國信證券：3月將成為港股年內(nèi)最佳買點(diǎn)

本文來自微信公眾號“ 學(xué)恒的海外觀察”，作者：王學(xué)恒。

報(bào)告提要

美國：最快速的下跌已經(jīng)結(jié)束，3月將弱勢反彈后轉(zhuǎn)振蕩

消費(fèi)、地產(chǎn)、通脹、ECRI等指標(biāo)均表明，美國經(jīng)濟(jì)處在短周期的復(fù)蘇啟動階段，而我們1月份提及的美股上漲過快，如何在未來的某個(gè)時(shí)間降速，以實(shí)現(xiàn)緩慢上行的走勢?目前的答案是：以安全事件的全球發(fā)展導(dǎo)致短期大跌為路徑展開的。我們測算了歷史的短周期下跌時(shí)間與空間，時(shí)間上平均在70個(gè)交易日(4個(gè)月)，空間上大約15%-17%。標(biāo)普500在周五已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了最大回撤15.75%，即空間滿足條件，同時(shí)我們考慮到海外情況尚處在爬坡期，以及美國的真實(shí)情況難以還原，美股3月將會呈現(xiàn)弱勢反彈之后振蕩的局面。這對全球的股市的風(fēng)險(xiǎn)偏好沖擊將會快速減弱。此外對美聯(lián)儲降息的預(yù)期開始增加。中期，我們相信，經(jīng)濟(jì)周期向上的力量不會改變，美股將重啟升勢。

港股：又現(xiàn)黃金買點(diǎn)，保持耐心與樂觀

短期全球風(fēng)險(xiǎn)偏好的下行導(dǎo)致了海外資金的流出，南向資金保持一定的資金流入，我們測算的25500-26000點(diǎn)的重要支撐距離2月收盤價(jià)僅一步之遙。因此在如此黃金買點(diǎn)當(dāng)充滿信心。3月的行情我們認(rèn)為港股的機(jī)會遠(yuǎn)大于風(fēng)險(xiǎn)，是年內(nèi)繼續(xù)布局股票的最佳時(shí)點(diǎn)。由于3月諸多企業(yè)的年報(bào)將紛紛發(fā)布，屆時(shí)，將披露更多的受到影響的基本情況，投資者以此判斷1季度與2季度的盈利情況，互聯(lián)網(wǎng)、軟件、5G、物業(yè)板塊業(yè)績的確定性或?qū)⒏鼜?qiáng)。同時(shí)我們預(yù)期相關(guān)的對沖政策，房地產(chǎn)，基建、軍工也將迎來諸多消息面的利好;此外，券商受益于A股的成交火熱，也將是一季報(bào)為數(shù)不多的業(yè)績增長板塊。因此我們認(rèn)為以基建為代表的低估值板塊，也將持續(xù)受益。有色金屬、能源板塊礙于全球的影響，短期或?qū)⒊尸F(xiàn)低位震蕩的局面。

投資建議

3月組合推薦：騰訊控股(00700)、美團(tuán)點(diǎn)評-W(03690)、阿里巴巴(09988)、金蝶國際(00268)、中芯國際(00981)、中興通訊(00763)、中信證券(06030)、HTSC(06886)、玖龍紙業(yè)(02689)、海螺水泥(00914)、中航科工(02357)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期。

報(bào)告正文

01美股：調(diào)整即將結(jié)束，未來幾個(gè)月轉(zhuǎn)向緩慢上漲局面

安全事件的出現(xiàn)反倒讓我們對美股后期走勢更加積極

伴隨著日本、韓國、意大利的病例增加，對海外股票市場的沖擊于2月25日開始發(fā)酵。

從經(jīng)濟(jì)周期研究的角度，我們都主張秉承同一思路：先剝離事件的影響，看看經(jīng)濟(jì)本身的位置在哪里?慣性幾何?作為一個(gè)中短期的影響事件，對市場的風(fēng)險(xiǎn)偏好沖擊往往只是短暫的。

