前有外患后有內憂 盟科控股(01629)上市后或將負重前行

生產(chǎn)卷煙包裝紙的盟科控股(01629)已于11月15日啟動招股，預期11月25日登錄聯(lián)交所主板。

盟科控股此次上市共發(fā)行1.25億股，其中90%為國際配售，10%為公開發(fā)售，另有15%超額配股權。每股發(fā)行價0.50港元-0.70港元，每手4000股。以招股價中位數(shù)計算，盟科控股發(fā)售所得款項凈額約為3680萬港元。

作為國內十大卷煙包裝紙制造商之一，盟科控股近三年業(yè)績穩(wěn)步增長。按2015年銷售額計算，該集團還在湖北省擁有16%的最大市場份額。但資產(chǎn)負債率較高、今年業(yè)績或出現(xiàn)虧損、經(jīng)營所得現(xiàn)金流或下滑等問題，均為其財務埋下不小的隱憂。與此同時，行業(yè)監(jiān)管、整合、供需變化等客觀因素也為盟科控股未來業(yè)績發(fā)展增添不小的壓力。

以“躋身中國最具競爭力的紙產(chǎn)品制造商之列”為目標的盟科控股上市后能否解決上述問題，保住國內十大卷煙包裝紙制造商的“席位”，仍然有待觀察。

盈利不穩(wěn)定資產(chǎn)負債率較高

盟科控股的歷史可追溯至2005年，其主要業(yè)務為生產(chǎn)及銷售鍍鋁包裝紙，產(chǎn)品包括轉移紙及復合紙，常被用作卷煙包裝及盒子的卷煙外包裝紙。該集團是黃鶴樓、中南海（領越）等著名卷煙的煙盒包裝紙生產(chǎn)商之一。

截至2016年11月7日，盟科控股已注冊13項專利及擁有3項待注冊專利，其附屬公司湖北盟科自2013年以來獲相關部門認定為“高新技術企業(yè)”，于2013年至2016年5月31日均按15%的稅率繳納中國企業(yè)所得稅。

根據(jù)市場研究機構Ipsos資料，按2015年卷煙包裝紙銷售額計算，盟科控股以0.9%的市場份額，成為十大卷煙包裝紙制造商之一。此外，該集團還在湖北省擁有16%的最大市場份額。

2013年至2015年，盟科控股的收入分別為2.69億人民幣（下同）、2.70億及3.19億。其中每年來自卷煙包裝紙產(chǎn)品的收入均占總收入98.5%以上。

從盟科控股的業(yè)績來看，盡管該集團近三年的收益呈穩(wěn)步上漲的態(tài)勢，毛利率和凈利潤卻有小幅波動。2013年至2015年，該集團的毛利率分別為19%、18.3%以及20.8%；凈利潤分別為1703.8萬、1457.9萬以及2189.2萬。盟科控股表示，2014年毛利率下滑主要由于毛利率水平較高的較精良鍍鋁紙產(chǎn)品訂單減少以及銷售成本增加，而凈利潤的下滑主要由于分銷及行政開支均較2013年同期增加。

智通財經(jīng)獲得的資料顯示，盟科控股旗下產(chǎn)品的毛利率取決于客戶訂單所需的原材料種類、數(shù)量及技術要求等因素。其直接客戶為卷煙包裝制造商，而卷煙包裝制造商向卷煙制造商供應印刷的卷煙包裝。

值得注意的是，近兩年該集團資產(chǎn)負債率在一路走高，由截至2014年12月31日的35.1%增加至2015年同期的57%，再進一步躍升至截止2016年前5個月的71.1%。

對此，盟科控股財務總監(jiān)劉嘉銘在接受媒體采訪時解釋，資產(chǎn)負債率的上升是因為5月底增加借貸，集團已考慮償還能力，上市集資的目的也不是為了償還債務，而是主要用於擴張業(yè)務、擴大集團知名度以及提高競爭力。

然而另一組數(shù)據(jù)卻讓盟科控股當下的財務壓力顯露無疑——截至2016年9月30日，盟科控股有即期借款2700萬元，其手上的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅為120萬元。與此同時，由于上市開支及上市后產(chǎn)生的維護及合規(guī)成本，該集團預計其2016年的純利將較2015年大幅減少，甚至有可能會產(chǎn)生虧損。截止2016年5月31日前5個月，盡管盟科控股的收入為9899.7萬，較2015年同期增長5%，卻出現(xiàn)115.8萬的虧損。

