興業(yè)證券：海外供需驟變，長線布局手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈核心資產(chǎn)，推薦舜宇光學(xué)(02382)等

本文來自微信公眾號(hào)“興證海外”，文中觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

投資要點(diǎn)

需求端：海外線下消費(fèi)受限，下調(diào)全年出貨預(yù)期至下滑13%，同時(shí)預(yù)計(jì)ASP提升動(dòng)能減弱。國內(nèi)手機(jī)1Q20出貨受特殊情況影響同比降36%，但3月降幅已收窄至23%。但海外局勢(shì)目前仍不樂觀，線下消費(fèi)受阻，2Q20預(yù)計(jì)海外亦受類似國內(nèi)的影響。我們最新預(yù)計(jì)2020年智能手機(jī)全球出貨量12.3億部，同比下滑13%。同時(shí)，預(yù)計(jì)全球經(jīng)濟(jì)走弱將削弱消費(fèi)能力，智能手機(jī)的ASP提升動(dòng)能減弱。需求預(yù)期低迷之下，我們預(yù)計(jì)手機(jī)品牌公司進(jìn)行將有一定程度的訂單下修，對(duì)供應(yīng)鏈公司業(yè)績?cè)斐蓧毫?。如果下半年海外需求恢?fù)較快，訂單亦有希望回補(bǔ)。

供給端：海外3月陸續(xù)受停工影響，但全球主要產(chǎn)能集中在國內(nèi)，整體供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)不大。衛(wèi)生事件對(duì)生產(chǎn)的影響已從國內(nèi)轉(zhuǎn)移到海外，我們看到歐美等多地區(qū)相關(guān)工廠也受影響停工或產(chǎn)能下降。印度封鎖令延長至5月初，禁令下手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈工廠基本全部停工，印度智能機(jī)出貨占全球約10%，本地產(chǎn)能主要滿足本地市場(chǎng)需求。從CKD（零部件完全拆解）角度，我們估計(jì)全球手機(jī)產(chǎn)能約75%在中國、約10%在越南、約10%在印度、約5%在其他地區(qū)。而國內(nèi)已基本實(shí)現(xiàn)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，我們認(rèn)為全球智能手機(jī)供應(yīng)整體穩(wěn)定。

光學(xué)仍是規(guī)格提升方向，龍頭1Q20表現(xiàn)亮眼，但全年需求謹(jǐn)慎。產(chǎn)品上，我們看到最近旗艦機(jī)型的攝像頭仍明顯升級(jí)，小米(01810)10系列主攝提升至108MP，華為P40系列升級(jí)了主攝像素，強(qiáng)化了多倍變焦性能，且P40 Pro+配備了全新5攝方案。同時(shí)，舜宇(02382)、大立光的1Q20出貨/營收數(shù)字亮眼。1Q20，舜宇手機(jī)鏡頭出貨（+37%），CCM出貨（+43%）；大立光營收（+35%），但預(yù)計(jì)2Q需求將環(huán)比下滑。我們認(rèn)為光學(xué)升級(jí)有望對(duì)沖手機(jī)銷量全年下滑，但如果行業(yè)仍按原計(jì)劃擴(kuò)產(chǎn)，可能會(huì)加大價(jià)格競爭影響行業(yè)利潤率，后續(xù)需要密切追蹤。

行情回顧：板塊年初至今跑輸大盤，估值下行。A/H手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈總市值從年初至今（2020-04-16）下跌9.0%，同期上證指數(shù)下跌7.6%，深證成指上漲0.4%，恒生指數(shù)下跌14.8%。手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈板PE TTM（整體法）約24.4倍，對(duì)比年初時(shí)的29.0倍下降15.9%。過去1個(gè)月收益率表現(xiàn)相對(duì)最好的品牌股是蘋果公司。過去1個(gè)月收益率表現(xiàn)相對(duì)最好的零部件股為比亞迪電子(00285)、建滔積層板(01888)、立訊精密。

