中金海外：負(fù)面消息和意外事件可能造成的擾動不容忽視

本文轉(zhuǎn)自微信公號“Kevin策略研究”，作者：KevinLIU

海外市場觀察：波動有所抬升、關(guān)注政策變數(shù)

2020年4月27日~5月3日

中金策略今天發(fā)表了最新一期海外市場觀察周報，首頁要點(diǎn)如下。

上周初明顯的risk on情緒因周四歐央行沒有增加QE略低于預(yù)期、特別是周五特朗普的表態(tài)而大幅扭轉(zhuǎn)，美股沖高回落，全周小幅收跌。特朗普總統(tǒng)表態(tài)的后續(xù)進(jìn)展有待觀察，但市場反應(yīng)劇烈也說明在對復(fù)工和政策支持預(yù)期計入較多導(dǎo)致估值過高后，負(fù)面消息和意外事件可能造成的擾動也不容忽視。

復(fù)工進(jìn)展也將是后續(xù)市場焦點(diǎn)，歐洲主要國家將于5月第1~2周逐步重啟、美國截止5月1日也已有18個州部分解封，復(fù)工過程中是否會造成當(dāng)前問題的再度抬頭值得密切關(guān)注。

標(biāo)普500全年盈利增速下調(diào)至-18.2%，但更為敏感的盈利調(diào)整情緒邊際改善。

綜合各方面環(huán)境，我們認(rèn)為市場在這一水平上波動可能抬升，可以適當(dāng)對沖;但只要當(dāng)前問題和國際環(huán)境不再度失控，當(dāng)前趨勢倒不至于完全逆轉(zhuǎn)。

市場焦點(diǎn)：復(fù)工逐步推進(jìn)、央行維持寬松，但政策變數(shù)推升波動

過去一周，對復(fù)工逐步推進(jìn)的樂觀預(yù)期及瑞德西韋積極效果的報道推動全球市場普遍反彈，特別是印度巴西等新興股市與歐洲市場反彈顯著。與此同時，美聯(lián)儲議息會議雖然較為平淡、邊際變化不大，但依然維持寬松姿態(tài)(《4月FOMC：政策仍有空間;復(fù)工成為焦點(diǎn)》)。不過，這一明顯risk on情緒卻因周四歐央行沒有增加QE略低于預(yù)期、特別是周五特朗普有關(guān)關(guān)稅的表態(tài)而大幅扭轉(zhuǎn)，美股沖高回落，全周小幅收跌。

政策層面，特朗普總統(tǒng)關(guān)稅表態(tài)的后續(xù)進(jìn)展有待觀察，但市場反應(yīng)劇烈也說明在對復(fù)工和政策支持預(yù)期計入較多導(dǎo)致估值過高后，負(fù)面消息和意外事件可能造成的擾動也不容忽視。復(fù)工進(jìn)展也將是后續(xù)市場焦點(diǎn)，歐洲主要國家將于5月第1~2周逐步重啟、美國截止5月1日也已有18個州部分解封，復(fù)工過程中是否會造成當(dāng)前問題的再度抬頭值得密切關(guān)注。

基本面上，市場對疲弱的宏觀數(shù)據(jù)和盈利下修反應(yīng)依然有限。標(biāo)普500全年盈利增速已經(jīng)下調(diào)至-18.2%，但更為敏感的盈利調(diào)整情緒邊際改善。目前美股1Q業(yè)績披露過半(55%)，超預(yù)期比例回升至64%，整體低于預(yù)期幅度降至-1.1%，已披露公司盈利同比下滑14.9%，可選消費(fèi)(汽車、酒店餐飲、紡織服裝)、金融、原材料、交運(yùn)、制造業(yè)、能源降幅居前。

綜合各方面環(huán)境，我們認(rèn)為市場在這一水平上波動可能抬升，可以適當(dāng)對沖;但只要當(dāng)前問題和國際環(huán)境不再度失控，當(dāng)前趨勢倒不至于完全逆轉(zhuǎn)。

此外，上周需要重點(diǎn)關(guān)注的異常點(diǎn)如下，整體情況請參考正文中的梳理。

?資產(chǎn)表現(xiàn)：大宗>股>債;油價大漲、美股沖高收跌。受藥物有效性和復(fù)工樂觀預(yù)期的推動，全球市場普遍上漲，特別是部分新興市場如印度巴西、以及歐洲領(lǐng)漲。不過，歐央行周四按兵不動、特別是周五特朗普有關(guān)關(guān)稅的表態(tài)拖累市場回調(diào)，美股最終收跌。

?情緒倉位：VIX小幅回升、美股空頭繼續(xù)增加。與股市表現(xiàn)對應(yīng)，VIX也呈現(xiàn)先降后升走勢，Put/Call比例也略有回升。此外，美股空頭倉位上周繼續(xù)增加，同時新興市場的多頭倉位繼續(xù)減少。

?資金流向：歐美股市流出，新興11周流出;債市維持流入。上周包括美股在內(nèi)的全球主要市場的資金流出仍在繼續(xù)，不過規(guī)模略有放緩，新興市場續(xù)第11周流出，韓國和中國流出較為明顯。

?基本面與政策：歐美1Q GDP大幅回落;盈利調(diào)整情緒略有改善。歐美一季度GDP大幅下滑。美國4月ISM制造業(yè)PMI大幅降至41.5%(vs. 3月49.1%)但好于市場預(yù)期(36%);上周首次申請失業(yè)人數(shù)(384萬)較前幾周繼續(xù)回落。盈利方面，預(yù)期繼續(xù)下調(diào)，隱含2020年標(biāo)普500指數(shù)EPS增速降至-18.2%，2021年為26%。但上周美股、歐洲以及新興市場盈利預(yù)測調(diào)整情緒有所改善。