我們先回顧通脹走勢。

10年期國債收益率與10年期TIPS收益率的差值，經(jīng)我們檢驗(yàn)，它穩(wěn)定領(lǐng)先于PCE(個(gè)人消費(fèi)支出物價(jià)指數(shù))或者CPI，2-3個(gè)月。這是因?yàn)?，通貨膨脹保值債?Treasury Inflation-Protected Securities，簡稱TIPS)與CPI掛鉤，因此，當(dāng)投資者預(yù)期CPI/PCE下行，TIPS的利率較國債利率下行更少，也就是說，10年期國債收益率-10年期TIPS收益率處在下行階段。我們將該指標(biāo)作為通脹預(yù)期，檢驗(yàn)了近20年的歷史數(shù)據(jù)，該數(shù)據(jù)穩(wěn)定的領(lǐng)先于PCE 2-3個(gè)月。且兩者的相關(guān)系數(shù)高達(dá)0.7以上。

如果我們拉近觀察短期的通脹預(yù)期，可以看出，2019年9-10月份，形成了低點(diǎn)，該低點(diǎn)是自2015年的最低，也和全球的大宗商品的低點(diǎn)時(shí)間重疊，我們將大宗商品的低點(diǎn)作為全球經(jīng)濟(jì)短周期的起點(diǎn)，或許會有人認(rèn)為，美國的經(jīng)濟(jì)對房地產(chǎn)、能源、基建這些并不敏感，因?yàn)樗黧w在消費(fèi)。但如果考慮通脹本身就是消費(fèi)的映射，通脹預(yù)期的低點(diǎn)疊加大宗商品的低點(diǎn)，則是相當(dāng)有說服力的上一個(gè)短周期的終點(diǎn)和新一輪短周期的起點(diǎn)(短周期指的是基欽周期，這與年度報(bào)告一脈相承)。

由于ECRI領(lǐng)先指標(biāo)中包含了股市與消費(fèi)的權(quán)重，因此其低點(diǎn)與標(biāo)普500的低點(diǎn)一致，均出現(xiàn)在2018年圣誕節(jié)，但是次低點(diǎn)是在2019年的8月;OECD領(lǐng)先指標(biāo)，低點(diǎn)則出現(xiàn)在2019年的9月(上一輪低點(diǎn)在2016年初，這和CRB指數(shù)位置接近)，以上指標(biāo)可以交叉佐證我們對周期位置的看法。

當(dāng)下的情況是：自2019年9月前后，全球已經(jīng)處在新一輪的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期，而因?yàn)楫?dāng)下的影響，通脹預(yù)期經(jīng)歷了短暫3個(gè)月的反彈之后微幅下行，而這個(gè)數(shù)據(jù)將在2-3個(gè)月后成為PCE的走勢，則我們可以得到，美聯(lián)儲想要看到的今年通脹將回復(fù)到2的目標(biāo)，在上半年能夠看到的可能性已經(jīng)微乎其微。則，這意味著自去年沿襲下來的美聯(lián)儲降息，可能繼續(xù)選擇等待(而不是像年初設(shè)想的加息)，甚至加大了繼續(xù)降息的可能性，其結(jié)果有利于股票市場。

截至2月26日，芝商所聯(lián)邦基金期貨顯示，美聯(lián)儲目前在3月18日的FOMC議息會議上降息25個(gè)基點(diǎn)至1.25%~1.50%的概率為25.5%;在4月29日降息25個(gè)基點(diǎn)至1.25%~1.50%的概率為48.6%，降息50個(gè)基點(diǎn)的概率為12%;在6月10日降息25個(gè)基點(diǎn)至1.25%~1.50%的概率為44.4%、降息50個(gè)基點(diǎn)概率為28.7%、降息75個(gè)基點(diǎn)至0.75%~1.00%的概率為5.5%。

消費(fèi)、地產(chǎn)都在顯示著美國經(jīng)濟(jì)處在復(fù)蘇中

美國的地產(chǎn)數(shù)據(jù)復(fù)蘇整一年，12月份的銷量同比更是超過了10%，標(biāo)普20房價(jià)指數(shù)，同比也開始向上緩慢的抬升。我們認(rèn)為，伴隨低利率的環(huán)境可持續(xù)，會持續(xù)不斷的刺激房地產(chǎn)的恢復(fù)。