投資建議：短期等待外部環(huán)境改善后的反彈機(jī)會(huì)，長期是買入核心資產(chǎn)的良好時(shí)機(jī)。近期A/H手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈板塊估值有明顯回調(diào)，整體法PE TTM約24.4倍，仍高于2019年中期的估值水平。海外供需驟變或造成板塊業(yè)績進(jìn)一步下修的壓力，當(dāng)前板塊2020/21年P(guān)E平均為19.8/15.2倍，估值可能仍未完全反映風(fēng)險(xiǎn)。建議投資者1）關(guān)注海外情況PEAK后的估值反彈機(jī)會(huì)；2）以長打短，在估值回調(diào)后買入有長期競爭力的核心資產(chǎn)，首推舜宇光學(xué)科技、小米集團(tuán)、比亞迪電子、丘鈦科技(01478)。其中比亞迪電子利用自動(dòng)化能力在特殊時(shí)期大量量產(chǎn)口罩，對(duì)利潤有一定的貢獻(xiàn)，值得關(guān)注。

風(fēng)險(xiǎn)提示：外部情勢(shì)影響全球需求，5G換機(jī)意愿不及預(yù)期，宏觀經(jīng)濟(jì)下行

報(bào)告正文

1、市場(chǎng)：國內(nèi)一季度出貨大幅下滑，但5G新機(jī)節(jié)奏維持

1.1、國內(nèi)月度數(shù)據(jù)：3月出貨下滑23%，跌幅環(huán)比大幅收窄

據(jù)信通院，2020年第一季度國內(nèi)手機(jī)出貨4895萬部，同比下滑36%。國內(nèi)1月/2月/3月出貨2081/638/2176萬臺(tái)，同比下滑39%/56%/23%。1月的同比下滑包含農(nóng)歷新年的因素，2月的下滑主要體現(xiàn)了衛(wèi)生事件對(duì)國內(nèi)線下需求的影響，2月同比下滑幅度創(chuàng)2012年以來的歷史新低。得益于國內(nèi)衛(wèi)生事件得到較好的控制，3月下滑幅度明顯收窄，符合我們此前的預(yù)期。

國內(nèi)5G遷移趨勢(shì)未改，滲透速度略快于當(dāng)年4G。2月國內(nèi)5G機(jī)型占比達(dá)37.3%，半年時(shí)間從去年8月的0.7%提升了36.6ppts。4G機(jī)型在國內(nèi)發(fā)布后6個(gè)月滲透率達(dá)34.8%，5G在國內(nèi)遷移進(jìn)度略快于4G遷移的節(jié)奏。3月國內(nèi)5G機(jī)型占比回落到28.6%，我們推測(cè)是復(fù)工后線下渠道銷售了較多的庫存4G機(jī)型。

國內(nèi)3月新上市機(jī)型數(shù)有所恢復(fù)。國內(nèi)2月新上市智能手機(jī)機(jī)型僅14種，全部為安卓機(jī)型，創(chuàng)歷史新低，同比下降61%。國內(nèi)3月新上市智能手機(jī)34種，亦全部為安卓機(jī)型，同比下滑15%。2020年第一季度，國內(nèi)累計(jì)新上市機(jī)型74款，同比下滑24.5%。

1.2、分市場(chǎng)看，亞太區(qū)占比過半，中東歐地區(qū)增速最快

據(jù)Strategy Analytics，2019年全球手機(jī)（含非智能機(jī)）出貨18.34億部，同比下滑1.4%，是連續(xù)第二年下滑。分地區(qū)看，亞太出貨占53%，其次是中東&非洲（17%）、北美（8%）、拉丁美洲（8%）、西歐（8%）、中東歐（6%）。

2019年全球手機(jī)分地區(qū)增速：中東歐增速最快（10.1%）。2019年，亞太地區(qū)出貨量9.79億（-3.2%），占比53.4%；中東&非洲出貨量3.07億（+3.3%），占比16.8%；北美出貨量1.5億（-1.4%），占比8.2%；南美出貨量1.49億（+0.9%），占比8.1%；西歐出貨量1.43億（-7.7%），占比7.8%；中東歐出貨量1.06億（+10.1%），占比5.8%。

