國泰君安國際：廣汽集團(02238)合資品牌穩(wěn)健增長，新能源保持高增長

本文源自微信公眾號“國泰君安證券香港”。

廣汽集團(02238)2019年凈利潤人民幣66.2億元，同比-39%，主因2019年國六切換、加大促銷力度、新能源虧損和無形資產(chǎn)減值影響。收入人民幣597億元，同比-17.5%。毛利率4.2%，同比-11.7pcts，主因自主官降和銷量下滑規(guī)模效應(yīng)降低。應(yīng)占合營聯(lián)營企業(yè)利潤人民幣94億元，同比+7.4%。攤薄每股收益人民幣0.64元。擬派每股末期股息人民幣0.15元。

新能源保持高增長，朝平衡點邁進 

2019年，新能源乘用車行業(yè)受補貼大幅退坡影響，整體同比-4.0%的困難環(huán)境下，廣新全年銷量4.22萬輛，同比+110.7%。公司自主研發(fā)的ADiGO生態(tài)系統(tǒng)集自動駕駛、物聯(lián)、云平臺大數(shù)據(jù)于一體，獲得騰訊、華為等戰(zhàn)略伙伴支持，且已經(jīng)具備量產(chǎn)L3級自動駕駛技術(shù)。預計在2020年上市的兩款純電SUV和Aion LX銷量爬坡，料帶來更多銷量貢獻和成本分攤，助力新能源虧損大幅收窄。公司2020年新能源汽車銷量目標至少6萬輛，同比約+42%，進一步靠近無補貼環(huán)境下的盈虧平衡點10萬輛。

自主企穩(wěn)、合資穩(wěn)健增長 

我們看好自主品牌在GS4二代支撐下企穩(wěn)，也繼續(xù)看好皓影、威蘭達等重磅新車的投放，以及“兩田”產(chǎn)能的提升，共同支撐日系銷量保持強勢。預計合營聯(lián)營企業(yè)將繼續(xù)貢獻穩(wěn)定增長的利潤。

固定資產(chǎn)資本開支放緩 

公司持續(xù)的投資使得自主品牌產(chǎn)能布局完善，足以滿足未來幾年要求，在固定資產(chǎn)方面的投資將大幅放緩。我們認為廣汽集團是刺激汽車消費政策的更為受益的標的。雖然短期公司受自主品牌業(yè)績拖累，但我們認為公司新能源領(lǐng)域的潛力不應(yīng)被忽視(2019年廣汽新能源銷量4.22萬輛對比蔚來的2.1萬輛，而后者目前市值仍有28.3億美元)。我們基于SOTP模型，參考價由11.2港元下調(diào)18.3%至9.15港元，對應(yīng)上升空間37%。相當于9.5倍的2020年預測每股盈利。建議買入。

業(yè)績會關(guān)注：

1. 整體產(chǎn)能恢復旅達90%，復工率100%。銷售復工率旅99%，銷售效率恢復50%-70%。零部件供應(yīng)鏈海外配套占比5%-10%，春節(jié)期間已經(jīng)提前準備，整體備貨到6月。

2. 預計行業(yè)全年銷量同比-10%，預計換購(占40%)影響較大，首購、增購(占60%)影響較低。公司預計行業(yè)恢復早期需求尚未完全回歸時大概率會發(fā)生價格戰(zhàn)。

3. 公司整體全年銷量目標同比+3%，有渠道補庫存空間。廣豐、廣本保持增長，廣菲克、廣乘略有增長，廣三持平或小幅下降。

4. 規(guī)劃2025年廣豐、廣本、自主品牌銷量均達到100萬輛。自主品牌30%新能源，70%傳統(tǒng)燃油。

(編輯：宇碩)