12月份個(gè)人消費(fèi)支出出現(xiàn)了明顯的上行，不僅是服務(wù)，還是耐用消費(fèi)品、還是非耐用品，都有提升，其中耐用品和非耐用品的上升明顯，雖然這和去年圣誕節(jié)低基數(shù)有關(guān)，但我們看到占比最大的服務(wù)(70%)也在緩慢爬坡。

時(shí)薪出現(xiàn)了暫時(shí)的下行：時(shí)薪是我們很看重的指標(biāo)，時(shí)薪從長期看是個(gè)獨(dú)立周期，它與經(jīng)濟(jì)和聯(lián)邦基金利率都有關(guān)系，目前來看，造成時(shí)薪下跌的原因一方面和2018年底的高基數(shù)有關(guān)，另一方面，如果拆分?jǐn)?shù)據(jù)：服務(wù)業(yè)，尤其是信息業(yè)與11月相比，出現(xiàn)了明顯的下降，商品生產(chǎn)則持平略降?？傮w來看，我們尚有時(shí)間再多跟蹤1-2個(gè)月的走勢，以判斷這是短暫的回調(diào)，還是趨勢的轉(zhuǎn)向。

目前海外處在爬坡期，美國則是“掀蓋子”的局面

1月20日-2月4日達(dá)到高點(diǎn)(這里主要考慮2月12日是因?yàn)榧写_認(rèn)，而非自然增長)，合計(jì)16天新增數(shù)量達(dá)到頂峰。而大盤的低點(diǎn)(A股2685點(diǎn)，港股26145點(diǎn))也發(fā)生在2月4日，兩者是同步的。這個(gè)結(jié)論同樣適用于2003年香港的SAAS走勢：即新增病例見高點(diǎn)，大盤見低點(diǎn)。

倘若，我們將中國的情況作為全球股市對市場風(fēng)險(xiǎn)偏好沖擊的參考，即，16天，風(fēng)險(xiǎn)偏好的沖擊結(jié)束。時(shí)間尚沒有到?？紤]到2月20日左右海外開始，目前的時(shí)間尚不足判斷拐點(diǎn)。

此外，相對難于把握的是美國。美國并未像中國、韓國、日本一樣披露數(shù)據(jù)。市場有猜測，美國流感中可能礙于檢測能力、醫(yī)療條件、費(fèi)用高昂、醫(yī)療設(shè)備包括口罩的不足，因此不會像其他國家一樣逐一排查，那么，這個(gè)“蓋子”是否能夠掀開，目前是難于判斷的，也是資本市場感受到無助的原因之一：不怕情況不佳，問題是不知道什么情況!

簡單的說，我們無法知道美國的基本情況：例如，最早什么時(shí)候出現(xiàn)，在哪里出現(xiàn)，現(xiàn)在是幾代病毒，目前有多少人確診，每日新增病例幾何?等等…因此，這里，我們就無法對時(shí)間上做出客觀的判斷。

劇烈調(diào)整階段3月終結(jié)，轉(zhuǎn)向振蕩或緩慢上漲

我們在一月的月報(bào)中，曾經(jīng)這樣判斷美股的走勢：“最近四個(gè)月，美股每月上漲2-3%，這有些過快了：如果標(biāo)普500的ROE長期在14-15%左右，PB不動，則股票每年上漲14-15%，考慮到分紅因素，則指數(shù)上漲應(yīng)該低于該數(shù)字，大約每個(gè)月上漲不到1%。美股當(dāng)下對2020年的估值在17-18倍(2000-2019均值18倍+)，并不算貴，快速的上漲主要是因?yàn)槿B降之后，債券資金的擠出效應(yīng)引發(fā)了權(quán)益市場的活躍。我們總體對美股2020年的判斷是緩慢上漲，目前以這樣的速度上漲顯然不可持續(xù)，那么大概率就是在某些標(biāo)志性事件上(比如中美貿(mào)易問題、中東問題、降息預(yù)期問題)，階段性的降速回撤。補(bǔ)充說明的是，如果標(biāo)普上漲速度四季度的高速降到中低速，這也有助于海外資金加大A股、港股的配置力度。因?yàn)槲覀兊墓乐蹈袃?yōu)勢，而且目前可能正處在從中低速到中高速上漲的過渡階段?！?/p>

