中泰國際：期待總量經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償性修復(fù)機(jī)遇，看好中國股票估值中樞上行

本文來自微信公眾號“策略思考”，作者：徐博 。

期待總量經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償性修復(fù)機(jī)遇，看好中國股票估值中樞上行

預(yù)計三月香港股市穩(wěn)定性較差，但權(quán)益相對固收的吸引力明確。港股與美股的相關(guān)性較高，近月在90% 的水平，受美股波動影響較大。不過，截至2020年3月5日，恒生指數(shù)、滬深300及標(biāo)普500的5年前瞻性市盈率的zscore現(xiàn)值分別為 -0.55、-0.21和 -0.34?？紤]到

（1）衛(wèi)生事件在中期（三至五年）對全球宏觀、美中經(jīng)濟(jì)潛在規(guī)模的負(fù)面影響輕微，相反會增加特定領(lǐng)域的投資和消費(fèi)需求。

（2）全球金融條件在短期（一年以內(nèi)）仍大概率持續(xù)超寬，美聯(lián)儲超預(yù)期放松負(fù)利率工具的可能性上升。

我們認(rèn)為股權(quán)市場，特別是中國股票的配置機(jī)遇明確。

在美國衛(wèi)生事件得到有效控制后，美股、港股估值修復(fù)可期。特別是，相對于標(biāo)普500近5年動態(tài)市盈率估值中樞19.78及未來兩年盈利增長預(yù)期約為12.66%，滬深300近5年的動態(tài)市盈率估值中樞為14.82及未來兩年盈利增長預(yù)期約為17.12。如果進(jìn)一步考慮

（1）中國在全球體制競爭中的影響力上升、

（2）中國制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈完整、產(chǎn)業(yè)升級取得顯著進(jìn)展、

（3）相對其他主要經(jīng)濟(jì)體，中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性強(qiáng)，仍將保持較快增長和潛在新增經(jīng)濟(jì)規(guī)模巨大，中國資產(chǎn)相對吸引力上升。

（4）中國境內(nèi)金融條件處于正常化環(huán)境、潛在調(diào)整空間和行政效率高。

基于估值、成長、市場偏好等多重原因，我們認(rèn)為，在可見未來，超配中國股票是中期的明確主題。當(dāng)前，相對恒生指數(shù)，我們更看好滬深300的超配機(jī)會，我們預(yù)期2020年中國股票的估值中樞有望上行。

盈利預(yù)期持續(xù)下調(diào)中，看好中國經(jīng)濟(jì)二季度開啟補(bǔ)償性修復(fù)。

（1）市場對聯(lián)儲意外時點(diǎn)降息的解讀分化，且引發(fā)了投資者對美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂情緒。從短期來看，美國政府是否能在短期有效控制住疫情的發(fā)展存在很多不確定性，美聯(lián)儲的傳統(tǒng)政策空間有限，過度使用對市場信心和美元體系的負(fù)面影響較大。相對而言，中國貨幣政策的靈活性進(jìn)一步上升。

（2）在宏觀政策外，我們在三月缺乏積極的市場利好因素，企業(yè)的歷史盈利較好反而可能增加2020年的業(yè)績基數(shù)，而疫情的確定性負(fù)面影響仍未完全消除，管理層預(yù)期可能普遍偏負(fù)面，無法對市場產(chǎn)生積極影響。

（3）依據(jù)我們自下而上統(tǒng)計的全市場分行業(yè)預(yù)期調(diào)整數(shù)據(jù)，近1-2個月，分析師對2020年盈利預(yù)期調(diào)整幅度最為顯著的行業(yè)分別為航空（下調(diào)約27%）、澳門博彩（下調(diào)約19%）、公路物流（下調(diào)約11.4%）、石油化工（下調(diào)約6.06%）和海運(yùn)港口（下調(diào)約3.8%）。我們認(rèn)為，隨著公司業(yè)績和指引逐步披露，2020年市場整體盈利預(yù)期仍有下修的概率。不過，從當(dāng)前中國大陸復(fù)工情況來看，3月末完成90% 以上復(fù)工是我們的基礎(chǔ)預(yù)期，考慮到除了部分可選消費(fèi)等領(lǐng)域盈利損失難以修復(fù)，其它需求剛性較強(qiáng)的高端制造業(yè)、以及政策托底屬性較強(qiáng)的基建行業(yè)的超額補(bǔ)償性修復(fù)可期。

行業(yè)選擇短期看性價比、中期仍在科技和醫(yī)藥。

（1）從目前市場運(yùn)行特征來看，資金配置重點(diǎn)仍集中在醫(yī)藥和科技。根據(jù)我們自下而上的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2020-2021年，互聯(lián)網(wǎng)軟件、物業(yè)管理、民辦高教、手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈的可預(yù)期盈利增長仍可平均達(dá)到20-40%左右的水平，相關(guān)板塊的中期配置邏輯清晰。

（2）從短期市場盈利預(yù)期調(diào)整看，造紙、互聯(lián)網(wǎng)軟件、物業(yè)管理、民辦高教、燃?xì)獍鍓K2020年的總體盈利預(yù)期有所上調(diào)，行業(yè)景氣度較佳，結(jié)合其相應(yīng)五年動態(tài)估值總體較低，且短期政策風(fēng)險低的因素，我們認(rèn)為造紙、民辦高校、燃?xì)馐嵌唐诘男詢r比選擇。

（3）當(dāng)前，地產(chǎn)板塊的超額配置存在一定市場分歧，且按明晟中國房地產(chǎn)指數(shù)，近日修復(fù)后年內(nèi)仍錄有5% 的下跌。不過，我們看好未來半年房地產(chǎn)板塊業(yè)績可見性高、房住不炒導(dǎo)向?qū)徤鞯a(chǎn)業(yè)政策邊際軟化、估值防御性強(qiáng)的特征，認(rèn)為中國地產(chǎn)板塊將總體跑贏大盤，特別是優(yōu)選個股獲得超額收益的機(jī)會非常高。

(編輯：李國堅)