1.3、需求端：下調(diào)2020年出貨量預(yù)測(cè)至13%，ASP提升動(dòng)能減弱

特殊狀況下，換機(jī)周期拉長，總體需求量下滑。智能手機(jī)銷售仍以線下渠道為主，如中國市場(chǎng)約75%的銷量在線下，西歐約90%的銷量在線下。在近期特殊情況下，線下消費(fèi)場(chǎng)景受限制，如蘋果海外零售店仍在關(guān)閉狀態(tài)，將較大幅度影響到智能機(jī)的需求。我們認(rèn)為，盡管事件平息后需求可望反彈，但宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)個(gè)人消費(fèi)能力的影響，將在今年影響整體手機(jī)銷量，延長換機(jī)周期。

Counterpoint：2月全球智能手機(jī)銷量下滑14%，中國銷量下滑38%。市場(chǎng)調(diào)研機(jī)構(gòu)Counterpoint Research的報(bào)告顯示， 2月份全球智能手機(jī)銷量下滑了14％。此外，考慮到全球諸多地區(qū)實(shí)際情況，3-4月智能手機(jī)銷量將進(jìn)一步下滑。中國2月份的銷售額較去年同期下降了38％，但隨著許多商店在3月中旬重新開張，中國市場(chǎng)銷量呈現(xiàn)出復(fù)蘇的跡象。韓國也出現(xiàn)了銷量的復(fù)蘇，但對(duì)全球多數(shù)地區(qū)來說，目前尚未進(jìn)入復(fù)蘇階段。

3月中旬海外衛(wèi)生事件加速，蘋果、三星、微軟、運(yùn)營商關(guān)閉部分零售店。

3月14日，蘋果在官網(wǎng)網(wǎng)站公告稱將關(guān)閉大中華區(qū)之外的所有零售店，直到另行通知。蘋果建議客戶選擇線上購買渠道，并通過網(wǎng)站或電話獲取服務(wù)支持。蘋果4月初預(yù)計(jì)這些零售店最早可在5月初恢復(fù)營業(yè)。

3月17日，三星宣布關(guān)閉美國地區(qū)的三星837 Lab和所有的三星體驗(yàn)店。

3月17日，微軟通過官方Twitter宣布，將關(guān)閉全球所有線下門店。

3月17日，美國無線運(yùn)營商T-Mobile US日前證實(shí)，由于衛(wèi)生事件傳播，該公司從當(dāng)?shù)貢r(shí)間周日已經(jīng)開始暫時(shí)關(guān)閉80%的美國門店。TrendForce預(yù)測(cè)2020年智能手機(jī)出貨下滑7.5%。TrendForce最新預(yù)計(jì)2020年智能手機(jī)生產(chǎn)量為12.96億部，同比下滑7.5%。同時(shí)表示，如果全球特殊事件不能在下半年緩解，衰退幅度或?qū)⒏?。這是TrendForce今年第二次下修全年預(yù)計(jì)，該機(jī)構(gòu)在1月預(yù)計(jì)為14.1億部，2月底下修4.2%至13.51億部（-3.5%），本次下修4.1%至12.96億部（-7.5%）。

海外地區(qū)中，北美、歐洲地區(qū)情況最不樂觀。根據(jù)歐洲CDC的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)（截至2020年4月16日），北美、歐洲、澳洲地區(qū)的確診比例最高，衛(wèi)生事件相對(duì)嚴(yán)重。我們預(yù)計(jì)歐洲當(dāng)局也會(huì)陸續(xù)采用類似中國的措施，建議民眾居家盡量減少外出，來控制衛(wèi)生事件的傳播。根據(jù)國內(nèi)的經(jīng)驗(yàn)（國內(nèi)2月份出貨下滑56%），這將明顯地影響線下手機(jī)的銷售。而根據(jù)Strategy Analytics 2019年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，而歐洲、北美地區(qū)的手機(jī)出貨量占全球比例約為14%和8%。