回頭來看，這個(gè)標(biāo)志性事件，就是安全事件的全球影響。剛剛我們提到，我們無法判斷時(shí)間(但是我們估計(jì)，最差的局面是北半球的夏天一到，將基本結(jié)束)，但我們可以匡算空間：

目前，美股從經(jīng)濟(jì)周期的起始點(diǎn)上已經(jīng)確認(rèn)，是2019的三季度。伴隨全球走一個(gè)新的短周期的擴(kuò)張。改變不了經(jīng)濟(jì)周期，因此，它的回調(diào)遵循幾個(gè)大概率：

1. 回調(diào)幅度小于歷史短周期的調(diào)整幅度，這是因?yàn)槟切┓劝殡S著都是打破經(jīng)濟(jì)周期的力量;

2. 如果時(shí)間上不能明朗，則會選擇在某個(gè)低位震蕩以等待信息的確認(rèn);

3. 在確認(rèn)之前，不大會大幅上漲，而是選擇低位震蕩或者底部緩慢抬高。

我們統(tǒng)計(jì)自金融危機(jī)之后的標(biāo)普500短周期波動，可以發(fā)現(xiàn)如下的一些規(guī)律：

1、 在一個(gè)短周期里，標(biāo)普的較大幅度的波動可能會發(fā)生兩次，如2010年4月-7月，2011年5月-10月，這兩次同屬于一個(gè)短周期;2015年11月-2016年2月，2018年9月-2018年12月，這兩次同屬于一個(gè)短周期;

2、 其振幅的平均數(shù)/中位數(shù)為17%，跌幅的中位數(shù)為平均數(shù)/中位數(shù)為15%上下;

3、 跌幅的平均時(shí)間是70個(gè)交易日(4個(gè)月);

當(dāng)下，標(biāo)普只用了8個(gè)交易日，振幅接近16%，距離17%只有1%;跌幅12.35%，距離15%只有2.6%。

因此，以此前8天的速度下跌，則2020年3月2日，即將達(dá)到歷史波動的中值，因此，我們認(rèn)為，海外市場的劇烈調(diào)整階段已經(jīng)到了尾聲。美股繼而選擇接下來的兩種路徑：1、短期快速反彈，然后再回調(diào);2、低位反復(fù)振蕩，但跌幅已經(jīng)非常有限。

此外，在這個(gè)調(diào)整中，美股調(diào)整的幅度大于A股/港股的調(diào)整幅度。這背后的信號是：港股/A股，與美股相比，相對強(qiáng)弱在緩慢提升。這會在今年的全年的走勢里，越發(fā)明顯。換句話說，這也是一種切換：當(dāng)基欽周期轉(zhuǎn)向擴(kuò)張時(shí)，股票市場的風(fēng)格從發(fā)達(dá)國家像發(fā)展中國家切換。A股/港股，將可能成為今年、明年全球市場中最閃耀的星!

小結(jié)：經(jīng)濟(jì)周期不會因?yàn)榧膊　⒕植繎?zhàn)爭、貿(mào)易沖突等發(fā)生改變，這些事件只能改變經(jīng)濟(jì)周期的短期走勢，而改變不了它的中期趨勢。我們一次次的、不厭其煩的反復(fù)強(qiáng)調(diào)全球處在經(jīng)濟(jì)周期的復(fù)蘇階段，就是為了在堅(jiān)持2020年的經(jīng)濟(jì)周期處于擴(kuò)張階段的這個(gè)基本判斷基礎(chǔ)上，排除短期看似如此重大的事件性沖擊與諸多不確定的消息對投資人的干擾，努力成為2020年最后的贏家!