?市場估值：各市場估值繼續(xù)抬升。美股12月動態(tài)估值升至19.9倍高位，超過1990年來均值上方一倍標(biāo)準(zhǔn)差(18.9倍)，但靜態(tài)P/E(19.1倍)處于當(dāng)前增長和流動性能夠支撐的合理水平。歐洲、日本、新興等市場的估值也繼續(xù)回升，目前均高于過去5年均值。

重要事件：FDA批準(zhǔn)瑞德西韋緊急使用;歐美各國逐步復(fù)工;4月FOMC按兵不動，美聯(lián)儲擴(kuò)大PPPLF及MSLP范圍;歐央行未擴(kuò)大QE規(guī)模

?歐美各國計劃逐步復(fù)工。意大利：5月4日起，制造業(yè)及建筑業(yè)將復(fù)工;5月18日起，商店及博物館等其他公共場所將復(fù)工;6月1日起，酒吧、餐廳、理發(fā)店等人員互動場所將復(fù)工;9月起，學(xué)校開學(xué)。法國：5月11日起，托兒所、小學(xué)以及所有商品和食品商店等將重新開放;5月18日，中學(xué)開學(xué);5月底，政府將絕對是否重新開啟高中以及餐廳、酒吧等場所。西班牙：5月11日，酒店、公共交通等均回復(fù)運(yùn)營，餐廳及酒吧開啟軟復(fù)工模式;德國：5月3日，所有餐廳及酒吧允許開放;5月4日，畢業(yè)季學(xué)生開學(xué)，理發(fā)店復(fù)工[1]。美國：特朗普政府于4月中旬宣布美國將分“三步走”的方式，在各州根據(jù)情況自行決定的基礎(chǔ)上，最早于5月初部分復(fù)工。截止5月1日，已有18個州部分解封[2]。

?吉利德表示瑞德西韋試驗結(jié)果顯著，F(xiàn)DA批準(zhǔn)緊急使用于重癥患者。上周三，吉利德（GILD.US）科技公司公開宣布至少50%的患者在接受5天劑量的藥品瑞德西韋(Remdesivir)后有所好轉(zhuǎn)，并且超過一半的患者在兩周內(nèi)已出院[3]。同時，公司管理層表示目前該藥品的供應(yīng)量共有150萬劑，可用于14萬患者的10日療程。在此之后，美國食品和藥物管理局(FDA)發(fā)布了一項針對此藥物的緊急使用授權(quán)，允許美國醫(yī)療機(jī)構(gòu)在醫(yī)治重癥患者時“緊急使用”瑞德西韋[4]。

? 4月FOMC按兵不動、重申鴿派姿態(tài);美聯(lián)儲仍有“彈藥”，不排除后續(xù)更多支持。此次會議整體平淡，市場也并沒有太多預(yù)期。美聯(lián)儲申鴿派姿態(tài)，如維持當(dāng)前低利率直到經(jīng)濟(jì)重回正軌、繼續(xù)實施大規(guī)模QE、以及回購操作等。鮑威爾表示并不急于(non in any hurry)撤回對經(jīng)濟(jì)的支持措施。此外，鮑威爾指出當(dāng)前問題下美國面臨的三個中期風(fēng)險，并呼吁更多直接財政支持應(yīng)對此次問題可能帶來的長期損害。到目前為止，美國已經(jīng)陸續(xù)推出四輪規(guī)模超過3萬億美元的財政救助計劃;從貨幣政策角度，美聯(lián)儲也仍有“彈藥”可用，主要來自此前國會CAREs法案中給財政部撥款4540億美元還剩下的2500億美元可以作為本金(平均撬動10倍杠桿)(《4月FOMC：政策仍有空間;復(fù)工成為焦點(diǎn)》)。

?美聯(lián)儲擴(kuò)大PPPLF及MSLP范圍。美聯(lián)儲于4月30日宣布擴(kuò)大工資保護(hù)項目貸款便利(PPPLF)以及“主街”貸款便利(MSLF)。其中，PPPLF的借貸對象以及抵押品范圍得以擴(kuò)大，目前所有小企業(yè)管理局(SBA)批準(zhǔn)的貸款機(jī)構(gòu)，包括非存款機(jī)構(gòu)貸款人，都可以參與該計劃。同時，合資格的借款人也可以將購買的所有PPP貸款作為PPPLF的抵押品[5];美聯(lián)儲也同時宣布MSLF的范圍和資格，該計劃最初是為雇傭超過10,000名員工或收入低于25億美元的公司提供貸款，但目前雇員人數(shù)不超過15,000人或年收入不超過50億美元的公司也有資格申請[6]。

?歐央行未擴(kuò)大QE規(guī)模，略低于預(yù)期。歐央行在4月30日的議息會議上表示將維持存款利率、再融資利率以及邊際借貸利率分別在-0.5%、0.0%以及0.25%水平不變。同時，第三輪定向長期再融資操作(TLTRO III)的條件將繼續(xù)放寬。除此之外，歐央行表示自三月末開始的約7500億歐元的緊急抗疫購買計劃(PEPP)將會至少持續(xù)至年末甚至結(jié)束，同時每月約200億歐元的資產(chǎn)購買計劃(APP)也將一直持續(xù)至提高利率之前，以加強(qiáng)其政策利率的適應(yīng)性影響[7]。不過，此次會議沒有進(jìn)一步增加QE規(guī)模略低于市場預(yù)期。拉加德表示“歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)全年可能收縮5%-12%左右[8]，跨資產(chǎn)類別和轄區(qū)之間的資產(chǎn)購買將繼續(xù)以靈活的方式進(jìn)行”。