衛(wèi)生事件引爆美國(guó)債務(wù)危機(jī)？讓我們先搞清楚美國(guó)債務(wù)的真相

本文來(lái)自美股基金策略，作者王延巍。

美國(guó)債務(wù)自有其規(guī)模和結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，但是情況或許沒有坊間渲染的那么危險(xiǎn)。

在公共衛(wèi)生事件持續(xù)到今天，除了關(guān)注事件本身發(fā)展，人們愈加關(guān)注公共衛(wèi)生事件之后全球經(jīng)濟(jì)受到的影響，特別是對(duì)全球主要經(jīng)濟(jì)體的影響，而在這方面，中美兩國(guó)無(wú)疑是焦點(diǎn)，畢竟兩國(guó)在過(guò)去20年扛起了全球60%以上的增長(zhǎng)，在商業(yè)層面更是基本瓜分了全球排名前列的上市公司和獨(dú)角獸公司。

而在公共衛(wèi)生事件對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的沖擊中，我們近期也時(shí)常聽到一個(gè)字：債?！皞边@個(gè)東西，是一種金融工具，也可能是一種財(cái)政負(fù)擔(dān)，而在經(jīng)濟(jì)下行的時(shí)候更可能是企業(yè)的催命符。如果債務(wù)和衍生品結(jié)合，更是可能對(duì)金融市場(chǎng)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生巨大的威脅，次貸危機(jī)的記憶到今天還沒有散去，今天的美國(guó)債務(wù)到底什么結(jié)構(gòu)，是否已經(jīng)到了可能爆發(fā)危機(jī)的水平呢?

從美國(guó)債務(wù)占GDP的百分比來(lái)看，在二戰(zhàn)后就一直處于大于100%的相對(duì)高位，而在1980年代以后進(jìn)入一波快速增長(zhǎng)突破150%，次貸危機(jī)以后伴隨美國(guó)的經(jīng)濟(jì)刺激，美國(guó)各項(xiàng)債務(wù)占GDP的比例已經(jīng)達(dá)到了250%，與此同時(shí)為應(yīng)對(duì)公共衛(wèi)生事件，美國(guó)新的經(jīng)濟(jì)刺激政策正在鋪開并還有加碼的可能，相關(guān)債務(wù)規(guī)模還有可能擴(kuò)大。

在2007年到2009年的次貸危機(jī)中，美聯(lián)儲(chǔ)曾經(jīng)大舉買入證券資產(chǎn)以便向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，這使得其相關(guān)資產(chǎn)的持有額從8000億美元大漲到4.5萬(wàn)億美元。接著，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)從停止QE到縮表，其證券資產(chǎn)持有額不斷下降，但是隨著公共衛(wèi)生事件突然襲來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)再度開啟“買買買”模式，相關(guān)資產(chǎn)規(guī)模從去年9月的3.8萬(wàn)億美元猛增到4月1日的5.8萬(wàn)億美元，這縮表沒成反而規(guī)模超過(guò)了次貸危機(jī)后。

從美國(guó)政府債務(wù)的角度，在二戰(zhàn)后處于一個(gè)較高的水平，達(dá)到當(dāng)時(shí)GDP的100%，但是此后整體來(lái)看伴隨美國(guó)經(jīng)濟(jì)黃金周期大幅度下降，在1980年代后才開始向上，在克林頓執(zhí)政時(shí)期又開始下降，我們知道克林頓雖然有那破事兒，但是其任上從經(jīng)濟(jì)到股市都不錯(cuò)。接著在次貸危機(jī)后，美國(guó)政府債務(wù)急劇攀升，如今已經(jīng)超過(guò)GDP的80%，而且很可能繼續(xù)向上。

不過(guò)對(duì)于美國(guó)政府來(lái)說(shuō)，相關(guān)債務(wù)水平其實(shí)還在一個(gè)可控的狀態(tài)，何況諸如次貸危機(jī)后量化寬松這樣的舉措也是在分擔(dān)社會(huì)其他經(jīng)濟(jì)主體的債務(wù)負(fù)擔(dān)，向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，是有益于經(jīng)濟(jì)走出危機(jī)的，何況基于美國(guó)和美元當(dāng)前在全球經(jīng)濟(jì)體系中的地位，都懂得，美國(guó)在政府債務(wù)方面還是有很大騰挪空間的。

近年來(lái)，美國(guó)社會(huì)其實(shí)更關(guān)心美國(guó)家庭債務(wù)，畢竟次貸危機(jī)發(fā)生后，通過(guò)一系列經(jīng)濟(jì)宏觀政策，美國(guó)經(jīng)濟(jì)是起來(lái)了，股市也進(jìn)入大牛市了，但是很多家庭在那個(gè)時(shí)候失去的房子和經(jīng)濟(jì)地位的下降是實(shí)實(shí)在在的，甚至長(zhǎng)期難以翻身。