多國不斷延長封鎖令期間，線下消費(fèi)持續(xù)受抑制。據(jù)環(huán)球網(wǎng)報(bào)道，法國“禁足令”將延長至5月11日。4月13日晚，尼日利亞宣布為遏制病毒傳播，針對(duì)首都阿布賈、拉各斯及奧貢州的封鎖措施將延長14天。意大利原定4月13日結(jié)束的全國“封城”措施將延長到5月3日。西班牙宣布延長封鎖與法國、西班牙邊境的日期至4月26日。愛爾蘭將原定4月12日到期的“居家令”延長3個(gè)星期至5月5日。南非政府于3月27日零時(shí)起實(shí)行為期21天的“封鎖令”，后將時(shí)間延長14天。匈牙利4月9日宣布將無限期延長此前發(fā)布的出行限制令，每周評(píng)估一次。約旦全國封鎖措施將延長至4月底。希臘的商業(yè)、社會(huì)活動(dòng)、交通等限制措施生效期繼續(xù)延長至4月27日。

1.3.1、蘋果、三星線下店關(guān)閉，三星全球多個(gè)工廠受影響

蘋果海外零售店關(guān)閉狀態(tài)，員工遠(yuǎn)程辦公，今年開發(fā)者大會(huì)改線上

2020年3月29日，蘋果官網(wǎng)顯示中國以外地區(qū)的零售店仍處于關(guān)閉狀態(tài)。

2020年3月13日，蘋果CEO Tim在官網(wǎng)發(fā)布聲明回應(yīng)近期公共衛(wèi)生事件。蘋果公司稱1）已經(jīng)在全球累計(jì)捐款1500萬美元；2）大中華區(qū)的零售店已經(jīng)全部恢復(fù)營業(yè)，但大中華區(qū)以外的店鋪要至少關(guān)閉到3月27日；3）大中華區(qū)以外的地區(qū)，采用靈活辦公方式，員工可遠(yuǎn)程辦公；4）2020年全球開發(fā)者大會(huì)將在線上舉行。

2020年2月17日，蘋果公司更新了季度業(yè)績指引。公司預(yù)計(jì)收入將無法達(dá)到先前制定的2020年3月份季度（FY2Q20）的指引（630-670億美元）。蘋果指出，由于特殊事件的影響，在供應(yīng)鏈端將暫時(shí)影響蘋果公司產(chǎn)品出貨。另一方面，中國市場(chǎng)需求將短期下降。

2020年4月3日，外媒報(bào)道蘋果零售店關(guān)閉至5月初。蘋果公司負(fù)責(zé)零售和人才的高級(jí)副總裁迪爾德麗·奧布萊恩表示，公司預(yù)計(jì)“所有辦公室將維持靈活的工作安排，美國境內(nèi)所有零售店都將保持關(guān)閉狀態(tài)，直至5月初?！?strong>三星：美國零售店關(guān)閉，工廠生產(chǎn)受到影響

韓國龜尾工廠因衛(wèi)生事件多次臨時(shí)停產(chǎn)，影響到高端機(jī)型生產(chǎn)。三星龜尾工廠主要生產(chǎn)高端折疊機(jī)Galaxy Z Flip以及旗艦機(jī)Galaxy S20。今年2月起工廠有員工感染病毒，工廠多次臨時(shí)停產(chǎn)，進(jìn)行全面防疫消毒工作。

三星在全球范圍內(nèi)多家工廠宣布暫時(shí)關(guān)閉。3月24日，三星宣布暫停印度諾伊達(dá)智能手機(jī)工廠運(yùn)營，諾伊達(dá)工廠是三星全球最大的智能手機(jī)工廠。3月25日，三星表示將關(guān)閉其在密歇根州的電池廠，同時(shí)另一家生產(chǎn)電池組的工廠也已暫時(shí)關(guān)閉。3月26日，三星匈牙利公司宣布，將在3月27日前暫停旗下匈牙利工廠電視機(jī)產(chǎn)線的運(yùn)營，此前已經(jīng)決定關(guān)閉斯洛伐克電視機(jī)廠。3月27日，三星暫停關(guān)閉位于巴西東南部圣保羅的坎皮納斯的制造工廠，該工廠將從周一開始一直關(guān)閉兩周，直到4月12日。此前三星已經(jīng)關(guān)閉了在拉丁美洲最大的制造工廠。 1.3.2、最新預(yù)測(cè)

