(huì)使用腫瘤基因檢測(cè)產(chǎn)品。

由此推斷，當(dāng)前國(guó)內(nèi)腫瘤基因檢測(cè)行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模約為50億元。但隨著市場(chǎng)的穩(wěn)定擴(kuò)張，預(yù)計(jì)到2025年，該市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到120-200億元。

處于這一高速增長(zhǎng)的賽道之中，泛生子的業(yè)績(jī)才得以逐年上漲。

數(shù)據(jù)顯示，2017-2019年，泛生子的凈收入分別達(dá)到1.01億元、2.25億元和3.23億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)78.92%。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，根據(jù)2019年基于NGS的LDT收入衡量，泛生子市場(chǎng)份額排名第三，市占率為11.6%?？梢?，泛生子一直處在行業(yè)發(fā)展前列。公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)速度與行業(yè)天花板擴(kuò)張速度趨同，正向反映了公司在行業(yè)中的地位。

從收入成本來(lái)看，公司收入增長(zhǎng)的同時(shí)，收入成本也在持續(xù)增長(zhǎng)。這與泛生子的具體業(yè)務(wù)有關(guān)。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，在基因檢測(cè)行業(yè)，企業(yè)的臨床服務(wù)模式大致歸為三種：招募團(tuán)隊(duì)/代理商打通醫(yī)院渠道，通過(guò)醫(yī)生推薦的方式向患者提供服務(wù);向醫(yī)院提供IVD體外診斷產(chǎn)品;企業(yè)通過(guò)自建中心實(shí)驗(yàn)室，或與醫(yī)院合作建立實(shí)驗(yàn)室，為醫(yī)院提供LDT服務(wù)。

泛生子走的路線正是“IVD+LDT”的路線。相比直接向院方出售IVD產(chǎn)品，提供LDT服務(wù)成本更高。因?yàn)楣緸榱伺c醫(yī)院達(dá)成長(zhǎng)期合作，需要由公司搭建檢測(cè)系統(tǒng)，包括設(shè)備采購(gòu)、技術(shù)導(dǎo)入、人員培訓(xùn)等。隨著業(yè)務(wù)不斷擴(kuò)張，需要的院外檢測(cè)實(shí)驗(yàn)室便越多，成本也就逐年上漲。

不過(guò)，這項(xiàng)業(yè)務(wù)的好處同樣明顯。雖然初始投入較大，但作為一種穩(wěn)定的合作模式，其面臨的競(jìng)爭(zhēng)(共建模式的高投資與高壁壘)與合規(guī)性風(fēng)險(xiǎn)較小。

只是，業(yè)務(wù)層面的狂奔，目前還不能改變泛生子至今尚未盈利的事實(shí)，這與行業(yè)的無(wú)序發(fā)展有關(guān)。

無(wú)序的“跑馬圈地”

有蛋糕才有蜂擁者，這個(gè)道理在腫瘤基因檢測(cè)行業(yè)同樣適用。

傳統(tǒng)基因檢測(cè)的技術(shù)路徑以PCR為主，這一路徑采用的是從患者體內(nèi)以切取、鉗取或穿刺等取出病變組織的活檢方式，因此患者通常需要在醫(yī)院病理科做穿刺手術(shù)，費(fèi)用在300-500元不等。

但二代測(cè)序(NGS)則不同，血檢的準(zhǔn)確度更高，并且僅需要對(duì)患者進(jìn)行抽血檢測(cè)，不存在手術(shù)風(fēng)險(xiǎn)。因此，在市場(chǎng)上，病患對(duì)血檢的接受度正逐漸提高。

但血檢產(chǎn)品的成本相對(duì)PCR更高。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，因?yàn)檠褐泻械哪[瘤DNA片段的濃度比組織中的低，所需要消耗的測(cè)序試劑大約是組織檢測(cè)的幾十倍，導(dǎo)致成本大幅增加。

目前市面上推出的血檢產(chǎn)品，涵蓋乳腺癌、卵巢癌、肺癌、肝癌以及結(jié)直腸癌等近40種常見腫瘤類型，其定價(jià)在6000元到3萬(wàn)元不等。

蛋糕不斷做大，但并未形成真正的市場(chǎng)格局和門檻。

據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，在二代測(cè)序領(lǐng)域，各家公司在測(cè)序儀、數(shù)據(jù)處理軟件以及用于對(duì)比的數(shù)據(jù)庫(kù)方面幾乎相同，產(chǎn)品更是同質(zhì)化嚴(yán)重，而差別僅主要表現(xiàn)在生物信息分析環(huán)節(jié)。

因此，一時(shí)間，國(guó)內(nèi)腫瘤基因檢測(cè)賽道從業(yè)者蜂擁而上，數(shù)量激增。目前，該賽道已有100多家從業(yè)公司，競(jìng)爭(zhēng)可謂激烈。

產(chǎn)品趨同靠銷售，這便是當(dāng)前國(guó)內(nèi)腫瘤基因檢測(cè)行業(yè)的現(xiàn)狀。即使位列行業(yè)前三，泛生子同樣面臨這種行業(yè)現(xiàn)狀。

在泛生子的費(fèi)用端，2017-2019年，公司銷售費(fèi)用從9456.9萬(wàn)元增至2.54億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到63.74%;同期管理費(fèi)用從4548.6萬(wàn)元增至1.17億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到60.49%。

招股書顯示，銷售和管理費(fèi)用的提高，主要因?yàn)楣炯哟罅恕笆袌?chǎng)教育”的力度，包括舉辦醫(yī)學(xué)會(huì)議和研討會(huì)，并與領(lǐng)先的KOL建立合作。此外，為配合公司的銷售擴(kuò)張，2019年公司銷售團(tuán)隊(duì)增至280人，較上年同期增長(zhǎng)40人。

相比之下，公司研發(fā)進(jìn)度遠(yuǎn)不及銷售的擴(kuò)張速度。2017-2019年，公司的研發(fā)費(fèi)用僅從4577.7萬(wàn)元增至9169.7萬(wàn)元，費(fèi)用增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)低于同期的銷售和管理費(fèi)用。

龐大的費(fèi)用支出，直接導(dǎo)致了泛生子的凈虧損，但這是整個(gè)行業(yè)面臨的共同問(wèn)題。在腫瘤基因檢測(cè)行業(yè)出現(xiàn)“洗牌”之前，行業(yè)內(nèi)公司的凈虧損情況，或許將一直持續(xù)。