在次貸危機(jī)后，美國(guó)家庭債務(wù)負(fù)擔(dān)的大頭依然是房貸，這個(gè)在大部分國(guó)家我想都會(huì)是差不多的格局。從規(guī)模上，美國(guó)房貸已經(jīng)回到了次貸危機(jī)前的水平，但是從危機(jī)后回復(fù)的速度其實(shí)是很緩和的。

同期的一個(gè)背景是美國(guó)房貸利率處于一個(gè)較低的水準(zhǔn)，30年期貸款利率低到了3.5%，現(xiàn)在的一個(gè)關(guān)注點(diǎn)就是本次公共衛(wèi)生事件對(duì)美國(guó)居民就業(yè)和收入的影響將持續(xù)多久，畢竟這與其接下來(lái)的還貸能力直接相關(guān)，近期美國(guó)首次申請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)單周數(shù)據(jù)連續(xù)處于高位，似乎是一個(gè)不好的信號(hào)。如果公共衛(wèi)生事件早日得到控制，美國(guó)經(jīng)濟(jì)盡快進(jìn)入復(fù)工狀態(tài)，相關(guān)影響還只是短期，一旦持續(xù)時(shí)間過(guò)長(zhǎng)就可能對(duì)美國(guó)家庭信貸產(chǎn)生巨大的壓力。

在次貸危機(jī)期間，美國(guó)家庭債務(wù)90天違約率方面，房貸便出現(xiàn)激增，從上圖我們還可以看到一個(gè)現(xiàn)象，那就是美國(guó)的助學(xué)貸款違約率維持在高位，這事實(shí)上也是近幾年美國(guó)輿論熱議的問(wèn)題。從上面美國(guó)家庭債務(wù)組成圖中你也可以發(fā)現(xiàn)，美國(guó)家庭助學(xué)貸款的規(guī)模其實(shí)是增長(zhǎng)最明顯的，已經(jīng)成為僅次于房貸的家庭債務(wù)來(lái)源，而其違約率卻更高。

這個(gè)數(shù)據(jù)反映的令人憂慮的現(xiàn)象就是，美國(guó)年輕人的就業(yè)環(huán)境并不理想，很多人根本無(wú)力還貸。畢竟，你不能認(rèn)為是美國(guó)年輕人的道德水準(zhǔn)大幅下降惡意不還，何況這還直接影響其信貸記錄。而助學(xué)貸款的負(fù)擔(dān)，又可能進(jìn)一步影響相關(guān)社會(huì)新鮮人的消費(fèi)和進(jìn)一步的信貸能力，對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的活力顯然不是好事，而在公共衛(wèi)生事件下，這批人從經(jīng)濟(jì)上的風(fēng)險(xiǎn)承受力顯然更弱，是否會(huì)讓助學(xué)貸款違約率進(jìn)一步上升?這也是值得關(guān)注的數(shù)據(jù)，盡管邏輯上，似乎這個(gè)層面應(yīng)該不會(huì)引發(fā)金融機(jī)構(gòu)爆雷的風(fēng)險(xiǎn)。

再看看美國(guó)的商業(yè)貸款，這其實(shí)是這幾年增長(zhǎng)最為迅猛的領(lǐng)域，特別在次貸危機(jī)后，美國(guó)的利率已經(jīng)極低，頗有一種不借錢才傻的感覺。于是，這期間我們可以看到商業(yè)公司頻繁發(fā)債，包括一些看上去應(yīng)該是在“愁”現(xiàn)金怎么花出去的巨頭。更有趣的是，大量公司拿著發(fā)債獲得的錢，包括后來(lái)稅改取得的現(xiàn)金，發(fā)現(xiàn)好像也沒啥擴(kuò)大再生產(chǎn)的地方，于是乎回顧股票成了上市公司的基本操作，也成為美國(guó)本輪牛市中后期的重要?jiǎng)恿Α?/p>

然而，公共衛(wèi)生事件下，問(wèn)題來(lái)了，生產(chǎn)活動(dòng)和消費(fèi)活動(dòng)都受到了嚴(yán)重影響，甚至停擺，這就到了考驗(yàn)公司現(xiàn)金流的時(shí)候了，特別對(duì)于發(fā)債公司要繼續(xù)承擔(dān)償債成本，對(duì)于現(xiàn)金流的管理更是考驗(yàn)。在這個(gè)時(shí)候，你會(huì)發(fā)現(xiàn)一個(gè)現(xiàn)象，過(guò)去美股出現(xiàn)大跌和深度調(diào)整的時(shí)候，加大分紅和進(jìn)一步回顧股票是穩(wěn)定投資者信心的重要手段，這段時(shí)間不管美股咋跌，類似舉措都看不到了。一方面是因?yàn)槭袌?chǎng)恐慌之下，都知道再回購(gòu)也沒用;另一方面也是，地主家也沒有余糧，哪里還敢花錢回購(gòu)什么股票啊。最近的一個(gè)統(tǒng)計(jì)是，承擔(dān)了去年股票回購(gòu)總額25%的相關(guān)上市公司，已經(jīng)宣布了暫停股票的回購(gòu)。