我們下調(diào)2020年全球智能手機(jī)出貨量增速預(yù)測(cè)至-13%。由于今年宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)消費(fèi)電子的影響較難判斷，智能手機(jī)需求有較大的不確定性。三方機(jī)構(gòu)Strategy Analytics最新預(yù)計(jì)2020年智能手機(jī)出貨量下滑10%，TrendForce預(yù)計(jì)2020年智能手機(jī)出貨量下滑7.5%，而我們更保守地預(yù)計(jì)2020年智能手機(jī)出貨量將下滑13%。原本智能機(jī)本身在5G換機(jī)+光學(xué)升級(jí)的帶動(dòng)下呈現(xiàn)ASP提升的趨勢(shì)，但近期全球公共衛(wèi)生事件影響到宏觀經(jīng)濟(jì)和消費(fèi)者信心，整體升級(jí)幅度或不及此前預(yù)期。

2、海外產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)艿接绊?，但整體供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)可控

2.1、供給端：國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈基本復(fù)工，海外開始受到明顯影響

國內(nèi)供應(yīng)鏈基本恢復(fù)，海外開始受到較大影響。由于國內(nèi)事件已經(jīng)得到較成功的控制，供應(yīng)鏈平均復(fù)工率在8成以上；而海外供應(yīng)鏈目前受到較大影響。手機(jī)品牌的印度制造工廠在政府的要求下已經(jīng)關(guān)閉，美國、歐洲也有產(chǎn)業(yè)鏈工廠停工消息，未停工工廠產(chǎn)能也受到影響。新加坡政府宣布4月7日起停工一個(gè)月，但好在當(dāng)?shù)匕雽?dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈公司如格羅方德、UMC、美光暫時(shí)免于停工。

印度3月24日發(fā)布“21天禁令”，后延長至5月3日，影響當(dāng)?shù)刂悄苁謾C(jī)供需。印度政府發(fā)布“21天禁令”，民眾沒有緊急事務(wù)不許外出，學(xué)校、工廠、辦公場(chǎng)所、購物餐飲娛樂場(chǎng)所等全部關(guān)停。此前，小米、OPPO、Vivo、三星等品牌已經(jīng)遵從當(dāng)?shù)卣囊?，停止了工廠生產(chǎn)。此次禁令進(jìn)一步影響到蘋果制造合作伙伴富士康和緯創(chuàng)公司，富士康在印度金奈生產(chǎn)iPhone XR，而緯創(chuàng)公司則在印度班加羅爾生產(chǎn)iPhone 7。由于印度的關(guān)稅保護(hù)政策，印度銷售的智能機(jī)多為本地生產(chǎn)，因此此次禁令主要使當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)的智能機(jī)供需同時(shí)下降。

LG化學(xué)和三星SDI宣布關(guān)閉美國電池工廠直至4月13日。3月26日消息，據(jù)國外媒體報(bào)道，由于受公共衛(wèi)生事件影響，韓國動(dòng)力電池企業(yè)LG化學(xué)（LG Chem）與三星SDI宣布，關(guān)閉它們?cè)诿绹碾姵毓S直到4月13日。

蘋果的供應(yīng)商工廠集中在亞洲，總體供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)可控。根據(jù)蘋果的供應(yīng)商報(bào)告，中國、日本、美國和韓國的供應(yīng)商在數(shù)量上占84%，其中中國、日本和韓國的公共衛(wèi)生事件情況基本得到控制，供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)較低。美國和其他地區(qū)的供應(yīng)鏈可能受到影響，但從數(shù)量占比上不到25%，總體供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)可控。

從CKD角度，我們估計(jì)全球手機(jī)產(chǎn)能約75%在中國、約10%在越南、約10%在印度、約5%在其他地區(qū)。考慮到國內(nèi)衛(wèi)生事件已經(jīng)基本得到控制，產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)工情況較好，我們認(rèn)為整體上全球手機(jī)供應(yīng)端是穩(wěn)定的。

2.2、品牌份額：中國品牌份額持續(xù)提升，華為目前大幅領(lǐng)先

2.2.1、國內(nèi)情況：總需求持續(xù)萎縮，華為份額大幅領(lǐng)先

據(jù)IDC，4Q19中國智能手機(jī)出貨量下滑15.6%。華為、vivo份額有所回落，蘋果份額因新機(jī)發(fā)布因素明顯提升。根據(jù)IDC統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2019年第四季度，國內(nèi)手機(jī)出貨86.2百萬臺(tái)（本季IDC統(tǒng)計(jì)數(shù)值少于信通院），同比下滑15.6%。其中華為份額為38.4%，其次是OPPO（16.4%）、vivo（16.4%）、蘋果（14.4%）、小米（9.3%）和其他（5.1%）。