02 港股：又現(xiàn)黃金買點(diǎn)，保持耐心與樂觀

港股短期資金驅(qū)動優(yōu)勢不如A股

如果比較之后的這段時(shí)間，A股反彈力度較港股明顯強(qiáng)，成交量連續(xù)突破萬億人民幣，此外，在吸收全球的影響沖擊時(shí)，港股明顯弱于A股，創(chuàng)了新低。

雖然，我們清晰的看到在中國得以控制，當(dāng)下的主要矛盾從防控逐漸地轉(zhuǎn)向了恢復(fù)生產(chǎn)，但由于港股市場的參與者70%以上為海外投資者，因此當(dāng)全球風(fēng)險(xiǎn)偏好下降之時(shí)，權(quán)益類資產(chǎn)遭到拋售，港股的資金流出導(dǎo)致了其短期走勢弱于A股的局面。

港股的極限支撐近在咫尺，保持樂觀

盡管如此，但我們應(yīng)對港股保持充分的樂觀。我們的股息率計(jì)算低點(diǎn)，中間包含了非常重要的經(jīng)濟(jì)周期思想，我們以此，在去年8月香港游行的市場最黯淡的時(shí)刻提示《迎接反彈》，也準(zhǔn)確預(yù)測到了美股2018年圣誕節(jié)期間的低點(diǎn)支撐。當(dāng)下，指數(shù)再次來到這個(gè)黃金買點(diǎn)，或許有投資者繼續(xù)擔(dān)憂沖擊遠(yuǎn)未結(jié)束，但如果思考：

1、 中國的情況，世界的情況那個(gè)對港股影響更大呢?

2、 如果美股、歐洲、日本市場選擇低位震蕩，A股/港股有無可能成為全球資本的避險(xiǎn)區(qū)域呢?

3、 未來會有越來越多的刺激經(jīng)濟(jì)的政策出臺;

4、 對應(yīng)如此低的估值和如此高的分紅，與債券相比，與理財(cái)產(chǎn)品相比，港股將繼續(xù)吸引源源不斷的資本。

5、 到了夏天，全球已經(jīng)終將結(jié)束，時(shí)間也就是3個(gè)月以后。

我們?yōu)槭裁匆谌绱说臀贿x擇擔(dān)憂而不是樂觀呢?

時(shí)隔2個(gè)月，當(dāng)下市場對2020年的股息、利潤分別下調(diào)了2.8%和3.0%。

我們在全年的策略報(bào)告中，給的2020年恒指的底部支撐是25500-26000。截至2月29日收盤，恒指的股息率對應(yīng)2020年為4.1%，這已經(jīng)超過了2018與2019年的水平，以及超越了歷史平均水平的4.0%。

盡管，股息較去年下調(diào)了2.8%，但我們認(rèn)為，伴隨著全球利率水平的下行，股息率在這一位置已經(jīng)顯示出良好的安全邊際，因此，我們認(rèn)為這一區(qū)域25500-26000依然是恒指最為重要的支撐位。

除了以互聯(lián)網(wǎng)為代表的“宅經(jīng)濟(jì)”的火爆，基建板塊成為2月冠軍

以互聯(lián)網(wǎng)、物業(yè)為代表的宅經(jīng)濟(jì)，半導(dǎo)體、軟件、5G代表的“免疫”經(jīng)濟(jì)是最大的贏家。

互聯(lián)網(wǎng)是大贏家

1、游戲同比去年全面開花，大公司是最大的受益者。騰訊諸多游戲，王者榮耀、和平精英、QQ飛車、斗地主..都取得了不俗的成績和史無前例的收入;

2、估計(jì)視頻、短視頻的MAU有著大約25-30%的同比增長，我們預(yù)計(jì)抖音的MAU在去年下半年出現(xiàn)了短期的增長較慢的窗口期，今年又呈現(xiàn)了加速的局面;

3、電子商務(wù)公司的流量大約保持15-20%的增長，尤其是生鮮電商與到家業(yè)務(wù)，同比出現(xiàn)了百分之幾百的增長;

4、宅家之后，物業(yè)公司預(yù)期有更多的服務(wù)機(jī)會。

這些，市場都能夠理解，也有了一定程度的消化。

軟件、5G、半導(dǎo)體的“免疫”

軟件、5G、半導(dǎo)體是免疫類標(biāo)的，這里有幾個(gè)假設(shè)，也有一些需要后續(xù)市場檢驗(yàn)的疑問。

1、 軟件、通信、半導(dǎo)體，一般一季度收入在全年占比中不大，因此短期影響本身也有限;

2、 其中不少涉及到在家辦公、遠(yuǎn)程辦公/云辦公的企業(yè)，成為了受益者;

