友邦保險(01299)的第二次“股災機遇”

本文源自微信公眾號“阿爾法工場”。

公共衛(wèi)生事件在全球的持續(xù)蔓延，讓各個行業(yè)都陷入寒冬。

自1月中旬起，友邦保險(01299)的股價就從最高點的87.8港元，一路跌至68.75港元。

市場如此看衰友邦，是因為公共衛(wèi)生事件讓保險代理人發(fā)展業(yè)務受阻，銷售不佳。而中國的保險代理人制度，就是由友邦帶來的。友邦是第一個進入中國的外資險企，其前CEO莫里斯·格林伯格是個長袖善舞的人物，他曾給朱總理寫過信：

如果中國市場不能對AIG(AIG.US)全面開放，可能會阻止中國進入WTO的進程。

外界給過格林伯格一個評價，“比中國人還懂中國政治?！痹谀莻€根本不信任外資的年代，友邦也因此成了唯一能在中國開展業(yè)務的外資獨資保險。之后，隨著中國加入WTO，友邦也獲得巨大的想象空間，成就自己壽險“小茅臺”的地位。

近期，宏觀層面開始對外資全面松綁，友邦似乎要迎來更好的發(fā)展。但庚子年春的這場公共衛(wèi)生事件，顯然超出了所有人的預料，短期內(nèi)，友邦的股價出現(xiàn)了跌跌不休的情況。

但從長期來看，整個保險行業(yè)在孕育一場更大的機遇。這次公共衛(wèi)生事件暴露出的醫(yī)療健康等問題，相信在事件平息后，會對更多的中國民眾有所觸動。在未來，大家對商業(yè)保險將更加倚重。

所以，“危機”這個詞，我們需要分開來看。

被拋棄的“非核心”

2008年9月15日，雷曼兄弟宣布破產(chǎn)。

一天后，美國財政部長保爾森突然召集國會高層，核心議題就是：救不救AIG(美國國際集團)。討論結(jié)果出奇的一致，大家都同意救助AIG。但在此之前，還是這群人，他們決定放棄雷曼兄弟。

到了晚上，美聯(lián)儲宣布：在美國財政部的全力支持下，美聯(lián)儲批準其下屬的紐約聯(lián)邦儲備銀行，提供850億美元緊急貸款，以幫助AIG擺脫倒閉厄運。

但政府的救助只是根臨時的救命稻草，AIG緊急發(fā)表聲明，“美聯(lián)儲提供的貸款，將為公司有條不紊出售旗下資產(chǎn)贏得時間。”這就出現(xiàn)了一個結(jié)果，AIG的大量優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)被迫在市場最低價的時候清盤。

友邦保險就是被AIG拋棄的對象。

2010年，友邦保險在香港上市，募集金額達1591億港元。賣了整整兩年，AIG終于把友邦全部賣掉了，雙方終止了長達90多年的股份關(guān)系。AIG在這場甩賣中，獲得了300多億美元的現(xiàn)金回流。

隨后10年，裝上中國經(jīng)濟增長和外資治理結(jié)構(gòu)雙引擎的友邦保險，股價像開掛一樣沖上云霄：無論是之后的歐債危機，還是各個地區(qū)的經(jīng)濟波動，都沒有阻止友邦保險在10年中股價翻了四倍，市值最高時突破了萬億。

回頭看，AIG雖然成功回籠了1000多億現(xiàn)金，但從此失去了龐大的亞洲新興市場，以及一個創(chuàng)造萬億財富的友邦保險。此中滋味，只有那些有過底部清倉經(jīng)歷的基金經(jīng)理們才能明白。

如何成就壽險小茅臺

友邦股價何以一騎絕塵?

首先是友邦保險被剝離獨立上市之后的清白家底：雖然友邦保險母公司AIG被次貸危機的搞到吐血，但是在港股IPO上市之后的友邦保險業(yè)務狀況，起步時卻幾乎完美，沒有復雜衍生品和高度杠桿化，擁有完全清白的資產(chǎn)負債表。

與AIG不同，友邦保險不僅啟動時是一張白紙，面對的時機也恰到好處。與歐美市場的經(jīng)濟停滯不同，亞洲市場中產(chǎn)階級的快速崛起支撐了友邦保單全面增長，中國內(nèi)地游客赴港購買保單蔚然成風，友邦保險在香港業(yè)務的高速增長也就水到渠成。

其次是友邦保險主攻保險業(yè)的高端市場。與內(nèi)險股不同，友邦保險高度關(guān)注保單的新業(yè)務價值率這個指標。以壽險重要指標新業(yè)務價值為例：

數(shù)據(jù)顯示，2019年上半年，友邦新業(yè)務價值利潤率達到 65.6%。其中，中國內(nèi)地業(yè)務表現(xiàn)更是逆天，新業(yè)務價值提升34%至7.02億元美元，新業(yè)務價值率提升至 93.2%。