2020年第一季度，線上渠道占優(yōu)勢(shì)的小米份額有望提升。國內(nèi)智能手機(jī)的線下渠道銷售占比約占75%，線上渠道約占25%。多數(shù)品牌公司更依仗線下渠道，而線下渠道在衛(wèi)生事件影響下受到顯著的影響，線上渠道基本不受影響。小米品牌是唯一線上渠道（約60%）大于線下渠道的手機(jī)品牌，我們推測(cè)其在2020年第一季度國內(nèi)份額有望提升。

2.2.2、全球情況：中國品牌份額持續(xù)提升

據(jù)IDC，4Q19全球智能手機(jī)出貨下滑1.1%，蘋果份額第一。2019年第四季度，全球智能手機(jī)出貨3.688億部，同比-1.1%，環(huán)比+2.9%。得益于假期促銷季的強(qiáng)勁表現(xiàn)，蘋果4Q19出貨量奪得全球第一，與2018年情況類似。

據(jù)IDC，2019年全球智能手機(jī)下滑2.3%，華為/小米/三星/OPPO份額提升。據(jù)IDC統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2019年全球智能手機(jī)出貨13.71億部，同比下滑2.3%，已經(jīng)是連續(xù)第三年下滑。華為/小米/三星/OPPO份額分別提升了2.9/0.7/0.7/0.3ppts，出貨量逆勢(shì)增長16.8%/5.5%/1.2%/0.9%。

2.3、產(chǎn)品：光學(xué)規(guī)格升級(jí)仍是主要方向

2.3.1、旗艦機(jī)的攝像頭持續(xù)升級(jí)

華為P40系列3月26日海外發(fā)布，攝像頭仍為亮點(diǎn)，國內(nèi)售價(jià)較P30系列提升。3月26日，華為在海外發(fā)布了P40 Pro系列，搭載HMS生態(tài)，攝像頭升級(jí)仍是最大亮點(diǎn)。P40系列3月27日起接受定金預(yù)訂，4月8日召開國內(nèi)發(fā)布會(huì)。售價(jià)上，P40比P30提高了200元，P40 Pro比P30 Pro提高了500-600元。而攝像性能最強(qiáng)的P40 Pro+海外售價(jià)1399歐元，暫未在國內(nèi)發(fā)布售價(jià)。

華為P40系列攝像頭再升級(jí)，其中P40 Pro+后置5攝方案，強(qiáng)化變焦性能。華為P40系列的攝像頭配置進(jìn)一步升級(jí)：1）P40后置50MP+16MP+8MP，比P30主要升級(jí)了主攝的像素（P30后置40MP+16MP+8MP）。2）P40 Pro后置50MP+40MP+12MP（潛望式）+ToF，而P30 Pro后置40MP+20MP+8MP（潛望式）+ToF，三顆鏡頭的像素均有升級(jí)。3）P40 Pro+則配置了全新的5攝方案，比P40 Pro版新增了8MP長焦鏡頭，和潛望式鏡頭組成了超遠(yuǎn)距雙目變焦系統(tǒng)，可實(shí)現(xiàn)10倍光學(xué)變焦+20倍混合變焦+100倍數(shù)字變焦。比P40 Pro可實(shí)現(xiàn)的5倍光學(xué)變焦+10倍混合變焦+50倍數(shù)字變焦，變焦性能又增加一倍。

2.3.2、光學(xué)公司1Q20出貨/營收增速亮眼

舜宇手機(jī)鏡頭及攝像模組1Q20份額同比提升，增速高于全年指引。舜宇3月手機(jī)鏡頭出貨量113.86百萬件，同比增長32.4%；手機(jī)攝像模組出貨量為39.4百萬件，同比增長38.1%。舜宇1-3月手機(jī)鏡頭累計(jì)出貨量達(dá)318.9百萬件，同比增長37.1%，遠(yuǎn)高于全年增速指引（10%）；手機(jī)攝像模組累計(jì)出貨133.4百萬件，同比增長42.9%，遠(yuǎn)高于全年增速指引（15%）。2020年第一季度，公司的手機(jī)鏡頭和模組的市占率均同比提升。

