安信國際：美的置業(yè)(03990)具有美的品牌下的融資優(yōu)勢，三線城市占比暫時較高

本文來自微信公眾號“安信國際”，文中觀點不代表智通財經(jīng)觀點。

內(nèi)容摘要

美的品牌下的融資優(yōu)勢。美的置業(yè)(03990)是美的系中的地產(chǎn)平臺，由何享健先生創(chuàng)立，2004年成立、2018年上市，現(xiàn)時何氏家族持有控股81%。憑著美的品牌效應(yīng)在融資上突顯優(yōu)勢。2020年初美的成功以4%及4.2%，先后發(fā)行了兩筆分別為14.4億元及9.84億元，4年期及5年期境內(nèi)公司債，成本低于其他同級企業(yè)。公司過往5年平均融資成本為平均約5.6%。較低的利息成本、較強的融資能力是美的之比較優(yōu)勢。

布局優(yōu)良，快速增長。美的2019年銷售額約1010億元。公司銷售規(guī)模增長迅速，只花了4年時間從2015年的百億銷售增長至2019年的千億銷售規(guī)模，正式進入千億俱樂部的成員，復(fù)合年增長率為74%。銷售規(guī)模擴展迅速，除了品牌效應(yīng)外，還得益于區(qū)域上的部署。美的發(fā)展始于大灣區(qū)，2010-11年策略性地進入長三角、環(huán)渤海、西南、華中四大區(qū)，形成五大經(jīng)濟圈的布局。

后千億時代，增速仍保持較快。截至2019年底，美的土儲約5,900萬平米，扣除已售未結(jié)的部分，我們估計貨值約4500億元，權(quán)益比率約73%，大灣區(qū)占23%、長三角占30%、環(huán)渤海占16%、華中占15%、西南占10%。公司目標2022年銷售規(guī)模達至2000億元，在2019年的千億基礎(chǔ)上，再創(chuàng)造多一個千億銷售，表示2019-22年復(fù)合年增長率將約25%，增速高于同業(yè)。

三線城市占比暫時較高。在快速擴充的前題下，需要下沉低線城市，美的過往較多項目在三、四線城市，三線城市占土儲貨值約65%、四線或以下占7%。雖然低線城市占比較高，但卻集中。佛山（作為美的大本營）、徐州、寧波及邯鄲四城貨值占總額約35%（相對于占低線城市貨值約50%），反映公司的地區(qū)深耕策略，以高度熟悉當?shù)厥袌鲋畠?yōu)勢，平衡低線城市的去化風險。未來隨著公司規(guī)模上升，加上整體地產(chǎn)格局的改變，高線城市占比亦會逐步增加。

首予“買入”評級。美的未結(jié)轉(zhuǎn)銷售金額截至2019年底約960億元，支持2020-21年收入及利潤增長保持行業(yè)較高水平。我們估計公司國際核心凈利率約9-10%，于未來陸逐銷售交付以兌現(xiàn)出來。我們估算公司經(jīng)調(diào)整資產(chǎn)凈值約500億元，以折讓率30%為目標估值，相當于目標價為每股港幣33元。美的現(xiàn)價約4倍/3倍2020/21年市盈率，現(xiàn)價NAV拆讓約60%，高于同業(yè)平均水平，首予“買入”評級。

風險提示：國內(nèi)調(diào)控力度升級；三四線城市占比較高

(編輯：李國堅)