方正證券：李寧(02331)Q1流水表現(xiàn)優(yōu)于市場(chǎng)，長期業(yè)績無虞

本文來源于微信公眾號(hào)“AF星宇”，作者為豐毅。

【事件】

2020年4月17日，李寧(02331)發(fā)布2020年一季度營運(yùn)表現(xiàn),李寧品牌(不包括李寧YOUNG)零售流水10%-20%高段下降，線下、電商渠道流水分別為20%-30%低段下降、10%-20%低段增長。

【點(diǎn)評(píng)】

流水：2020Q1流水表現(xiàn)符合預(yù)期，優(yōu)于市場(chǎng)。公共衛(wèi)生事件影響下李寧線下門店均有階段性關(guān)閉，2020Q1李寧品牌(不包括李寧young)整體流水降幅為10-20%高段，符合預(yù)期。分渠道看，線下渠道下降幅度為20-30%低段，其中直營、批發(fā)分別下降30-40%中段、10-20%高段，電商渠道實(shí)現(xiàn)正增長，增速達(dá)10-20%低段，整體表現(xiàn)領(lǐng)先于其他內(nèi)資品牌。

渠道：門店拓展放緩，關(guān)閉低店效門店優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)。截至2020年3月末，李寧主品牌門店總數(shù)、直營、加盟門店總數(shù)分別達(dá)6225家(較年初凈減少224家，同比-1.3%，后文同理)、1266家(凈減少26家，-9.6%)、4959家(凈減少198家，+1.0%)，李寧YOUNG門店數(shù)達(dá)1026家(凈減少75家，+25.9%)。今年上半年開店計(jì)劃延后，2020Q1李寧及李寧young門店數(shù)量均有下滑。2020年公司將重點(diǎn)推進(jìn)渠道及店鋪升級(jí)，繼續(xù)關(guān)閉低店效門店，增加高店效大店、中國李寧門店占比，優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)。

2020展望：短期公共衛(wèi)生事件影響銷售，全年凈利率有望維持，公司基本面優(yōu)異，公共衛(wèi)生事件下核心優(yōu)勢(shì)繼續(xù)凸顯。

(1)業(yè)務(wù)模式：公司為單一品牌、多渠道、多品類、地域集中的業(yè)務(wù)模式，歐美區(qū)域在公司總銷售占比不到1%，在全球公共衛(wèi)生事件蔓延、中國區(qū)基本恢復(fù)的情況下防御性較高。

(2)渠道方面：①推進(jìn)渠道及店鋪升級(jí)，繼續(xù)將重心放于高店效店鋪建設(shè)，關(guān)閉低效及虧損店鋪，優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化超一線、一二線城市渠道布局。②推動(dòng)終端店鋪建設(shè)，標(biāo)準(zhǔn)化李寧旗艦店店鋪，持續(xù)推進(jìn)大店開設(shè)，細(xì)化大店模板，建立視覺營銷業(yè)務(wù)的業(yè)務(wù)體系(VMD)。③設(shè)立全渠道發(fā)展戰(zhàn)略，打通線上線下，渠道協(xié)同，公司將明確線上線下共通商品比例及線上專供款比例。

(3)成本方面：公司浮動(dòng)和可控成本占平臺(tái)成本結(jié)構(gòu)的45%(不包括半固定的員工成本)，因此整體成本規(guī)?？煽乜臻g較大，且2、3月份租金約有30%的減免。資本開支方面目前預(yù)計(jì)保持5億，但是上半年的開店延后，下半年能否實(shí)現(xiàn)開店目標(biāo)仍未知，預(yù)計(jì)2020年資本開支較5億下降10%。

(4)庫存方面：去年前三個(gè)季度公司持續(xù)優(yōu)化渠道庫存結(jié)構(gòu)，存貨及經(jīng)銷商狀況在公共衛(wèi)生事件下優(yōu)勢(shì)明顯(2019年底渠道庫銷比為3.4，優(yōu)于同行)，此外公司將給予經(jīng)銷商方面更多回扣幫助清庫存。

(5)品牌力：①產(chǎn)品方面：李寧持續(xù)加碼研發(fā)投入，五大品類均有新品不斷推出且市場(chǎng)反饋較好。2019年研發(fā)費(fèi)率進(jìn)一步提升至2.6%，年內(nèi)運(yùn)動(dòng)時(shí)尚服裝產(chǎn)品的總銷量超過1200萬件，鞋方面盤古和極光兩款熱門產(chǎn)品總銷量都超過了40萬雙，公司整體新品售罄率3/6個(gè)月分別提升2.5pct/4.0pct。②營銷方面：公司持續(xù)贊助合作CBA、國家羽毛球隊(duì)、馬拉松等賽隊(duì)賽事，并根據(jù)中國李寧的運(yùn)動(dòng)時(shí)尚屬性先后登上紐約、巴黎時(shí)裝周，優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品及針對(duì)性營銷提升品牌形象及曝光度。

2020年，在公共衛(wèi)生事件影響下，公司收入預(yù)計(jì)仍望維持增長，因2019有超過2億一次性土地售賣收入，預(yù)計(jì)在高基數(shù)下，2020利潤增速仍望達(dá)持平或以上，扣除一次性非經(jīng)營損益后的凈利率預(yù)計(jì)提升1個(gè)點(diǎn)以上至10~10.5%。

【投資建議】

預(yù)計(jì)2020、2021、2022年公司歸母凈利潤分別為15.01、20.10、23.81億元，同比增速達(dá)0.12%、33.89%、18.50%，對(duì)應(yīng)EPS為0.61、0.82、0.97元/股，對(duì)應(yīng)P/E為36、27、23，給予“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。

【風(fēng)險(xiǎn)提示】

(1)經(jīng)濟(jì)下滑超預(yù)期;(2)全球公共衛(wèi)生事件控制不及預(yù)期;(3)童裝及中國李寧營業(yè)收入增長不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

(編輯：陳鵬飛)