舜宇車載鏡頭1Q20增速暫低于全年指引，3D模組出貨偏弱。舜宇3月份車載鏡頭出貨量為4.3百萬件，同比增加16.3%，環(huán)比增長41.1%；1-3月累計(jì)12.2百萬件，同比增長14.8%，低于全年指引（20%）。3月份其他光電產(chǎn)品出貨量為2.5百萬件，同比下降53.5%；1-3月累計(jì)出貨7.0百萬件，同比下降47.4%。其他光電產(chǎn)品主要是結(jié)構(gòu)光及ToF模組，同比下滑或受旗艦機(jī)型需求同比減少。

受復(fù)工進(jìn)度影響，丘鈦1Q20出貨量同比下滑。丘鈦3月攝像頭模組出貨量為32.7百萬件（yoy-6.0%，mom+135.4%），指紋識(shí)別模組出貨量為7.6百萬件（yoy-3.5%，mom+107.9%），其中屏下指紋識(shí)別模組出貨量為4.7百萬件（yoy+1.9%，mom+101.4%）。丘鈦1-3月攝像頭模組累計(jì)出貨量為75.0百萬件（yoy-1.8%），指紋識(shí)別模組累計(jì)出貨量為17.2百萬件（yoy-3.3%）。1Q出貨同比下滑主要是衛(wèi)生事件影響到春節(jié)假期后的復(fù)工，且部分人員無法到達(dá)后馬上投產(chǎn)，影響到產(chǎn)能恢復(fù)。3月公司已經(jīng)全面復(fù)工，出貨量環(huán)比已有大幅改善。

丘鈦1Q20 CCM產(chǎn)品結(jié)構(gòu)明顯提升。2020年第一季度，丘鈦科技的攝像模組出貨中10MP以上的產(chǎn)品占69.5%，同比提高了26.1ppts，環(huán)比提高了9.0ppts，其中32MP以上的產(chǎn)品占25%。

海內(nèi)外衛(wèi)生事件影響下，舜宇、大立光1Q20增速亮眼，但需警惕2Q20增速下行風(fēng)險(xiǎn)。2020年第一季度，舜宇手機(jī)鏡頭出貨量同比增32.4%，大立光營收同比增34.9%，增速僅有環(huán)比小幅回落。但海外衛(wèi)生事件自3月開始明顯加重，智能手機(jī)需求將受影響，我們預(yù)計(jì)手機(jī)品牌商可能削減二季度訂單以化解當(dāng)前的高庫存。傳導(dǎo)到光學(xué)零部件公司，我們預(yù)計(jì)二季度出貨及營收增速將有明顯回落。

大立光1Q20凈利潤同比增長33%。2020年第一季度，公司營收折合人民幣30.8億元（yoy+35%）；毛利率69.8%，環(huán)比下降1.3ppts；稅后凈利折合人民幣15.7億（yoy+33%）。1Q20出貨結(jié)構(gòu)上，20MP+占20-30%，10MP占40-50%（較上季度的50-60%有所下滑），8MP占10-20%。

受全球衛(wèi)生事件影響，大立光預(yù)計(jì)4月、5月需求將連續(xù)環(huán)比下滑。受衛(wèi)生事件影響，智能手機(jī)銷售疲弱，客戶需求走弱。公司預(yù)計(jì)客戶需求將在4月、5月連續(xù)環(huán)比下滑。因此，2Q20稼動(dòng)率預(yù)計(jì)環(huán)比有所下降。但現(xiàn)有訂單反映客戶對(duì)于鏡頭需求的升級(jí)意愿并未受影響，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)已經(jīng)基本確定，預(yù)計(jì)下半年情況也不會(huì)受太大影響。