這將對其經(jīng)營活動所得現(xiàn)金流量及償還借款的能力產(chǎn)生不利影響。倘若盟科控股未能及時還清欠款以及維持有效的運營資金及現(xiàn)金流管理，或將面臨財務困難，其業(yè)務運營和擴張恐怕也將受到阻礙。

行業(yè)競爭大未來業(yè)績或承壓

除自身的財務狀況將受到考驗外，盟科控股還將面對行業(yè)監(jiān)管、整合及價格變動等因素帶來的壓力。

首先，因近兩年國內經(jīng)濟增長放緩、卷煙零售價上升等原因，卷煙消費者的購買力及花費意愿均受到影響。據(jù)調研機構Ipsos的研究資料，2015年，國內卷煙銷量較2014年微跌2.4%。根據(jù)預測，這一銷量將于2016年進一步下跌，但會在2017年至2020年重拾升軌。

不論怎樣，卷煙銷量的下跌都會對同期的中國卷煙包裝行業(yè)帶來不利影響，對盟科控股的業(yè)務及經(jīng)營業(yè)績而言也不是個好消息。

其次，2014年，國家煙草專賣局發(fā)布 《卷煙包裝設計要求》 ，通過設定包裝成本占卷煙售價的最高比例，來限制卷煙包裝的成本。根據(jù)《卷煙包裝設計要求》，一類至三類卷煙的包裝成本占售價比例不得超過8%至11%，而四類至五類卷煙的比例則不得超過12%。盟科控股的產(chǎn)品主要用于玉溪、黃鶴樓等一至三類的中高端卷煙品牌，包裝成本也將受到這一規(guī)定的限制。

未來，卷煙制造商或將削減其在卷煙包裝方面的開支，或是在其他方面對卷煙包裝制造商施加負面的壓力。盟科控股在其招股書中對這一規(guī)定可能對其帶來的負面影響直言：“這可能令國內卷煙包裝制造商減少對于我們產(chǎn)品的需求，導致卷煙包裝紙制造商之間的競爭加劇，或將拉低我們的售價?！?/p>

第三，盟科控股還存在客戶過于集中的問題。過去三年，該集團超過95%的收益來自于前十大客戶。2013年至2015年以及截止2016年5月31日止5個月，該集團五大客戶貢獻的收入分別占總收入的87.5%、89.8%、87.1%及89.7%，其中來自最大一名客戶的收益分別占總收益的35.8%、32.1%、31%及23.8%。

隨著卷煙行業(yè)重組及整合，近年來國內卷煙制造商數(shù)目減少。2015年，29個主要卷煙品牌占國內卷煙銷售總收益約93.9%。Ipsos預計之后該行業(yè)還將進一步整合，卷煙品牌及卷煙制造商數(shù)目將進一步減少，導致卷煙包裝制造商的市場競爭更加激烈。若有卷煙包裝制造商將其業(yè)務向上游擴充，將競爭的“戰(zhàn)火”蔓延至卷煙包裝紙行業(yè)，必將給卷煙包裝紙行業(yè)現(xiàn)有企業(yè)帶來不小的壓力。

客戶過于集中的盟科控股未來發(fā)展也將迎來考驗。盟科控股坦言，倘若集團無法針對市場整合保留現(xiàn)有客戶或獲得新卷煙包裝制造商客戶，則可能丟失市場份額，對其業(yè)績造成重大不利影響。

從盟科控股的發(fā)展策略來看，其一方面將繼續(xù)增加在湖北省的市場份額，以鞏固在這一區(qū)域的市場地位，另一方面其將在湖北省宜昌興建一處新生產(chǎn)基地，并于未來十二個月內增加兩條生產(chǎn)線，以進軍新市場，滿足未來可能增長的需求。此外，盟科控股表示，將繼續(xù)在提升產(chǎn)品質量及降低成本方面進行研發(fā)，以提高生產(chǎn)效率。

但前有行業(yè)競爭壓力、后有財務隱憂，盟科控股的發(fā)展策略究竟能否助其解決困難，實現(xiàn)“躋身中國最具競爭力的紙產(chǎn)品制造商之列”的目標，仍未可知。