華創(chuàng)證券：預(yù)計衛(wèi)生事件主要影響海底撈(06862)上半年開店節(jié)奏，中長期競爭力無影響

本文來源微信公眾號“華創(chuàng)悅享現(xiàn)代生活”，作者華創(chuàng)證券分析師王薇娜。原標(biāo)題《海底撈：最大市值中餐品牌：持續(xù)加密、模型穩(wěn)定》。

品牌力強大，門店加密速度快，模型穩(wěn)定。中餐上市公司估值明顯分化，海底撈(06862)遙遙領(lǐng)先。1994年成立于四川簡陽的海底撈一路北上，在西安、北京真正發(fā)家，通過極致服務(wù)樹立口碑，12年后進入商圈、15年后大規(guī)模轉(zhuǎn)向24小時門店。品牌創(chuàng)立前21年只有146家門店，此后加速開店，2017年凈新增99家，18年193家，19年凈新增更達到302家，門店總數(shù)達到768家;超高速加密的同時，最核心的景氣度指標(biāo)——同店翻臺穩(wěn)定，實現(xiàn)模型線性外推，收入、利潤快速增長。

2019年全年營收凈利穩(wěn)定增長。2019年公司實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入265.56億，同比增長56.5%，期內(nèi)實現(xiàn)凈利潤23.4億，同比增長42.4%，凈利潤率8.84%。

同店翻臺穩(wěn)定，維系估值;sss增長放緩，三線城市與海外表現(xiàn)更好：同店數(shù)量增加至233家，sss/同店銷售額+1.6%(19H為+4.7%)，其中一二線城市略有下降(-0.2%，-0.9%)，三線錄得8.3%同店增長。同店翻臺維持5.2次不變，一二線城市均有0.1次下降(5.2→5.1;5.4→5.3)，三線和海外錄得上行(4.9→5.2;4.0→4.4)。

營收增長由客單價提升貢獻，新開門店翻臺略有下行。餐廳平均翻臺4.8次(2018年5次)，其中新開門店4.1次(2018年為4.5次)，現(xiàn)有門店4.9次(2018年為5.2次);按城市劃分，則三線城市翻臺幾無變化，一二線城市在高速加密下均出現(xiàn)0.4次翻臺下降。考慮公司加密速度，翻臺數(shù)據(jù)表現(xiàn)依然亮眼。ASP從2018年101.1元提升到105.2元，大陸門店均實現(xiàn)客單正增長。外賣銷售占比1.7%，食材及調(diào)味料銷售占比1.9%，其余主要為餐廳收入。

成本費用控制得當(dāng)，模型穩(wěn)定：食品CPI上行，食材成本占比增長至42.3%(19年為40.9%);員工成本占比30.1%(19年為29.6%)基本穩(wěn)定;租金占比0.9%，還原會計準(zhǔn)則影響后租金占比仍大幅低于行業(yè)平均。“馥?！笔芤嬗陬U海自熱火鍋業(yè)務(wù)增長，聯(lián)營企業(yè)受益增加;期內(nèi)公司決定收購漢舍及HaoNoodles。

衛(wèi)生事件影響：公司1月26日起全國停業(yè)，2月15日恢復(fù)部分門店外賣，3月12日起全國陸續(xù)恢復(fù)堂食，當(dāng)前堂食恢復(fù)逾9成;預(yù)計衛(wèi)生事件主要影響上半年開店節(jié)奏，全年開店規(guī)劃保持不變;對于中長期競爭力和開店空間基本無影響。

盈利預(yù)測：考慮到公司在火鍋這個中餐最易標(biāo)準(zhǔn)化、可復(fù)制的賽道市占率第一，品牌力強大，經(jīng)營穩(wěn)定，公司全產(chǎn)業(yè)鏈布局完善，護城河深厚。在空前的加密速度下仍然保持著良好的模型穩(wěn)定性，并維持中長期每年新增200-300家店鋪的空間判斷。我們預(yù)計公司2020年、2021年EPS分別為0.42元、0.99元，分別同比降低5.4%，同比增長137.3%。當(dāng)前股價對應(yīng)PE分別為78倍和33倍。短期來看，2020年上半年餐廳堂食業(yè)績受衛(wèi)生事件影響，利潤承壓;長期來看，既有財報反映出公司下沉仍然順利(新店1-3個月盈虧平衡、餐廳層面9-12個月可完成初始單店投資回收、2019年新店翻臺為4.1次;快速加密過程中，16-19年新開門店翻臺略降，但仍然遠好于同業(yè)水平)，同時公司已儲備店長1300+，我們看好公司的進一步加密擴張。首次覆蓋給予公司2021年40港元(當(dāng)前匯率)目標(biāo)價，對應(yīng)40倍PE，給予“推薦”評級。

風(fēng)險提示：衛(wèi)生事件后續(xù)擴散超預(yù)期;食品安全風(fēng)險;同店翻臺下滑超預(yù)期。

(編輯：劉瑞)