光大策略：A股仍略有低估，下半年投資機(jī)會(huì)在哪里？

本文來自微信公眾號(hào)"超悅策略",作者：謝超 黃亞銣 李瑾 黃凱松 。原文標(biāo)題《重回元起，尋蹤貨幣——2020年下半年策略展望》

大勢(shì)判斷：貨幣是估值的錨，市場(chǎng)仍低估。預(yù)計(jì)下半年上市公司盈利增速逐季回升，2020年全A盈利增速1.8%、全A非金融盈利增速-7%。從政策經(jīng)濟(jì)周期的角度看，企業(yè)盈利是一種貨幣現(xiàn)象，通常兩者對(duì)于市場(chǎng)估值的含義是一致的。不過，在公共衛(wèi)生事件的沖擊下，今年市場(chǎng)最大的特點(diǎn)是貨幣快速增長(zhǎng)的同時(shí)，大隔離導(dǎo)致貨幣向EPS的轉(zhuǎn)化不暢。鑒于伴隨著公共衛(wèi)生事件緩解和人類應(yīng)對(duì)公共衛(wèi)生事件的物質(zhì)保障與技術(shù)水平的提升，大隔離并非公共衛(wèi)生事件必然的結(jié)果，展望后市，貨幣向EPS的轉(zhuǎn)化機(jī)制將逐步恢復(fù)，進(jìn)一步結(jié)合100年前美國(guó)大流感的研究發(fā)現(xiàn)，在天災(zāi)、戰(zhàn)爭(zhēng)等外生災(zāi)難的沖擊下，貨幣而非EPS可能是市場(chǎng)估值更合適的錨。目前，A股市值/M2約為28%、歷史分位為43.7%，仍處于略有低估的狀態(tài)。

消費(fèi)：關(guān)注可選消費(fèi)。一季度乘用車現(xiàn)金流環(huán)比改善，最新的供銷數(shù)據(jù)也表明汽車行業(yè)正在曲折復(fù)蘇，家電行業(yè)由PE-G向PB-ROE估值邏輯轉(zhuǎn)化的態(tài)勢(shì)越發(fā)清晰，除了消費(fèi)者服務(wù)外，可選消費(fèi)的PB估值基本都在50%以下，具有一定的性價(jià)比。

周期：走出至暗時(shí)刻，尋找結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。目前，景氣度比較高、估值水平又偏低的性價(jià)比較高的周期類行業(yè)主要有：上游中的有色，中游的電力設(shè)備及新能源，下游的建筑、國(guó)防軍工。除上述板塊，二級(jí)行業(yè)中的房地產(chǎn)服務(wù)和工程機(jī)械值得關(guān)注。往后看，預(yù)計(jì)與基建更相關(guān)的基礎(chǔ)化工、建材、機(jī)械、輕工更能受益于復(fù)產(chǎn)復(fù)工，石油、有色等上游超跌的標(biāo)的在下半年可能會(huì)迎來超跌反彈機(jī)會(huì)。

TMT：技術(shù)封鎖短空長(zhǎng)多。自上而下地看，隨著物流改善、通脹回落，以及美股恐慌非理性下半場(chǎng)結(jié)束、美元指數(shù)有望見頂回落，中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)有望下降，在風(fēng)格上利好中小創(chuàng)風(fēng)格。自下而上地看，消費(fèi)電子等越發(fā)擁有生活必需品屬性，全球電子產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)蘇共振難言結(jié)束，大博弈意味著貿(mào)易摩擦可緩和但技術(shù)封鎖難緩和，大博弈越升級(jí)越意味著內(nèi)部政策對(duì)沖越堅(jiān)定，中國(guó)的科技投入也會(huì)越堅(jiān)定，有助于增強(qiáng)科創(chuàng)企業(yè)創(chuàng)造貨幣化盈利的能力。

金融：下半年表現(xiàn)有望好于上半年。擴(kuò)表可能對(duì)銀行利潤(rùn)形成支撐，但在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力的背景下，下半年一般貸款利率顯著回升的概率較低，下半年商業(yè)銀行的利潤(rùn)增速仍有可能承受一定壓力，資產(chǎn)端收益率回升空間有限也不利于保險(xiǎn)的表現(xiàn)。結(jié)合金融板塊和市場(chǎng)仍處于低估水平，下半年板塊表現(xiàn)有望強(qiáng)于上半年。

周期輪動(dòng)下的修正：在剔除掉市場(chǎng)的系統(tǒng)性影響之后，對(duì)M2的彈性大于等于0.5的一級(jí)行業(yè)主要有：家電、醫(yī)藥、食品飲料、電子、計(jì)算機(jī)、消費(fèi)者服務(wù)、汽車、通信、農(nóng)林牧漁、建材、國(guó)防軍工等11個(gè)行業(yè)，基本上集中在消費(fèi)和科創(chuàng)領(lǐng)域。結(jié)合上半年的表現(xiàn)看，后續(xù)家電、汽車等可選消費(fèi)有望補(bǔ)漲，石化化工、有色等部分周期品和金融標(biāo)的有望超跌反彈。

風(fēng)險(xiǎn)提示：病毒出現(xiàn)經(jīng)驗(yàn)無法理解的變異;貨幣投放方式出現(xiàn)問題，以至于后續(xù)貨幣投放乏力;遲遲無法實(shí)現(xiàn)防疫策略轉(zhuǎn)變的風(fēng)險(xiǎn)。

（編輯：馬火敏）