有道(DAO.US)2020年一季報點評：業(yè)績增長超預(yù)期，大班模式再升級

本文來自微信公眾號“學(xué)而時思”，文中觀點不代表智通財經(jīng)觀點。

核心觀點

有道(DAO.US)一季度業(yè)績表現(xiàn)超預(yù)期，付費課人次及客單價均有大幅提升，新課程陸續(xù)推出料將進一步增厚公司業(yè)績，未來互動大班模式有望差異化破局，業(yè)績增長可期。我們維持公司2020-22年收入預(yù)測31.06/56.08/86.56億元，現(xiàn)價對應(yīng)PS為6.6/3.7/2.4倍，維持“買入”評級。

業(yè)績增長超預(yù)期，毛利率提升顯著。1）營收及利潤：1Q20公司實現(xiàn)收入5.41億元/+139.8%，超過市場預(yù)期。分業(yè)務(wù)看，教育業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入4.42億元/+226.4%，其中硬件設(shè)備收入為0.53億元/+188.7%，學(xué)習(xí)服務(wù)收入為3.89億元/232.3%；在線營銷業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入0.99億元/+9.9%。1Q20公司凈虧損1.76億元（去年同期0.79億元），虧損率為-32.5%（去年同期-35.0%）。2）毛利：1Q20毛利為2.36億元/+345.6%，毛利率為43.5%/+20.1pcts。教育業(yè)務(wù)毛利率為48.7%/ +30.2pcts。其中，學(xué)習(xí)服務(wù)毛利率為52%/+22pcts，主要系規(guī)模效應(yīng)凸顯及員工薪酬結(jié)構(gòu)優(yōu)化，智能硬件毛利率為24%；在線營銷業(yè)務(wù)毛利率為20.5%/-10.3pcts，主要系毛利率更低的第三方分發(fā)廣告占比提高。3）費用：1Q20經(jīng)營費用達4.12億元/+212.0%。銷售費用為2.99億元/+367.5%，銷售費用率為55.3%/+27.0pcts，環(huán)比提升5.2pcts。研發(fā)費用為0.84億元/53.3%，研發(fā)費用率為15.5%/-8.8pcts。管理費用為0.29億元/+117.0%，管理費用率為5.3%/-0.6pct。公司持續(xù)加大營銷投放力度，銷售費用率有所提高，研發(fā)與管理費用率隨收入增加逐漸優(yōu)化。

有道精品課增長迅猛，量價齊升。1）收入：在線課程收入3.56億元/+260.1%，其中有道精品課收入為3.02億元/+264.3%，占總收入的55.7%/+19pcts；2）流水：1Q20在線課流水為5.19億元/+286.8%，其中有道精品課流水4.46億元/+311.9%；3）報名數(shù)：有道精品課1Q20付費報名人次達27.6萬人次/+59.5%，環(huán)比增加6.7%（通常Q4為每年報名人次最多的季度）。其中，K12付費報名人次達15.3萬人次/+358.7%，環(huán)比增加48.8%，成人付費報名人次達12.3萬人次/-11.9%。受衛(wèi)生事件推動，K12付費人次增加顯著。4）客單價：1Q20有道精品課平均客單價為1619元/人次（+158.2%），環(huán)比增加48.8%。提升主要由于成人課程部分低客單價的四六級占比下降，及新推出高客單價的實用英語課程增長迅速。

新課程陸續(xù)推出增厚業(yè)績，互動大班模式有望差異化破局。1）一季度新孵化成功初中數(shù)學(xué)和高中英語工作室，與原有初中語文、初高中物理一同形成K12領(lǐng)域優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品矩陣，未來隨著更多工作室的孵化成功以及新的成熟產(chǎn)品推出，預(yù)計將進一步增厚公司業(yè)績；2）有道提出名師互動大班概念，實現(xiàn)教學(xué)模式再升級。互動大班模式將AI融入在線雙師大班，在保證高效經(jīng)濟模型的情況下，增加了個性化、智能化、差異化的內(nèi)容，提升學(xué)生的參與感與專注力，完善智能化教育鏈條。相對雙師大班來說，互動大班具備更高的壁壘和更好的用戶體驗，有道未來有望通過模式升級，在競爭激烈的在線大班領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)差異化破局。

風(fēng)險因素：行業(yè)競爭加劇，行業(yè)政策變化，名師資源流失等風(fēng)險。

投資建議：公司一季度業(yè)績表現(xiàn)超預(yù)期，付費課人次及客單價均有大幅提升，新課程陸續(xù)推出料將進一步增厚公司業(yè)績，未來互動大班模式有望差異化破局，業(yè)績增長可期。我們維持公司2020-22年收入預(yù)測31.06/56.08/86.56億元，現(xiàn)價對應(yīng)PS為6.6/3.7/2.4倍，維持“買入”評級。

(編輯：李國堅)