3、 等待生產(chǎn)恢復(fù)之后，B2B生意中大型企業(yè)、央企(如電信運(yùn)營商)，本來投資多少錢，還會投資多少錢，后邊的開支能補(bǔ)上前面的;

4、 互聯(lián)網(wǎng)的高速增長，流量的增長，帶動了一批的云計(jì)算企業(yè)、云應(yīng)用企業(yè)的需求中長期看保持強(qiáng)勁;

5、 半導(dǎo)體遵循的是國產(chǎn)替代的邏輯+全球半導(dǎo)體短周期2019年從收縮轉(zhuǎn)復(fù)蘇。

但這里有一些疑問(或顧慮)：

1、 從A股來看，經(jīng)歷了年初TMT板塊的估值的攀升，如何考慮估值壓力?

2、 消費(fèi)電子如果受到影響，會不會造成半導(dǎo)體(盡管長期有進(jìn)口替代)的短期需求不佳;

3、 軟件業(yè)有后周期屬性，如果企業(yè)恢復(fù)需要時(shí)間，軟件的需求在后續(xù)是否會受到影響?

當(dāng)然，這些問題無法短期一并回答，但就港股而言，我們這里有一個(gè)歷史統(tǒng)計(jì)供參考。

小市值在年報(bào)前，都有不錯(cuò)的漲幅

我們曾在2017報(bào)告中，解釋了十余年來港股輪動的幾個(gè)關(guān)鍵特征：年報(bào)因素、市值因素、券商覆蓋因素。

港股的兩個(gè)陣營：“百億俱樂部”一般有覆蓋，小市值公司鮮有覆蓋。于是，年報(bào)后，海外對沖基金選擇能夠信息源豐富的標(biāo)的進(jìn)行配置(本身這些行業(yè)如地產(chǎn)、金融等行業(yè)的信息也異常豐富)，而信息源不夠豐富的行業(yè)，它們選擇等待，待半年報(bào)確認(rèn)后再行配置。誠然，市值與券商覆蓋或許不能盡然解釋關(guān)于周期輪動的所有原因，但在普遍信息遠(yuǎn)不如A股傳遞充分的市場中，信息的滯后現(xiàn)象確實(shí)是顯著的。

因此，基于上述原因歸納做一小結(jié)：年報(bào)后，中大市值板塊證明其業(yè)績符合預(yù)期，然后伴隨不斷的信息反饋，帶來持股信心，并開始了新一年的上漲行情，待到半年報(bào)后，漲幅過大需要進(jìn)一步驗(yàn)證，部分基金撤離，而另一方面，小市值板塊在半年報(bào)中紛紛開始顯示出不錯(cuò)的業(yè)績，熱情再轉(zhuǎn)到小市值板塊中，一直到次年年報(bào)期，再逐漸調(diào)倉至大市值公司。周而復(fù)始。此外，輪動只是一個(gè)基于年度內(nèi)的統(tǒng)計(jì)，而板塊的特有風(fēng)格，必將遵循經(jīng)濟(jì)周期，因此以上輪動主要揭示了年報(bào)季對信息不對稱現(xiàn)象的影響。

因此，從港股自身的特征來看，我們的主張是，在年報(bào)之后，應(yīng)將主要精力放在全年業(yè)績穩(wěn)定、競爭力強(qiáng)的大市值核心標(biāo)的，而A股TMT的“輸入性上漲”的力量將會減弱。

表現(xiàn)較弱的板塊能夠直接感受到影響：總體上，板塊走勢排名靠后的是石油石化(受到國內(nèi)、國外的共同影響)、紡織服裝，交通運(yùn)輸，電子元器件、家電、商貿(mào)零售、餐飲旅游。電力及公用事業(yè)、鋼鐵。

表現(xiàn)居中的板塊主要集中在必選消費(fèi)、B2B、金融領(lǐng)域：電力設(shè)備、農(nóng)林牧漁、醫(yī)藥、國防軍工、有色金屬、傳媒、銀行、食品飲料、非銀行金融、綜合。這些行業(yè)一類是B2B(電力設(shè)備、國防軍工)，需求端相對穩(wěn)定。金融(銀行、非銀行金融)，銀行保持穩(wěn)定的ROE，非銀行中的券商在最近市場成交活躍的基礎(chǔ)上，盈利預(yù)期進(jìn)一步強(qiáng)化，保險(xiǎn)則預(yù)期變?nèi)?，主要是銷售端受到影響更大。醫(yī)藥板塊、農(nóng)林牧漁、食品飲料屬于偏重必選消費(fèi)類的，受到的影響不大。有色金屬產(chǎn)生了分化的局面，黃金強(qiáng)勢，全球金屬則繼續(xù)弱勢。