這個數(shù)字比同期壽險市場表現(xiàn)領先的太保壽險還要高出超一倍。同期，太保壽險新業(yè)務價值率為39%。

新業(yè)務價值率在人壽保險行業(yè)中的意義，很像白酒公司中的毛利率：

白酒行業(yè)既有像茅臺這樣毛利率超過90%的超高端白酒奢侈品，也有像老村長這樣純粹跑量的毛利率較低的低端白酒大眾消費品，因此，如果打個比方，友邦保險就是壽險公司中的貴州茅臺，而眾多內(nèi)資保險股可能連老村長的地位都算不上。

賣出一份保單的成本大致是相同的，而友邦較高的新業(yè)務價值率能夠攤平在營銷中的巨大支出，資本金投入更少，賺的更多，這使得友邦的壽險業(yè)務成了一門投資回報率驚人的好生意。

經(jīng)濟增長使得友邦的保單越賣越多，而強大的產(chǎn)品設計和對利潤率的要求讓友邦保單越賣越貴。簡單的量價齊升，是友邦保險在過去十年中業(yè)績傲立群雄的主要邏輯，而這直接支撐了友邦分紅的快速增長。

百萬圓桌的戰(zhàn)斗力

不過，更重要的是，為什么友邦保險能夠堅持不斷分紅增長，賣出極高價值率的保單? 首先是友邦高端品牌形象，發(fā)源于亞洲并長期深耕亞洲區(qū)域的友邦保險，在亞洲國家的品牌認知度不僅高于一些外資壽險公司，甚至在部分人群眼中不遜于本地大型知名險企。 每當談到在亞洲的百年運營歷史和高端形象，都會讓消費者對友邦刮目相看。而這一點是中國內(nèi)地保險團隊無法彌補的短板。 其次是友邦強大的營銷團隊。 友邦保險成為全球唯一一家連續(xù)三年擁有最多百萬圓桌會會員的公司。保險行業(yè)的百萬圓桌會員代表著金牌保險銷售團隊，而這些團隊只服務中高端人群。 尤其重要的是，友邦的代理人招募和培訓模式使其籠絡了一批素養(yǎng)較好、銷售能力強的代理人，他們有能力將這些產(chǎn)品適銷給目標客戶。友邦代理人渠道堪稱業(yè)內(nèi)黃埔軍校式的存在。2018年財報顯示，保險中國銷售前五大險種全部為個人代理人渠道。 最后是設計產(chǎn)品的高利潤率。友邦的主打產(chǎn)品類型并不多，主要是傳世金生年金險系列和全佑重疾險系列。這些產(chǎn)品與市場上不少同類產(chǎn)品相比價格更高，因此利潤率也更高。 友邦搭建的這個“百萬級”大舞臺，成了唯一能吸引研究生去賣保險的地方。

專業(yè)的“股東第一”

值得注意的是，走高端路線回饋股東，這雖然只是一個策略，但友邦整整堅持了10年。同樣是面對中國市場的快速增長，為什么友邦抓住了高端化機會，而中國人壽和中國太平占據(jù)金飯碗的內(nèi)資保險，股價卻還在地板上?

與中國人壽和中國太平這樣的專注規(guī)模，而非股東回報的國有保險公司不同。友邦保險的十大股東中，都是像黑巖集團(Blackrock)，紐約銀行梅隆公司(BNY Mellon)，美國資本集團(Capital Group)，淡馬錫這些鼎鼎大名的資本方。 在這些外資資本回報的嚴格驅(qū)動之下，友邦保險管理層能夠放棄對于規(guī)模的癡迷，專注于對于資本回報率的投入。

在資本對回報率的要求約束下，友邦保險為保證保單的新業(yè)務價值率，寧可放棄不賺錢的保單，這與國有保險公司專注規(guī)模形成了鮮明的對比。 一個是資本回報率更高的直銷高價值保單，一個是資本回報率更差的銀行代銷低價值保單。

流動性的至暗時刻

應該說，在此次股市波動中，與那些專注中國單一市場從而承擔更高地緣政治風險的內(nèi)險公司對手不同，友邦保險在亞太地區(qū)的18個市場開展業(yè)務，能夠充分平衡人口和地緣政治等風險。 因此，任何一個國家出現(xiàn)政策和經(jīng)濟上的風險，都不會最終影響友邦長期的增長前景。而無論此次經(jīng)濟調(diào)整持續(xù)多久，外圍市場遭遇怎樣難以想象的驚濤駭浪，都不會對友邦產(chǎn)生致命的打擊。 但對于友邦的股東來說，卻未必如此。 10年前那場讓投資者驚魂未定的底部清倉，留給AIG的是天大的教訓，卻讓接盤的資本方賺的盆滿缽滿。也許，在眼前這場流動性枯竭的大考中，我們很快又會看到，關(guān)于友邦保險的又一次的“生死拍賣”。

(編輯：宇碩)