大立光的Free-form lens鏡頭預(yù)計(jì)下半年量產(chǎn)。自由曲面技術(shù)適用四角型傳感器，生產(chǎn)采用非軸對(duì)稱加工法，主要用于超大廣角手機(jī)鏡頭產(chǎn)品，可改善鏡片邊緣的成像質(zhì)量。這項(xiàng)技術(shù)將加強(qiáng)大立光在廣角和超廣角鏡頭的市占率，并優(yōu)化公司的產(chǎn)品組合。自由曲面鏡頭ASP預(yù)計(jì)較既有產(chǎn)品超出兩成，我們推測(cè)將使用在下半年面世的華為Mate40 Pro上。

3、板塊回顧及基本面跟蹤

3.1、板塊表現(xiàn)回顧

3.1.1、板塊及重點(diǎn)公司收益率

年初以來板塊跑輸指數(shù)，估值下行。A/H手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈總市值從年初至今（2020-04-13）下跌9.0%，同期上證指數(shù)下跌7.6%，深證成指上漲0.4%，恒生指數(shù)下跌14.8%。手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈板PE TTM（整體法）約24.4倍，對(duì)比年初時(shí)的29.0倍下降15.9%。

過去一年相關(guān)指數(shù)仍跑贏行業(yè)。港股恒生互聯(lián)網(wǎng)科技指數(shù)過去一年下跌10.4%，好于恒生指數(shù)（下跌20.3%）。A股電子50指數(shù)過去一年上漲3.5%，好于深證成指（上漲1.8%）。

過去1個(gè)月的品牌公司表現(xiàn)回顧（取樣范圍為下表內(nèi)公司）：

相對(duì)表現(xiàn)最好：蘋果公司過去1個(gè)月的零部件公司表現(xiàn)回顧（取樣范圍為下表內(nèi)公司）：

相對(duì)表現(xiàn)前三位：比亞迪電子（結(jié)構(gòu)件/組裝）、建滔積層板（覆銅板）、立訊精密（連接器）

相對(duì)表現(xiàn)后三位：奮達(dá)科技（結(jié)構(gòu)件/音箱）、通達(dá)集團(tuán)（結(jié)構(gòu)件）、環(huán)旭電子（電子制造）

3.1.2、重點(diǎn)公司可比估值

近期A/H手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈板塊估值有明顯回調(diào)，整體法PE TTM約24.4倍，但仍高于2019年中的估值水平。我們認(rèn)為終端需求全年會(huì)有較大壓力，傳導(dǎo)至供應(yīng)鏈公司可能造成量價(jià)齊跌，對(duì)業(yè)績?cè)斐筛蟮臎_擊。當(dāng)前板塊2020年P(guān)E平均為19.8/15.2倍，但我們預(yù)計(jì)盈利預(yù)測(cè)有進(jìn)一步下修的可能。

3.2、公司/行業(yè)基本面跟蹤

3.2.1、重點(diǎn)公司最新指引匯總

3.2.2、手機(jī)及零部件出貨數(shù)據(jù)跟蹤

3.2.3、臺(tái)灣公司月度營收跟蹤

3.3、投資建議

投資建議：短期等待外部環(huán)境改善后的反彈機(jī)會(huì)，長期是買入核心資產(chǎn)的良好時(shí)機(jī)。近期A/H手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈板塊估值有明顯回調(diào)，整體法PE TTM約24.4倍，仍高于2019年中期的估值水平。海外供需驟變或造成板塊業(yè)績進(jìn)一步下修的壓力，當(dāng)前板塊2020/21年P(guān)E平均為19.8/15.2倍，估值可能仍未完全反映風(fēng)險(xiǎn)。建議投資者1）關(guān)注海外情況PEAK后的估值反彈機(jī)會(huì)；2）以長打短，在估值回調(diào)后買入有長期競爭力的核心資產(chǎn)，首推舜宇光學(xué)科技、小米集團(tuán)、比亞迪電子、丘鈦科技。其中比亞迪電子利用自動(dòng)化能力在特殊時(shí)期大量量產(chǎn)口罩，對(duì)利潤有一定的貢獻(xiàn)，值得關(guān)注。

4、風(fēng)險(xiǎn)提示

1）外部情勢(shì)影響5G網(wǎng)絡(luò)部署進(jìn)度；

2）5G手機(jī)換機(jī)意愿不及預(yù)期；

3）宏觀經(jīng)濟(jì)下行；行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)。

(編輯：李國堅(jiān))