與此同時(shí)，在公共衛(wèi)生事件爆發(fā)期間，美國(guó)公司債還迎來(lái)一波降級(jí)潮，在美國(guó)銀行編撰的美國(guó)公司債指數(shù)涉及的債券中，自從3月16日后兩周就有5690億美元的債券被降級(jí)，而在3月份有5600億美元的可投資級(jí)公司債被降級(jí)。

而為了應(yīng)對(duì)公共衛(wèi)生事件下的現(xiàn)金流危機(jī)，很多公司不得不繼續(xù)向銀行借貸以便度過(guò)難關(guān)，這也使得美國(guó)工商業(yè)銀行的貸款近期也激增。

債務(wù)方面同樣如此，在公共衛(wèi)生事件開始的一季度，美國(guó)可投資級(jí)公司債發(fā)行額度超過(guò)了4000億美元，而在次貸危機(jī)期間雷曼兄弟倒掉后的3個(gè)月，可投資級(jí)公司債發(fā)行量不到千億美元。這里說(shuō)的還是可投資級(jí)別債券，而從發(fā)債續(xù)命角度，很多經(jīng)營(yíng)存在風(fēng)險(xiǎn)的公司更是不得不以更高的債息募集資金，這類債券也就是所謂的“垃圾債”了，相關(guān)公司能否在公共衛(wèi)生事件后承受這樣的債務(wù)也是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。

綜合來(lái)看，美國(guó)債務(wù)中的國(guó)債部分其實(shí)并不存在那么大的風(fēng)險(xiǎn)，盡管有人愛從所謂地緣政治沖突角度解讀什么美國(guó)國(guó)債被拋售，但是顯然這是不懂經(jīng)濟(jì)的想當(dāng)然。相反，在政治經(jīng)濟(jì)亂局中，除非美國(guó)本國(guó)出現(xiàn)嚴(yán)重的問(wèn)題，其國(guó)家背書的債務(wù)依然是風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)較小的投資品種，甚至在金融動(dòng)蕩中屬于避險(xiǎn)品種，哪怕有一方拋售引發(fā)短期動(dòng)蕩也一樣有人接盤。

美國(guó)債務(wù)結(jié)構(gòu)中，或許風(fēng)險(xiǎn)更大的還在于商業(yè)和家庭債務(wù)，前者如果爆雷會(huì)極大的破壞美國(guó)商業(yè)環(huán)境和信用體系，一個(gè)國(guó)家如果商業(yè)秩序受到重創(chuàng)對(duì)其經(jīng)濟(jì)顯然是更大的打擊。而就家庭債務(wù)而言，債務(wù)上的違約顯然會(huì)對(duì)美國(guó)的市場(chǎng)的消費(fèi)能力產(chǎn)生影響，當(dāng)然，這個(gè)環(huán)節(jié)國(guó)家干預(yù)的空間也較大，在住房和助學(xué)信貸上關(guān)鍵就是公共衛(wèi)生事件造成的經(jīng)濟(jì)停擺規(guī)模和時(shí)間的程度，如果持續(xù)時(shí)間只是四五個(gè)月，結(jié)合國(guó)家政策上的諸如補(bǔ)貼和信貸期限一定的放寬，還是可以挺過(guò)難關(guān)讓違約率不是那么糟糕。

所以，核心還是公共衛(wèi)生事件的持續(xù)時(shí)間，從目前情況來(lái)看，美國(guó)公共衛(wèi)生事件依然形式嚴(yán)峻，但是似乎也到了一個(gè)不會(huì)更加糟糕的階段，如果能在這個(gè)節(jié)奏下保持下去，那么或許就是一個(gè)等待拐點(diǎn)到來(lái)的時(shí)刻。同時(shí)，我們也應(yīng)該看到美國(guó)公共衛(wèi)生事件具有地域性特點(diǎn)，一些州情況相對(duì)較好，已經(jīng)按捺不住開始復(fù)工，這個(gè)過(guò)程中如果不出現(xiàn)公共衛(wèi)生事件的反彈，也將有利于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的逐步恢復(fù)，相關(guān)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也將得到一定的化解，4月美國(guó)公共衛(wèi)生事件能否迎來(lái)拐點(diǎn)，公共衛(wèi)生事件狀況較好的州經(jīng)濟(jì)恢復(fù)情況如何將極具指標(biāo)意義。