表現(xiàn)最強(qiáng)的板塊是基建、互聯(lián)網(wǎng)、5G：建材中的水泥、玻璃，機(jī)械板塊保持了1月份與2月份的連續(xù)強(qiáng)勢，2月更是錄得所有行業(yè)排名第一，以中國鐵建、中國交通建設(shè)為代表的建筑類板塊開始底部放量。汽車板塊本身受到的影響不小，然而1月份回調(diào)較為充分，估值紛紛回落，2月份表現(xiàn)不錯(cuò)。房地產(chǎn)板塊分化，物業(yè)很好，開發(fā)類雖然也受影響較大，但估值很低，因此表現(xiàn)出很強(qiáng)的抗跌性。當(dāng)然，這里也多少包含了對未來出臺樂觀政策的預(yù)期?；ヂ?lián)網(wǎng)、通信此前分析過，受到影響最小，因此表現(xiàn)強(qiáng)勁。

綜合對比來看，我們認(rèn)為3月科技還將持續(xù)，而基建、軍工相關(guān)的板塊可能逐漸走熱。

將這個(gè)趨勢落實(shí)在風(fēng)格中，如下：

12月份周期啟動，1月份影響之后迅速熱度回落，倘若我們將12月份看成是周期復(fù)蘇的信號，則1月-4月，將成為周期復(fù)蘇構(gòu)筑了為期3個(gè)月的障礙。在此期間，TMT表現(xiàn)最好，周期、公用事業(yè)、消費(fèi)總體受到影響表現(xiàn)不佳，金融屬于中介業(yè)務(wù)，總體表現(xiàn)也平平。換句話說，以時(shí)間推論，4-5月，可能成為風(fēng)格切換的重要時(shí)間窗口，讓我們拭目以待。

匯率小幅貶值，HIBOR下行

美元兌港幣在2月，有一定程度的反彈，HIBOR則繼續(xù)下行。

海外資金的流出，未能阻擋南水的持續(xù)買入。

南向資金偏好內(nèi)銀+科技

建行、騰訊、工行、中行、小米、美團(tuán)、農(nóng)行、中興通訊、中芯國際、贛鋒鋰業(yè)進(jìn)入前買入10名;而吉利汽車、港交所、中國平安、華潤品酒、瑞聲科技、安踏體育、中國生物制藥、中國神華、招行、友邦保險(xiǎn)成為賣出前10名。體現(xiàn)出南向資金更加偏好股息率高的內(nèi)銀股與騰訊、小米、美團(tuán)、中芯國際為代表的科技股。

03 投資建議

3月的行情我們認(rèn)為港股的機(jī)會遠(yuǎn)大于風(fēng)險(xiǎn)，是年內(nèi)繼續(xù)布局股票的最佳時(shí)點(diǎn)。由于3月諸多企業(yè)的年報(bào)將紛紛發(fā)布，屆時(shí)，將披露更多的受到影響的基本情況，投資者以此判斷1季度與2季度的盈利情況，從這個(gè)角度說，我們前文分析的互聯(lián)網(wǎng)、軟件、5G、物業(yè)板塊業(yè)績的確定性或?qū)⒏鼜?qiáng)。由于3月披露谷底的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，我們預(yù)期相關(guān)的對沖政策，如房地產(chǎn)，基建、軍工也將迎來諸多消息面的利好，因此我們認(rèn)為以基建為代表的低估值板塊，也將持續(xù)受益。此外，券商受益于A股的成交火熱，也將是一季報(bào)為數(shù)不多的業(yè)績增長板塊。有色金屬、能源板塊礙于全球的影響，短期或?qū)⒊尸F(xiàn)低位震蕩的局面。

組合方面建議如下：

04 風(fēng)險(xiǎn)提示

全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期。

（編輯：張金亮）